報(bào)告要點(diǎn)：

受沙特及俄羅斯減產(chǎn)協(xié)議破裂并反向增產(chǎn)影響，以及海外新冠疫情大幅擴(kuò)散影響，原油在3月份迎來(lái)暴跌，成本端垮塌帶動(dòng)一系列化工品走低。盡管美聯(lián)儲(chǔ)推出無(wú)限制的量化寬松政策，配合政府大規(guī)模財(cái)政刺激計(jì)劃的背景下，市場(chǎng)情緒修復(fù)一度帶動(dòng)原油企穩(wěn)反彈。但在當(dāng)前全球公共衛(wèi)生危機(jī)下，需求前景依然不容樂(lè)觀。而在產(chǎn)油國(guó)缺乏重新談判的意向下，油價(jià)戰(zhàn)陷入僵局，原油行業(yè)隨市場(chǎng)被動(dòng)去產(chǎn)能的路徑注定漫長(zhǎng)痛苦。預(yù)計(jì)原油仍將維持弱勢(shì)震蕩走勢(shì)。后續(xù)油價(jià)是否能夠回歸理性價(jià)格，不僅需要疫情拐點(diǎn)的出現(xiàn)，更需要時(shí)間修復(fù)需求端及市場(chǎng)信心。密切關(guān)注新冠疫情在海外的發(fā)展及沙俄“油價(jià)戰(zhàn)”僵局后續(xù)進(jìn)展。

一、基本面及宏觀事件

1.1海外新冠疫情持續(xù)擴(kuò)散，防控措施原油需求垮塌

新冠肺炎(COVID-19，即2019冠狀病毒病)疫情造成的人道主義代價(jià)仍在繼續(xù)攀升。截止3月26日，世界衛(wèi)生組織公布的最新數(shù)據(jù)顯示，全球新冠肺炎累計(jì)確診病例近46.7萬(wàn)，為466955例，受疫情影響的國(guó)家和地區(qū)為196個(gè)。共有7個(gè)國(guó)家確診病例數(shù)過(guò)2萬(wàn)，其中5個(gè)國(guó)家超過(guò)3萬(wàn)：意大利累計(jì)確診74386例，美國(guó)65285例，西班牙49515例，德國(guó)37323例，伊朗27017例，法國(guó)25600例。世衛(wèi)組織同時(shí)表示，當(dāng)前歐洲已成為疫情的中心，已有30個(gè)歐洲國(guó)家的確診病例破百。該地區(qū)現(xiàn)在占每日新增病例的75%。而意大利的確診病例數(shù)量在歐洲居首，該國(guó)和西班牙的死亡人數(shù)比中國(guó)在疫情爆發(fā)的相同階段增長(zhǎng)得更快。

美國(guó)總統(tǒng)特朗普在25日的疫情簡(jiǎn)報(bào)會(huì)上宣布7個(gè)州成為疫情重大災(zāi)區(qū)，它們分別是紐約州、加利福尼亞州、華盛頓州、艾奧瓦州、路易斯安那州、得克薩斯州和佛羅里達(dá)州。美國(guó)約翰斯·霍普金斯大學(xué)發(fā)布的實(shí)時(shí)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至北京時(shí)間3月26日7時(shí)，全美共報(bào)告新冠肺炎確診病例65285例，死亡926例。

隨著新冠肺炎疫情在全球范圍蔓延，多個(gè)國(guó)家和地區(qū)的防控隔離措施升級(jí)，導(dǎo)致了大批國(guó)際航班停飛，企業(yè)停產(chǎn)，全球經(jīng)濟(jì)活動(dòng)放緩明顯，這嚴(yán)重沖擊了全球原油需求。據(jù)OPEC+維也納會(huì)議的會(huì)后聲明，COVID-19的爆發(fā)對(duì)2020年全球經(jīng)濟(jì)和石油需求預(yù)測(cè)產(chǎn)生了重大不利影響，尤其是第一和第二季度。預(yù)計(jì)今年全球石油需求增長(zhǎng)率為48萬(wàn)桶/日，低于2019年12月時(shí)110萬(wàn)桶/日的預(yù)估。而多家機(jī)構(gòu)也因此下調(diào)了全球原油消費(fèi)：據(jù)美國(guó)銀行預(yù)計(jì)，上半年全球原油消費(fèi)將下滑到每天50萬(wàn)桶以上。高盛的預(yù)測(cè)則更為悲觀，該機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)原油消費(fèi)下降幅度將達(dá)每天800萬(wàn)桶。持同樣觀點(diǎn)的還有花旗銀行，其預(yù)計(jì)2020年全球原油需求將減少400萬(wàn)桶/日，創(chuàng)歷史紀(jì)錄，其中第二季度的原油需求將萎縮到1100萬(wàn)桶/日。

