本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議。 2020年，我國正式提出“雙碳目標”。展望未來三、四十年，可再生能源將逐漸主導整個能源體系，最終形成風、光、水、核、氫多能互補的能源格局。尤其是風電、光伏將占據能源體系的半壁江山，堪稱新能源“雙雄”。

圖1：2060年中國能源結構預測圖，資料來源：BP Energy Outlook 2020

但在這場能源競賽中，資本市場只認第一。具體而言，現在風電是僅次于水電的新能源，未來風電仍然穩居前二，僅次于光伏，遠高于水電、核電、氫能，但風電的關注度跟光伏比起來就像是后媽生的，這主要是因為光伏的占比從2%提升到35%，提升17倍，決定了其實增長空間最大的，格局也就打開了。

錦緞研究院長期跟蹤關注能源轉型，此前針對光伏板塊已經探討很多。本文作為風電行業的開篇之作，將通過解讀最近的市場變化來重新認識風電。

01 新能源“二哥”

【1】“名不副實”的稱號

先來看數據對比，在我國的電力裝機結構中，風電占比13%，僅次于水電，高于光伏的11%;在2020年的新增發電裝機中，風電占比37.55%，名列第一。

然而資本市場卻偏愛光伏板塊，風電一直是綠葉般的存在。市場已經把這種偏好演繹到了極致，截止目前，120家光伏上市公司總市值已經超過4萬億，市值超過1000億的光伏企業超過10家。而風電至今沒有誕生一家1000億市值公司。

圖2：2019年我國電力結構，資料來源：中電聯 為什么風電明明也有格局，卻被資本忽略?我們總結了市場關注的幾個點，供各位參考。

其一，從技術和規模出發，光伏是優于風電的。雖說我國的風電產業鏈在世界上也首屈一指，但是跟光伏整體比起來，還是有些差距。

畢竟，現在的光伏企業大多經過海外市場多輪打擊，戰斗力十足，去年全年，我國光伏產品出口總額高達197.5億美元。而國內風電企業一直較少參與海外市場的競爭，歐洲和美國這兩大海外市場主要由維斯塔斯、西門子-歌美颯等巨頭主導，風電“出海”任重道遠。

圖3：2020年歐洲市場風機市場份額情況，資料來源：ENERCON 其二，風電技術更新速度慢，過去十年的風電的降本幅度遠不如光伏，這也是風電被眾多投資者詬病最多的地方。

如果說光伏降本的速度是運動員百米沖刺，那么風電的降本速度就像是馬拉松比賽，前路漫漫。

根據IRENA的統計，過去十年間中國陸上/海上風電的平均度電成本分別由2010年的0.071/0.178美元降至2020年的0.033/0.084美元，下降幅度為54%/53%，明顯低于同期國內光伏度電成本的下降幅度86%。

我們從國內風電機組的報價也可見一斑，2010年，風電機組報價首次低于4000元/KW，結果十年過去了，去年的風電機組報價仍然超過3000元/KW。

另外，從材料上看，風電主要是是合金鋼、碳素鋼和不銹鋼等金屬材料，原材料成本占產品成本的比重較高，不漲都算好了。反觀光伏，作為泛半導體行業自然就有足夠的成本下降空間，硅的資源豐富廉價，成本主要在生產制造，有可能會跟芯片一樣，規模擴大、技術深化之后部分材料成本都可以忽略不計了。

不過話說回來，這也怪不得風電，畢竟風電的發展遠早于光伏，其降本的高速期早已過了，至少現階段陸上風電的度電成本是低于光伏的，這方面是不容忽視的。

圖4：度電成本變化趨勢($/KWh)，資料來源：IRENA

其三，風電投資大，占用土地廣，資金要求較高。

這就代表風電基地同時需要土地審批、線路外送等跨部門協調，天然適合大型電力央企集團化開發，不是一般民營企業可以染指的。

圖5：2019年我國風電裝機前9大均為央企，資料來源：各集團公告

最后一點，風電的運輸和安裝遠不如光伏方便。

風電機組屬于超大和超重的機械設備，尤其是海上風電還要采用特制的運輸安裝船進行運輸和安裝。你看海上風電機組在安裝實施前還必須對安裝全過程進行三維動畫模擬，以確保安裝成功。光伏就方便快捷多了，從戈壁沙漠到工廠廠房再到農村屋頂，隨用隨安。

以上種種，也難怪逐利的資本市場一直把風電撂在一邊。

不過最近風電市場走到了舞臺中央。

【2】 重啟價值回歸之路

11月4號，風電股迎來高光時刻，雙一科技，華電重工、國機重裝、天順風能、明陽智能、中閩能源、大金重工等30余股紛紛漲停，其他個股漲勢同樣喜人。這一天，風電股們成為新能源圈子里最靚的仔。

市場緣何一下子寵上了風電?

