隨著5月1日起OPEC+的聯合減產協議正式生效，市場開始關注減產協議的實際執行情況。結合湯森路透的出口數據，我們認為，五月上半月“OPEC+”確有減產，但整體產量紀律較差，執行率不達五成。除沙特外的OPEC協議國減產基本達標，而沙特和非OPEC協議國減產不及預期，是“OPEC+”減產協議執行的不確定性因素。新的減產協議開始約束產油國生產，但這并不意味著“OPEC+”市場策略從“保份額”轉向“保價格”，石油市場的份額之爭仍在繼續。

“OPEC+”五月確有減產，結束無約束生產狀態在5月1日的減產協議正式生效之前，包括沙特、俄羅斯在內的“OPEC+”

成員國大幅增產240萬桶/天，整體產量達到2019年以來最高水平。從結構上看，沙特、阿聯酋及科威特，產量環比分別增加206萬桶/天、35萬桶/天與21萬桶/天。俄羅斯產量在四月份維持在1169萬桶/天的較高水平，并未出現大幅度增產，非OPEC協議國產量與3月份基本持平。

根據湯森路透的船運數據，我們看到“OPEC+”在五月份確有大幅減產，但幅度或不及預期，整體減產執行率不到5成，其中OPEC約為66%，非OPEC僅為13%。結合國際能源署公布的四月份產量數據及產量配額，我們估算，在100%減產執行率的情況下，OPEC協議國需環比減產760萬桶/天，非OPEC協議國需減產500萬桶/天。

OPEC協議國：沙特減產不足，其他協議國減產超預期我們估算，OPEC協議國在五月上半月平均出口下滑約470萬桶/天，其中，沙特減產貢獻230萬桶/天的減產，其他國家貢獻240萬桶/天。從周度環比看，第二周OPEC整體執行情況從第一周58%改善至74%。即便以五月第二周出口為基準，沙特減產幅度僅為200萬桶/天，減產執行率僅為59%，而此前幾次減產協議初期，沙特會選擇超額減產，但從五月前兩周看，沙特此次減產執行較差，顯著低于其他OPEC協議國減產執行率的93%。

非OPEC協議國：俄羅斯減產與沙特相仿，其他協議國不減反增五月上半月，非OPEC出口下滑僅為60萬桶/天，從周度環比看，第二周非OPEC協議國執行率為25%，高于第一周1.7%，雖有改善，但減產執行依然不容樂觀。還是按五月份第二周出口為基準，俄羅斯減產幅度約為160萬桶/天，減產執行率僅為50%，與沙特減產紀律相仿。而同期除俄羅斯之外的非OPEC協議國不僅沒有減產，甚至增產25萬桶/天，協議約束并未體現。

往前看，五月減產可能不及預期，市場份額之爭仍在繼續若以產油國出口近似估計產量，我們預計，“OPEC+”在五月上半月減產執行率僅為46.5%，大幅不及預期。近期全球需求遭受新冠疫情的負面沖擊正在邊際減弱，但仍未全面復蘇，二季度供應過剩仍然存在。因此，產油國的減產可能是全球需求過度下降的應對措施，對市場平衡的調節能力仍然很弱，短期來看，石油市場仍不具備過剩出清的條件，市場份額之爭仍在繼續。