1.2OPEC+減產(chǎn)破裂，價(jià)格戰(zhàn)席卷市場(chǎng)

沙特俄羅斯談判破裂，4月重回增產(chǎn)態(tài)勢(shì)

3月6日，第八屆OPEC與非OPEC部長(zhǎng)級(jí)會(huì)議在奧地利維也納召開(kāi)，對(duì)下一階段生產(chǎn)計(jì)劃進(jìn)行討論。由于俄羅斯立場(chǎng)堅(jiān)定遞拒絕了OPEC每天減產(chǎn)150萬(wàn)桶的提議，且OPEC也不愿在沒(méi)有俄羅斯參與的情況下采取減產(chǎn)行動(dòng)，最終雙方未能就5日OPEC大會(huì)提出的減產(chǎn)計(jì)劃達(dá)成一致，會(huì)議以未達(dá)成任何協(xié)議高中。這意味著隨著3月末減產(chǎn)令到期，OPEC+內(nèi)部各國(guó)從4月起將不再受到產(chǎn)量限制。會(huì)議結(jié)束后，沙特開(kāi)始部署價(jià)格戰(zhàn)，宣布下個(gè)月原油產(chǎn)量將從970萬(wàn)桶/日提高到1200萬(wàn)桶/日，甚至可能會(huì)達(dá)到1230萬(wàn)桶/日的水平，同時(shí)沙特宣布將4月份原油定價(jià)分地區(qū)大幅下調(diào)，俄羅斯方面亦表示4月將再增產(chǎn)50萬(wàn)桶/日。沙特與俄羅斯兩國(guó)的的舉動(dòng)讓本已面臨需求疲軟的全球原油市場(chǎng)遭遇供需側(cè)的雙重夾擊。受此影響疊加新冠疫情在海外的加速擴(kuò)散，歐美股市出現(xiàn)極端大跌行情，恐慌拋售潮帶動(dòng)下，國(guó)際油價(jià)遭遇重挫。

此外，原本預(yù)定于3月18日召開(kāi)的OPEC+技術(shù)會(huì)議被取消，以及3月28日據(jù)外媒引述OPEC代表，OPEC輪值主席國(guó)提議召開(kāi)緊急會(huì)議，評(píng)估油價(jià)暴跌的市場(chǎng)狀況，但遭到多數(shù)成員國(guó)反對(duì)，其中沙特是最大反對(duì)者之一。沙特和俄羅斯之間搶占市場(chǎng)份額的斗爭(zhēng)似乎陷入了僵局。就供應(yīng)面看來(lái)，如果OPEC+產(chǎn)量重回2018年10月減產(chǎn)協(xié)議前水平，全球原油供應(yīng)過(guò)剩將達(dá)到400萬(wàn)桶/日，過(guò)剩將遠(yuǎn)超2016年頁(yè)巖油氣革命后的情況。考慮到海外疫情因此全球原油供應(yīng)過(guò)剩的問(wèn)題大概率會(huì)繼續(xù)加劇。

值得注意是，以沙特為首的OPEC各國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)較為單一，極度依賴原油等能源出口的收益維持財(cái)政，據(jù)彭博的數(shù)據(jù)，沙特維持財(cái)政平衡的油價(jià)為80美元/桶。而俄羅斯方面盡管其能源出口僅占財(cái)政收入一部分，同時(shí)財(cái)政也處于盈余狀態(tài)，但亦需油價(jià)達(dá)到45美元/桶的水平以維持財(cái)政收支相抵。油價(jià)如長(zhǎng)期低位運(yùn)行，勢(shì)必會(huì)影響財(cái)政進(jìn)賬，進(jìn)而沖擊盧布匯率及俄羅斯主權(quán)信用，施壓其國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)與國(guó)際融資能力。盡管短期內(nèi)沙俄兩國(guó)重回談判桌希望不大，但雙方對(duì)于油價(jià)修復(fù)的需求仍是大勢(shì)所趨。同時(shí)，當(dāng)前市場(chǎng)已經(jīng)將俄羅斯和沙特的增產(chǎn)反應(yīng)進(jìn)了原油價(jià)格中，但反觀兩國(guó)的增產(chǎn)空間都較為有限。這意味著油價(jià)在觸及新低之后下行空間有所受限，且沙俄兩國(guó)的爭(zhēng)斗更多將為談判留下余地。

原油價(jià)格戰(zhàn)沖擊美頁(yè)巖油行業(yè)