首先，肯定是有因為覺得新能源中的光伏和鋰電估值都太貴，資金輪動到更為便宜，但也有長邏輯的風電板塊。

但拋開基本面空談估值就是耍流氓，而基本面就要從一則消息說起，最近福建省放了一個大招——漳州市提出50GW海上風電大基地開發方案，整體投資金額超過1萬億元。

先說50GW的裝機量是什么概念?這是2020年風電裝機總量的三分之二，超過2018年和2019年新增裝機的總和。更讓人意外的是，上述大基地方案比2020年全年光伏新增裝機還要多(48.2GW)。

等到漳州海上風電全部建成后，其年發量將達到2000億度，這已經超過福建目前所有的煤電發電量，甚至接近了福建省2020年全社會2483億度用電量。

風電一下子，面子和里子都有了。

02 重新認識風電

【1】全球風電規模化應用簡史

不可否認，風電是發展最快的清潔能源之一，已在世界大范圍使用。風力發電技術早在上世紀80年代就開始逐步發展，到了90年代中期歐盟進入風電規模化階段，之后美國，以及中國、印度都先后進入了規模發展階段。

早在2009年，全球的風電總裝機容量就達到了1.58億KW，風電成為繼水電之后，第一個超過億千瓦的可再生能源發電技術，這一年，光伏還是不起眼的小跟班。

不管是本世紀初還是現在，主要發達國家都很重視風電的運用，美國能源部早在2008年公布的計劃中，就提出了2030年風電裝機達到3億KW，，目標將滿足美國20%的電力需求;德國最新修訂的《德國可再生能源法》和《德國海上風能法》規劃在2030年前，實現陸上風電裝機量增加71GW，海上風電裝機量增加20GW的目標。

【2】光伏有分布式，風電有海上風電

先講講我國海上風電的歷史，其實早前市場的關注度也并不高。從時間上看，我國從2011年才開始布局海上風電，起步就已經晚了一大截。而且在2014年之前由于行業缺乏相關政策配套銜接，海上風電的發展進度非常緩慢，當時連“十二五”規劃的目標都沒有完成。直到2014年后，在政策的推動下，海上風電開始進入發展軌道。

圖6：我國海上風電歷史吊裝容量(GW)，資料來源：國家能源局

但是，與陸上風電相比，海上風電場建設工程的施工周期長，技術難度大，建設成本高，風險多等問題長期制約著海上風電的發展。一是海上風電本身建設成本高，二來規模也沒有形成。

這就導致在所有新能源發電成本里面，海上風電成本是最高的。

圖7：我國各種發電方式綜合比較，資料來源：錦緞研究院整理

事實上，從全球范圍來看，現階段海上風電整體處于發展初級階段。根據全球風能理事會的統計，截至2020年全球海上風電累計裝機規模為35GW，在總裝機中的占比僅為6%。

但是，能源革命注定是一場長跑賽，短期的成本因素并不影響其在我國能源體系中的長期價值。拿光伏產業來說，雖然現在光伏達到平價階段，人人稱好，可當初光伏的裝機成本和度電成本也是高的離譜。

圖8：全球陸上/海上風電裝機情況(GW)，資料來源：GWEC，東北證券

結合我國的地域特點，首先，我國海上風電資源豐富，海岸線長約1.8萬公里，先天資源稟賦突出。根據中國風能協會評估，我國海上風資源技術開發潛力超過3500GW，遠超陸地風電，尤其是浙江、福建、廣東沿岸。而這幾個省本身就是用電需求大省，長期需要外省的電力輸入，海上風電和沿海用電負荷中心可以說是最佳拍檔。

其次，海上風電與“西電東送”的水電可以在出力上形成季節互補(今年缺電也有部分原因是由于西北地區水電出力不足)。

最后就是海上風電自帶運行效率高、輸電距離短、不占用土地、適宜大規模開發等特點。總而言之，大海有著更多的綠色電力等待我們。

圖9：我國海上風電開發潛力，資料來源：國信證券

讓人振奮的消息是，廣東、江蘇、浙江等沿海省份出臺的能源“十四五”規劃中都將海上風電作為未來的重點發展方向，提出的裝機目標均較現有規模成倍增長。

圖10：部分省份的海上風電規劃，資料來源：東北證券

投資者自然會有新的疑問，成本并不占優，且陸上風電到今年底就全面取消補貼，海上風電也將在2022年取消，屆時風電將迎來無補貼時代，未來如何自力更生?

