借鑒美國經(jīng)驗(yàn)發(fā)現(xiàn),能源安全是耗能大國首要考慮的問題,所以能夠自給自足的煤炭將是中國始終最可依賴的基礎(chǔ)能源:煤炭是美國最重要的基礎(chǔ)能源,它在美國能源結(jié)構(gòu)中占比經(jīng)歷了一個先降后升的過程;推動美國政府重新重視國內(nèi)煤炭開采的契機(jī)是石油危機(jī),危機(jī)使美國更重視能源自給自足;后期清潔能源的發(fā)展使美國對石油、天然氣進(jìn)口的依賴越來越低,但煤炭占比一直穩(wěn)定在30%以上。美國能源結(jié)構(gòu)變遷史告訴我們,對于一個耗能大國而言,比減少污染、節(jié)約成本更重要的是能源的安全與保障,何種能源能成為基礎(chǔ)能源,是以哪種資源國家自我控制力最強(qiáng)來決定的。也正是因?yàn)榇?我們堅(jiān)信煤炭在未來相當(dāng)一段時間,始終是中國最可依賴的基礎(chǔ)能源。

借鑒韓國經(jīng)驗(yàn)進(jìn)一步發(fā)現(xiàn),城鎮(zhèn)化與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)對一國能源彈性系數(shù)的影響都比較顯著,尤以產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型影響更大:韓國在從資本密集型產(chǎn)業(yè)為主轉(zhuǎn)向以信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)為主的過程中,能源彈性系數(shù)從1.3降至0.66。假設(shè)中國“節(jié)能減排”順利開展,經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型穩(wěn)步推進(jìn),未來十年中國能源彈性系數(shù)有望從1降至0.6左右,能源消耗復(fù)合增速隨之從10%降至5%左右。再結(jié)合新能源產(chǎn)業(yè)規(guī)劃,我們推算出未來十年煤炭需求將從33億噸增加至50億噸左右,產(chǎn)量復(fù)合增長率是4.3%。

未來十年“三西”及新疆將成為提供17億噸增量的主力增長產(chǎn)區(qū),煤炭總體供過于求的風(fēng)險不大:我們預(yù)計(jì)山西省產(chǎn)量將從7億噸增加到9.5億噸,內(nèi)蒙產(chǎn)量從7.2億噸增至11億噸,陜西產(chǎn)量從3.2億噸增至5億噸以上,貴州也有一定增量。累計(jì)以上主力增產(chǎn)區(qū)增量約為9億噸,這意味著剩余8億噸需要當(dāng)前的潛力增產(chǎn)區(qū)——新疆、寧夏等來提供。目前,新疆等地是否能提供8億噸增量仍不確定。若該區(qū)增能不足,中國進(jìn)口依賴還將增大;若增能適當(dāng),中國進(jìn)口將維持在1億噸以下。煤炭供需平衡是未來十年的總體趨勢,供過于求的風(fēng)險并不大。

勞動力成本提升及稅費(fèi)成為推動煤價及生產(chǎn)成本提高的主要動力,我們預(yù)計(jì)未來十年行業(yè)收入與利潤增速將維持在10%以上,合理估值中樞從19倍降至16倍附近:在供需平衡基礎(chǔ)上,我們認(rèn)為煤價不可能保持連續(xù)且大幅度上漲;但鑒于成本持續(xù)上升,煤價仍會保持溫和上漲。經(jīng)計(jì)算,煤價漲幅只要達(dá)到6.5%以上的復(fù)合增長率即可覆蓋成本增加。假設(shè)煤炭企業(yè)收入完全來自煤炭產(chǎn)銷,產(chǎn)量平均復(fù)合增長率為4.3%,價格復(fù)合增長率為6.5%,那么行業(yè)收入增速應(yīng)為10%,利潤增速與之相當(dāng)。在此假設(shè)下,煤炭行業(yè)合理估值區(qū)間為16 倍。

煤炭投資時機(jī)打分表顯示煤炭股尚不具備跑贏大盤的條件,建議投資者繼續(xù)等待加倉時機(jī);個股選擇上重估凈資產(chǎn)倍數(shù)低于1、且增長較好的品種可作為中期配置的首選,而看重反彈的投資者可首選西山煤電、潞安環(huán)能與山煤國際:國投新集、煤氣化重估凈資產(chǎn)倍數(shù)已經(jīng)低于1,且未來增長明確,具備較好的中期投資價值。西山煤電、潞安環(huán)能和山煤國際2011年估值偏低,且與市場溝通較為充分,是反彈階段可以首先關(guān)注的個股。開灤股份和冀中能源都存在資產(chǎn)注入預(yù)期,但與市場溝通較少,是次優(yōu)關(guān)注的對象。