盛運環保，自2013年起，全力開拓垃圾焚燒發電等領域，在幾年的擴張之后，公司面臨資金短缺、融資困難等問題，啟迪環境、神霧環保、東方園林等都遭遇了相似危機。目前，這些上市公司已經開啟了自救之路。盛運環保將希望放到了政府手中。還有多家公司與國資牽手，完成了股權變動。東方園林一直籌劃引入國資戰略投資者。啟迪環境的控股股東啟迪控股則獲得雄安新區管委會、雄安集團旗下基金的入股。在垃圾分類政策出來后，垃圾處理上市公司面對著一片藍海。分析認為，整個固廢產業鏈的高景氣度在未來幾年將維持。這些公司的股價回升，對資金鏈也有積極意義。

盛運環保子公司狀況不一7月中旬的北京熱浪滾滾，豐臺區科興路9號二層210室中，多名員工正在格子間內工作，玻璃門后標示的“軒慧國信”顯示，這里是北京軒慧國信科技有限公司。“我們在被盛運環保收購的時候就談好了公司是獨立經營，所以我們和盛運環保在資金上、債務上都沒有太大瓜葛。目前公司運行得還可以。”7月16日，軒慧國信市場經理向新京報記者介紹，目前公司主營信息化業務，會參加政府購買服務的招投標，在中標后會向政府提供軟件服務和勞務服務。該市場經理表示，垃圾強制分類逐步推行后，市場競爭確實有所加劇，以前做其他業務的企業忽然就加入了這一行想分一杯羹。

2017年7月，盛運環保發布一條收購公告稱，為拓展環保行業產業鏈，提升環衛信息化管理水平，加大向上游智慧環衛領域的拓展，擬以自有資金2.6億元收購軒慧國信100%股權。收購實施后，軒慧國信將成為盛運環保的全資子公司。被盛運環保收購的軒慧國信是物聯網技術公司，主要致力于智慧環衛一體化管理解決方案的開發與應用，實現垃圾收運作業監管、收運量與焚燒發電數據對接、政府與市民互動交流。盛運環保也希望軒慧國信為上市公司增加新的利潤增長點，提高上市公司盈利水平。軒慧國信在被收購前，2015年和2016年的營業收入分別為835.98萬元和3606.07萬元，凈利潤分別為323.26萬元和1544.93萬元。

同時，軒慧國信承諾2017年度、2018年度及2019年度實現的經審計扣非凈利潤分別不低于2000萬元、2500萬元、3125萬元。到了2018年，軒慧國信出現凈虧損863.87萬元，距離2500萬元的業績承諾相距甚遠，而這與軒慧國信部分銀行賬戶被凍結、股權被強制拍賣有關。盛運環保稱，因另一家子公司桐廬盛運環保電力有限公司到期債務不能償還，被債權人永贏租賃有限公司起訴，已經寧波鄞州人民法院判決。因公司未能履行生效判決，2018年11月9日軒慧國信收到法院通知，將軒慧國信股權查封拍賣。盛運環保對軒慧國信商譽1.96億元全部計提減值。相比于軒慧國信，盛運環保的另一家子公司中科通用在業績中占比更大。2013年，盛運環保購買中科通用80.36%股權。中科通用所產生的商譽為2.67億元。中科通用是一家業務性質為垃圾焚燒及綜合處理設備、煙氣處理設備等的采購銷售公司。然而，這家對盛運環保凈利潤影響達10%以上的子公司，在2018年出現了1.36億元的凈虧損。2017年時，這家子公司的凈利潤尚有1129.45萬元。在2017年報中，盛運環保稱，因公司流動性不足，導致部分債務到期不能足額償還，部分債權人提起訴訟。被盛運環保公示的被提起訴訟的子公司中，就包括中科通用。7月16日，新京報記者來到中科通用注冊地址——北京市海淀區蘇州街3號大恒科技大廈南座九層902號看到，該層辦公室只有一家名為“趣頭條”的公司在經營，該公司前臺表示，南座九層只有這一家公司，相鄰的大恒科技大廈北座也只有幾家小公司在營業，并沒有中科通用的公司名稱或標示。高德地圖顯示，中科通用還有另一地址——北京市海淀區復興路21號海育大廈12層。記者來到海育大廈看到，12層前后兩扇玻璃門緊鎖，門后依稀可以看出“盛運股份 中科環保”的字樣，但前臺兩旁的植物已枯萎，地面凌亂，沒有辦公桌與辦公椅。樓下物業表示，中科通用曾在此辦公，但一個月前結清了水電費就搬走了，不清楚搬到了哪里。

