5月以來，六大發電集團耗煤量（以下簡稱“六大電廠耗煤”）同比下降18.9%，較4月5.3%的降幅進一步擴大。

由于六大電廠耗煤數據發布頻率高，且歷史上與中國的宏觀經濟增長有較強的相關性，因此通常會被市場當做是觀察經濟增長情況的重要監測指標。

此次耗煤量降幅驟然擴大，再次引發了市場對經濟下行的擔憂。然而國泰君安公用事業團隊分析了現象背后的三重原因，得出重要結論——“廉頗老矣”，六大電廠耗煤的數據對判斷宏觀經濟增長的價值或已遠不如前。

當前六大發電集團日耗煤變化

與全社會用電量變化嚴重背離

數據來源：Wind，國泰君安證券研究

原因一：沿海用電需求顯著弱于內陸

六大電廠耗煤的數據取樣于沿海地區，為浙電、上電、粵電、國電、大唐、華能六大集團旗下位于沿海火電廠的日耗情況。

然而，目前我國電力需求的地域差距較大，沿海省份用電量增長顯著弱于內陸地區。

以2019年1-4月為例，江蘇、浙江、上海、福建、廣東用電量增速分別為2.8%、5.6%、2.2%、3.1%、5.2%，低于全國平均水平5.6%。

與之相反的是，內蒙等地受益于重工業遷移、外送電需求增長等影響，電力增長較快。

因此，沿海省份的用電需求顯然已經不再能全面反映全國的用電需求情況。

沿海用電增速略低于全國平均（2019年1-4月）

數據來源：Wind，國泰君安證券研究

原因二：沿海地區外來電占比提升

就算是在沿海地區內部，火電廠的日耗情況也越來越不能反映電力的真實需求。

2019年1-4月，上海、浙江、福建、廣東用電量呈現正增長，然而火電發電量均為負增長。

這是因為，近年來我國東南沿海省份相繼實施控煤計劃，大力削減煤炭消耗量。在控煤趨嚴的大背景之下，沿海省份的電力需求主要依靠外來電和省內清潔能源補充。

與此同時，跨省跨區電量規模不斷擴大，多條特高壓線路陸續投運（錦屏官地送江蘇、向家壩送上海、溪洛渡送浙江等）。

截止2017年底，國家電網特高壓輸電通道累計送電超過9000億千瓦時，南方電網“西電東送”電量累計2028億千瓦時，主要受電省份包括浙江、江蘇、上海、廣東、山東等地。

根據在建及待核準特高壓項目進行測算，預計到十三五末，江蘇、浙江、福建、廣東等省還將有較大的特高壓增量。

因此，東部沿海省份用電量結構近年來逐步發生改變，外來電占比不斷攀升，浙江、江蘇、上海、廣東等地外來電占比由2008年的11.3%、10.9%、32.0%、24.1%上升至2018年的26.0%、19.5%、47.4%、30.9%。

外來電占比的不斷擴大，使得當前沿海多省份的內部發電量增速顯著小于用電量增速。

沿海省份外來電占比逐年提升

數據來源：Wind，國泰君安證券研究（福建外來電較少，故不做列示）

原因三：清潔能源擠占效應顯著

除了以上兩個原因之外，更核心也是更長久的原因，是只有火電才會耗煤，因此六大電廠耗煤主要反映的也是全國火電的發電情況。

然而近幾年來，火電發電量增速與全國總發電量增速的差距正在越拉越大。

以最新數據為例，2019年1-4月，全國發電量同比增長4.1%，增速較上年同期回落3.6個百分點，其中火電發電量同比增長1.4%，增速較上年同期回落5.7個百分點。

火電發電量增速<發電量增速

數據來源：中電聯，國泰君安證券研究

火電發電量增速明顯低于總發電量增速，主要原因是清潔能源的擠壓效應顯著。

以沿海各省為例，由于清潔能源發展較快，省內火電發電量占比明顯下降，2019年蘇、浙、粵、閩火電發電占比較2010年下降5-10個百分點。

近年來我國積極發展風電、光伏等清潔能源，新增裝機中新能源裝機占比超過一半。

截止2018年底，我國風電光伏裝機合計3.5億千瓦，占總裝機的比例達到19%，較2011年提升14個百分點。

新能源作為重要補充能源高速發展，占據了電力需求的主要增量空間。

清潔能源擠壓電力需求增量空間

火電發電量占比日趨下降

數據來源：Wind，國泰君安證券研究

根據國泰君安公用事業團隊的預測，2035年全國電源裝機將達到36億千瓦，其中清潔能源裝機占比將由2018年的40%提升至60%，對火電的擠壓效應將持續增強。

2035年清潔能源裝機占比將超過60%

數據來源：國家電網，國泰君安證券研究

不過短期來看，比風電和光伏更厲害的，是水電的擠壓效應。

來水是水電發電量的最重要影響因素，而由于來水的不規律性，水電的發電量呈現出較大波動，豐水年/期，水電對火電的擠占效應增強，貧水年/期，水電對火電擠壓效應減弱。

2019年以來，南方部分地區來水普遍偏豐，水電持續高發，1-4月水電發電量同比增長13.7%，增速比上年同期提高12.4個百分點。這讓火電受擠壓更加明顯。

2019年來水較好

水電持續高增速

數據來源：Wind，國泰君安證券研究

火電，不溫不火

總結以上的三重原因：首先，沿海省份用電增速走弱，漸漸無法代表全國的用電量增速；其次，跨省跨區輸送電量增加，沿海省份火電廠耗煤量與用電增速也不再匹配；最后，清潔能源正出現越來越明顯的擠占效應，火電對整體用電量的代表性也將越來越弱。

因此，在“六大電廠耗煤”與“全社會用電量”的關聯越來越弱的大背景下，也將逐漸失去對于經濟走勢的參考意義。