我們將看到的趨勢匯報如下：

1) 風機大型化降本

按照行業發展規律，風機單機功率越大風電的度電成本越低。海外發達國家早就開始推出大功率風機，相比之下，我國風機的平均功率長期落后于歐美等海外地區，這同樣是我國風電的競爭力不如光伏的原因之一。未來風機大型化將成為我國風電降本的主要途徑。

一方面，隨著單機容量的增加可以顯著的降低單位容量的風機物料成本，對應的零部件用量將整體攤薄，從而降低單位容量的風機造價。

另一方面，風機大型化以后，同樣的場所其需要安裝的風機數量減少，在風機基礎、輸電線路、施工安裝及設計費用的投入都會降低，又節省了施工時間，總體初始投入成本降低了。

最后，從全生命周期看，大風機可充分利用高風速機位點，直接提高了風機的發電量和利用小時數，相當于風電場在不增加土地的情況下，間接提升了開發容量。而且風機的減少，大大降低了后期運維費用，綜合算下來風電場的收益自然就提高了。

以明陽智能海上風機系列產品參數為例，可以看到當風機從5.5MW升級到8.3MW，盡管配套的葉輪直徑也大了不少，但整體物料成本依然有明顯的下降，單位容量的成本也降低了。

隨著風機大型化的發展，降本增效已經體現在了今年的風機招標價格上，根據今年風電項目中標情況，三北、西南地區大型風電項目的風機中標價格已低至2300-2500元/kW，較2020年同期的價格大幅度下降。

圖11：今年部分三北、西南地區大型風電項目風機中標情況，資料來源：各公司公告

2) 特高壓電網的加持

在風電發展早期，由于電網不夠完善，而國內風力基地主要分布在“三北”地區，與中東部用電需求區嚴重不匹配，導致風電無法及時有效的跨區域輸送。

隨著國家特高壓的快速建設，“三北”地區的風電正源源不斷的輸送到中東部經濟帶。截至2020年底，我國已建成“14交16直”共計30條在運特高壓線路。按照“十四五”的規劃，期間將建成7回特高壓直流，500千伏及以上電網建設投資約7000億元，特高壓建設將迎來第二輪建設高峰期。電網輸電能力持續提升，充分助力風電等可再生能源的跨區域輸送。

3) 儲能的發展助推風電消納

從經濟性角度，較高棄風率不僅嚴重影響項目的收益預期，也降低了開發商對風電投資的積極性，這是所有間歇性能源發展的痛點。在2012年以及2016年兩個階段性棄風率高點，當時的棄風率水平甚至超過17%，電發出來沒有并網就白白浪費掉了。

在此背景下，2016年7月，國家能源局發布《關于建立監測預警機制促進風電產業持續健康發展的通知》，棄風現象開始逐漸改善，到了2019年，國內棄風率終于回落到5%以內。

圖12：歷年風電平均棄風率，資料來源：國家發改委，長江證券

在《碳中和的“龍脈”：儲能》一文中，我們看到未來風電、光伏的大規模利用離不今年4月，國家能源局發布《關于報送“十四五”電力源網荷儲一體化和多能互補工作方案的通知》，可以預見的是，隨著儲能技術的進步和配套發展，風電的投資收益提高和規模化發展形成正循環。

03 產業鏈機遇與風險

在2020年12月12日的氣候雄心峰會上，國家領導人宣布：到2030年，風電、太陽能電發電總裝機容量將達到12億千瓦以上(約1200GW)。當前是什么水平呢?風電裝機2.8億千瓦，太陽能裝機2.5億千瓦，假設到2030年風電、光伏裝機量相等，則風電裝機量將達到600GW以上，據此推算，2022-2030年風電裝機將至少保持每年30GW的裝機規模。

在能源系統大變局的背景下，風電迎來價值重估的投資機會，作為開篇，我們首先來梳理下風電的產業鏈構成，其實風電的產業鏈構成也相對簡單，主要包含上游零部件，中游整機制造及配套以及下游的風電運營三大環節，投資機會也就是順藤摸瓜。

圖13：風電產業鏈構成，資料來源：錦緞研究院整理

在前文中，我們提到風機正在往大型化發展，齒輪箱、電機、輪轂、葉片等核心零部件相應的需要更大規格，而大型機組所適配的零部件產能相對稀缺。頭部企業具備更強的上游資源整合和生產制備能力，在風電機組大型化浪潮的推動下，龍頭企業在大型風機市場的主導權將更加穩固，如明陽智能(SH：601615)、金風科技(SZ：002202)、東方電氣(SH：600875)等。

另外，隨著海上風電的興起，其配套的塔筒與海纜業務將享受最大的增量。先討論下塔筒，同樣裝機容量，海上塔筒需要的基礎、管樁、導管架的用量成倍的增加，相對陸上塔筒，海上塔筒的業務量增加3倍之多。

而海纜可以類比于海上特高壓，分為有場內和送出海纜兩種。場內是連接線，普遍使用35KV-66KV，風機大型化后電壓升高;送出電纜目前主流220KV，如果以后做到深遠海使用400-525KV左右的柔性直流。可以預見的是，海纜的用量和價值量都會同步提升。在資本市場上，東方電纜(SH：603606)已經漲了一輪。

當然，還有葉片、軸承等諸多零部件的增量，以及運營商的成長空間，限于篇幅這里不作更多探討。 最后需要注意下的是，鑒于風電行業曾在2015年出現“搶裝潮”和2017年出現“低谷”，在本次“搶裝趨勢”過后，可能會透支未來1-2年的一些需求，市場短期對風電的過度追捧可能會帶來波動的加劇。