啟迪環境中標項目提前終止

與盛運環保同為垃圾處理行業的上市公司還有啟迪環境。在桑德系逐漸退出后，7月10日，啟迪桑德將證券簡稱改為“啟迪環境”。7月16日，新京報記者來到北京市朝陽區馬駒橋，工商資料顯示，啟迪環境的子公司啟迪桑德環境資源股份有限公司北京技術研發分公司、北京桑德新環衛投資有限公司在這里。新京報記者在位于馬駒橋的桑德集團產業園中了解到，此前啟迪環境的子公司的確在這里辦公，但在春節前后，該子公司已經搬遷至五道口附近的同方科技大廈，那里聚集著清華系多家公司。桑德集團的產業園內，目前只有桑德系旗下公司辦公，港股上市公司桑德國際仍在這里辦公。

一位桑德國際的員工告訴記者，此前的確遭遇了供應商討要欠款。年后搬遷的背后，是當時包括啟迪環境、桑德集團、桑德國際的整體內部調整及人員裁減。

7月17日，啟迪環境回應記者表示，公司的確在此前有過人員精簡，但隨著子公司人員的增加，實際上工作人員在增加。也不存在欠薪的情況，“我們的工資都是正常發的”。關于啟迪環境是否有項目暫停不做，公司回應稱，只是有一些不太好的項目沒有繼續。公司對PPP項目的競標上，如果能夠獲得融資，也依然會選擇競標類似項目。記者在桑德集團的辦公樓看到，大樓內不時有員工出入辦公。有的屋內空無一物，有的保留著辦公桌椅等物品。

7月16日，桑德集團相關負責人告訴新京報記者，年后桑德集團做了部分內部調整及人員精簡。隔壁大樓內的桑德國際辦公室，也有部分空空蕩蕩。記者在桑德國際辦公大樓一樓看到，食堂對面的辦公室已空置大半，有的桌面上還殘留著工作人員的辦公物品。多位桑德集團員工、桑德國際員工向記者證實，自己被拖欠工資，有的員工所欠工資從3月至6月，有的員工只有5月、6月被欠薪。記者走訪發現，啟迪環境此前中標的項目已經終止。2018年9月，北京市公共資源交易平臺上發布了一則北京市房山區閻村鎮農村一體化項目發布中標候選人公示信息，啟迪桑德環境資源股份有限公司排名首位。

7月16日，記者前往北京市房山區閻村鎮政府獲悉，啟迪環境中標的該項目已終止協議。“啟迪環境中標后，由于人力成本比預估的高，拖了3個月才開工”，相關負責人表示，開工后不久，啟迪環境又因車輛成本上升申請終止了協議。

垃圾處理上市公司的擴張與收縮

同花順數據顯示，僅主營業務包括中段垃圾處理的A股上市公司就多達16家，包括盛運環保、綠色動力、深圳能源、首創股份、啟迪環境、科融環境、興蓉環境、城投控股等知名公司。在前幾年突飛猛進的擴張后，不少垃圾處理行業上市公司受制于PPP、BOT模式的資金回收周期長，困頓于資金短缺、融資困難等問題中。在16家垃圾處理類上市公司中，盛運環保負債率高達97.85%。而在不到十年前，這家公司與啟迪環境都剛剛步入垃圾處理領域，發展迅猛。

早在2013年，盛運環保就開始加速產業轉型，主營業務轉型為環保行業相關的產業。當年，盛運環保實現營業收入11.7億元，同比增長37.86%，歸母凈利潤1.74億元，同比增長108.40%。垃圾焚燒及發電這項業務為公司帶來了9126.79萬元營業收入。盛運環保當年在建、籌建、計劃建設的垃圾電廠共14個，主要以BOT項目為主，“項目開工的前期時間長，投資規模較大，回收周期長”的隱患埋下。