沙特與俄羅斯價(jià)格戰(zhàn)對(duì)美國(guó)頁(yè)巖油行業(yè)也形成了較大沖擊：盡管美國(guó)并不依賴原油銷售維持國(guó)家運(yùn)行，但由于美國(guó)頁(yè)巖油生產(chǎn)商普遍背負(fù)了大量債務(wù)，其生產(chǎn)成本多數(shù)維持在40-45美元/桶的均值，遠(yuǎn)高于中東及俄羅斯。當(dāng)前國(guó)際油價(jià)的大跌不僅沖擊了能源公司的股價(jià)，也影響了以它們?yōu)榘l(fā)債主體的垃圾債市場(chǎng)。統(tǒng)計(jì)顯示，美國(guó)能源行業(yè)2019年的債券發(fā)行規(guī)模為88億美元，籌資難度不斷增加，遠(yuǎn)低于2018年的231億美元和2017年的316億美元。由于市場(chǎng)擔(dān)憂新冠疫情下原油需求，持有大量年內(nèi)到期債務(wù)的頁(yè)巖油企業(yè)將面臨現(xiàn)金流和再融資挑戰(zhàn)。頁(yè)巖油行業(yè)的債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)依然影響到了美國(guó)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定。

而隨著沙特俄羅斯價(jià)格戰(zhàn)步入僵局，美國(guó)方面也表露出了介入態(tài)勢(shì)：G20峰會(huì)將召開(kāi)之際，美國(guó)國(guó)務(wù)卿蓬佩奧致電沙特阿拉伯王儲(chǔ)小薩勒曼，希望其擱置與俄羅斯翻臉后的創(chuàng)紀(jì)錄增產(chǎn)計(jì)劃。3月23日美國(guó)能源部宣布，到2020年6月底，將為戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備購(gòu)買(mǎi)至多3000萬(wàn)桶原油，以遵守總統(tǒng)指令，充實(shí)美國(guó)戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備。此外美國(guó)高級(jí)官員亦稱，美國(guó)能源部計(jì)劃派遣官員前往沙特，時(shí)間至少為數(shù)月，以穩(wěn)定能源市場(chǎng)，據(jù)悉美國(guó)德克薩斯州石油監(jiān)管方已受邀出席6月的OPEC大會(huì)。

1.3美頁(yè)巖油產(chǎn)量維持高位，關(guān)注鉆井平臺(tái)數(shù)大幅下降

當(dāng)前原油價(jià)格已經(jīng)遠(yuǎn)低于35美元/桶，即美國(guó)頁(yè)巖油核心區(qū)塊平均生產(chǎn)成本。這意味著如油價(jià)長(zhǎng)期在當(dāng)前位置運(yùn)行，美國(guó)頁(yè)巖油增產(chǎn)的動(dòng)力將大幅減弱。盡管短期內(nèi)美原油產(chǎn)量并無(wú)明顯變化，煉廠方面亦維持相對(duì)強(qiáng)勁的速度運(yùn)轉(zhuǎn)：EIA周度數(shù)據(jù)顯示，截止3月20日，美國(guó)原油產(chǎn)量環(huán)比下降10萬(wàn)桶/日至1300萬(wàn)桶/日，仍位于歷史高位；美國(guó)煉廠利用率上升1.1%至87.3%。但2月以來(lái)原本有所企穩(wěn)的活躍鉆井平臺(tái)數(shù)再度出現(xiàn)了明顯的下破：貝克休斯數(shù)據(jù)顯示，截止3月28日當(dāng)周，美國(guó)石油鉆井?dāng)?shù)環(huán)比減少40座至624座，創(chuàng)下了2015年4月以來(lái)最大單周跌幅，并觸及2017年3月以來(lái)最低水平。這是3月以來(lái)美國(guó)活躍鉆井平臺(tái)數(shù)連續(xù)第二周大幅下降。

1.4美聯(lián)儲(chǔ)重啟量化寬松，國(guó)會(huì)公布經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃

自新冠肺炎疫情在美國(guó)暴發(fā)以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)已多次出臺(tái)貨幣寬松政策支撐美國(guó)經(jīng)濟(jì)。截止3月最后一周，美聯(lián)儲(chǔ)已將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間下調(diào)到0%至0.25%之間，同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)還宣布啟動(dòng)7000億美元量化寬松政策，并啟動(dòng)商業(yè)票據(jù)融資機(jī)制，但一度難改美國(guó)股市不斷下探趨勢(shì)。受新冠疫情進(jìn)一步擴(kuò)散及金融市場(chǎng)動(dòng)蕩影響，美聯(lián)儲(chǔ)3月23日宣布，將繼續(xù)購(gòu)買(mǎi)美國(guó)國(guó)債和抵押貸款支持證券以支持市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行，不設(shè)額度上限，相當(dāng)于開(kāi)放式的量化寬松政策。并同時(shí)啟用的還有PMCCF和SMCCF，美聯(lián)儲(chǔ)將通過(guò)表外注資SPV，通過(guò)后者直接購(gòu)買(mǎi)投資級(jí)債券的新發(fā)債和二級(jí)ETF，用來(lái)為流通的公司債券提供流動(dòng)性，針對(duì)性緩解信用市場(chǎng)流動(dòng)性緊張。在本周美聯(lián)儲(chǔ)公布舉措后，美元指數(shù)大幅下跌、美股股指期貨大幅上漲、黃金大幅上漲。