2010年，啟迪環境就按照董事會既定經營目標，走固廢處理工藝多元化路線。公司當時就有包括武漢合加環保工程有限公司、新疆華美德昌環保科技有限公司等在內的負責垃圾處理和垃圾綜合運營子公司。到2013年，啟迪環境指出，公司主營業務涉及城市生活垃圾、城市污泥、工業與醫療廢棄物、餐廚垃圾等固廢處置領域和廢舊資源綜合利用及特定地區市政供水、污水處理領域。2015年起，盛運環保開始進行風險提示稱，我國城市生活垃圾行業市場高度分散，參與者眾多，競爭激烈，增加了公司未來獲取新項目、尋找新的利潤增長點的難度；同時可能導致公司被迫降低對于垃圾處置費的要求，使得公司未來項目的利潤率水平有所下降。不過公司相關營業收入仍在增長。2016年起，公司進一步加大工業園區建設、環衛一體化等PPP環境綜合服務項目市場開拓，拓展餐廚垃圾、醫療廢棄物、電子廢棄物等固廢及污水處理領域。相比于2013年的14個垃圾電廠，到2016年，盛運環保已經有建設期轉點火試投產階段的項目8個，6個項目開啟二期擴建工程，12個項目開工建設，12個項目擬開工前期準備工作等。垃圾焚燒及發電業務為公司帶來營業收入1.8億元。但是2017年，盛運環保出現了13.18億元的凈虧損，經營活動產生的現金流量凈額為-21.14億元。

2018年，盛運環保的負債總額最終達到95.32億元，負債率為97.89%。2018年報中，盛運環保稱，公司主要采用BOT特許經營模式投資、建設、運營城市生活垃圾焚燒發電項目，該類項目建設前期投資規模較大，在轉入運營后再通過服務的方式逐期收回，這對公司現金流提出了更高的要求。公司目前資金緊缺，可能存在投資資金不足而導致業務無法快速擴張的風險。年報顯示，20個垃圾焚燒發電項目不再籌建，已停止營業，人員已離職，擬清算注銷。

多家環保公司資金問題待解

路徑相似的還有啟迪環境。啟迪環境負債總額2017年達到182.46億元。到2018年，啟迪環境的負債率控制在61.44%。2018年，啟迪環境年報顯示，公司實現營收109.9億元，同比增長17.5%；歸屬凈利潤6.439億元，同比下降48.53%。啟迪環境表示，環保行業資金密集型特征使得其收入規模的擴張依賴于資產負債的同步擴張，伴隨著金融去杠桿，企業的融資難度加大、成本上升、額度收緊、債務增長，PPP項目盈利的兩個核心變量均受到嚴重擠壓。啟迪環境稱，公司及時調整債務結構，由以往短期借款向長期項目貸款調整，優化資金配置結構。

多年來，桑德集團一直是啟迪環境的大股東，不過到2015年9月底，桑德集團持有的股份下降。清華控股及其一致行動人合計在當年受讓桑德集團持有的啟迪環境2.52億股股份，占上市公司總股本29.80%。公司實控人由桑德集團變為清華控股。今年7月10日起，啟迪桑德名稱變為啟迪環境。新任董事長文輝向媒體公開表示，2019年上半年，雄安新區管委會及雄安集團籌劃入股啟迪控股，與清華控股并列成為啟迪控股第一大股東，“更名為啟迪環境更能體現公司‘能源+環保’的戰略布局方向。”7月17日，啟迪環境董事會秘書辦的工作人員表示，業績下滑主要原因是期間費用的增加，其中財務費用增加較大，“我們的員工人數也在不斷增加”。

7月16日，記者在啟迪環境展示廳內的實時大屏幕上看到，啟迪環境旗下的環衛工人超過8.7萬人。

年報數據顯示，截至2018年年底，啟迪環境的員工總人數為8.9萬人。對于公司的垃圾分類業務，工作人員回復，啟迪環境的業務內容中原本就包含環衛業務。早在數年前，東方園林通過產業整合嘗試戰略轉型，由從事市政園林工程建設為主的企業逐步向以水系治理、土壤礦山修復為主的生態治理企業轉型。2015年，東方園林收購金源銅業100%股權，收購吳中固廢80%的股權，收購申能環保60%股權，邁上了工業危廢處理領域的征程。

2019年4月26日，東方園林公告，基于2018年在“去杠桿”、“緊信用”的金融環境下，公司面臨較大融資壓力，在集中償還了大量有息負債后，流動性資金較為緊張。短期償債能力下降，出現緩發部分員工工資、拖欠部分離職員工補償金等情況，存在持續經營重大不確定性的跡象。2018年以來，在嚴控金融風險的背景下，神霧環保也受資金影響，項目開工有一定的遲緩和停滯。