繼美聯(lián)儲(chǔ)重啟開(kāi)放式量化寬松直接向信用市場(chǎng)提供流動(dòng)性之后，美國(guó)國(guó)會(huì)與參議院通過(guò)規(guī)?？傆?jì)高達(dá)2萬(wàn)億美元的新一輪財(cái)政刺激計(jì)劃，于3月27日提交眾議院投票后經(jīng)由總統(tǒng)簽字即將生效。從具體內(nèi)容來(lái)看，此次財(cái)政刺激組合主要涉及企業(yè)、居民、地方政府、特定行業(yè)等多領(lǐng)域補(bǔ)助。這將是有史以來(lái)國(guó)會(huì)批準(zhǔn)的規(guī)模最大的救援議案，而且是本月以來(lái)第三次嘗試通過(guò)此類議案。此次動(dòng)用的資金將占美國(guó)政府4.7萬(wàn)億美元年度支出的近一半。

整體來(lái)看，新冠疫情已對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)造成重大沖擊，3月27日公布的美國(guó)初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)創(chuàng)下紀(jì)錄新高。在此背景下，美國(guó)方面啟動(dòng)財(cái)政政策組合拳可謂大勢(shì)所趨。除開(kāi)對(duì)沖疫情下居民部門(mén)的收入下滑以外，刺激計(jì)劃意圖更在于緩解高杠桿下美國(guó)中小企業(yè)的流動(dòng)性與盈利壓力，以避免經(jīng)濟(jì)壓力過(guò)大，企業(yè)部門(mén)負(fù)債率過(guò)高誘發(fā)信用市場(chǎng)違約風(fēng)險(xiǎn)，從而維護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定。考慮到當(dāng)前美國(guó)疫情正處于爆發(fā)階段，美聯(lián)儲(chǔ)政策效果還需要進(jìn)一步觀察，但隨著流動(dòng)性危機(jī)得到緩解，爆發(fā)全面金融危機(jī)的可能性不大。

二、基本面分析

美聯(lián)儲(chǔ)推出無(wú)限制的量化寬松政策，同時(shí)美國(guó)國(guó)會(huì)與參議院最終通過(guò)大規(guī)模財(cái)政刺激計(jì)劃的背景下，原油需求前景有所改善，一度帶動(dòng)原油企穩(wěn)反彈。但整體來(lái)看，歐美各國(guó)疫情仍處于擴(kuò)散態(tài)勢(shì)，隨著確診人數(shù)飆升，海外多國(guó)采取封閉限行措施下，原油需求遭大幅削減已成為事實(shí)，并將持續(xù)施壓油價(jià)。后續(xù)需求端修復(fù)仍然有賴于海外疫情拐的確認(rèn)，且仍然需要長(zhǎng)時(shí)間的觀察。

供應(yīng)端方面，盡管美國(guó)展現(xiàn)了介入姿態(tài)，沙特俄羅斯雙方仍處于價(jià)格戰(zhàn)僵局中。但就長(zhǎng)期來(lái)看，當(dāng)前低油價(jià)若長(zhǎng)期維持，對(duì)于沙俄美三大產(chǎn)油國(guó)均為不利：不但美方頁(yè)巖油行業(yè)受制于債務(wù)及資金限制，產(chǎn)量難以增加，沙特和俄羅斯也將承受國(guó)內(nèi)財(cái)務(wù)與政治壓力。三方將在博弈中達(dá)成默契，重新逐步提升原油的價(jià)格中心仍是大勢(shì)所趨。但在當(dāng)前產(chǎn)油國(guó)缺乏重新談判的意向下，油價(jià)戰(zhàn)陷入僵局，原油行業(yè)隨市場(chǎng)被動(dòng)出清產(chǎn)能的路徑注定漫長(zhǎng)痛苦。但原油需弱供強(qiáng)的基本面預(yù)期難改。

整體來(lái)看，在當(dāng)前全球公共衛(wèi)生危機(jī)下，需求前景依然悲觀，預(yù)計(jì)原油仍將維持弱勢(shì)震蕩走勢(shì)。后續(xù)油價(jià)是否能夠回歸理性價(jià)格，不僅需要疫情拐點(diǎn)的出現(xiàn)，更需要時(shí)間修復(fù)需求端及市場(chǎng)信心。密切關(guān)注新冠疫情在海外的發(fā)展及沙俄“油價(jià)戰(zhàn)”僵局后續(xù)進(jìn)展。