2019年1月8日，記者獲悉，神霧環保已再次被法院列為失信被執行人。*ST科林在2018年年報問詢函回復中表示，年內到期的融資大多未能續貸甚至被抽貸，償還該等融資擠占了公司大量流動資金。在2018年年報中，科融環境也直接表明，2018年9月公司因現金流緊張，終止收購案。

垃圾分類帶來新機會，牽手國資被期待

Wind數據顯示，68家環保類上市公司中，截至今年1月底，有13家環保類上市公司的資產負債率超過了70%，其中天翔環境、盛運環保、*ST節能分別達到99.8%、97.8%、91.7%。盛運環保、天翔環境已開始放棄之前運作的PPP項目。

6月10日，盛運環保宣布，鑒于部分已簽署的PPP項目合作框架協議投資規模大、投資回收期長、市場不確定性等因素，以及公司目前的現狀，擬終止對部分PPP項目的投資合作。7月3日，天翔環境公告稱，公司子公司參與的四川省簡陽市石盤鎮4.4億元的PPP項目被終止合作。一位業內人士告訴新京報記者，環保行業目前普遍現金流吃緊，以前的一些PPP項目，有的會有幾十家公司來競標，但現在有的甚至都無法達到5家公司的競標標準，最終只能廢標。一些小型環保公司，很早就已經無法競標PPP項目。部分環保類公司傾向于選擇與國資背景的企業合作，引入國資為公司股東。盛運環保將獲救希望放到了政府手中。

7月5日，盛運環保公告，因資金周轉困難，公司有44.29億元的資金到期未能償還。計劃采取的措施包括，“目前公司在政府主導下積極尋求其他重組方”，公司內部將通過壓縮開支、資產處置、尋求地方政府支持等各項措施全力籌措償債資金。一些公司已牽手國資，完成了股權變動。

7月18日，*ST菲達稱，公司控股股東巨化集團與杭州鋼鐵集團簽署股份無償劃轉協議，控股股東將由巨化集團變更為杭州鋼鐵集團，實際控制人仍為浙江省人民政府國有資產監督管理委員會。東方園林資金鏈出現問題后一直籌劃引入國資戰略投資者。

2018年11月，東方園林旗下公司獲得農業銀行旗下的農銀金融資產投資增資。環能科技在今年1月引入國資委控制的北京中建啟明企業管理有限公司為第一大股東，實控人由個人變更為國資委。清新環境也在7月引進四川發展國潤環境投資有限公司為控股股東，實控人變為四川省國資委。

今年3月，啟迪環境的控股股東啟迪控股還獲得雄安新區管委會、雄安集團旗下基金的入股。啟迪環境股價數年前一路走高，2015年6月30日達到39.06元，在長達兩年的震蕩后，2017年11月30日收盤價仍有24.50元，之后一路下跌，到2019年1月31日收盤只有9.17元。盛運環保股價2015年6月30日出現了16.43元的高點，隨后的兩年時間基本在8-12元的股價區間內，但從2017年11月30日開始暴跌，到2018年8月31日公司股價僅剩2.64元。

業內分析稱，2018年民企資金鏈緊張，環保產業最為困難，其中一個原因就是股價單邊下行，導致股權質押爆雷。不過，今年6月、7月初資本對垃圾處理概念關注度提高后，這些公司的股價大幅回升，對資金鏈也有積極意義。國泰君安研報指出，垃圾分類將直接帶來新增的前端分類投放、分類收集、分類運輸的環衛裝備及服務需求。同時，垃圾分類后中轉站、服務點、回收網點等新增建設規模有望超過320億元。另一方面，垃圾分類下游的潛力將逐步釋放，垃圾分類發電、生物柴油等都有望得到迅猛發展。廣發證券表示，結合近幾年垃圾分類+洋垃圾禁止+再生資源鼓勵等固廢領域的政策內容，預計整個固廢產業鏈（包括環衛、再生資源、垃圾焚燒等）的高景氣度在未來幾年仍將維持，且全產業鏈的固廢處置模式或將更受政府認可或推崇。固廢產業鏈現金流優于工程業務，且業績增長更為確定，有望率先迎來估值回升。