江西國資委旗下稀缺火電上市平臺。公司于1997 年上市，是江西省唯一電力上市公司，實際控制人是江西省國資委，大股東江投集團。2020 年公司控股裝機152 萬千瓦，十三五CAGR 0.2%;售電量71 億千瓦時，十三五CAGR 1.1%。從電源類型看，公司以火電為主：2020 年火電裝機占比92%、發電量占比96%。公司核心在運發電資產為豐城二期2*70 萬千瓦機組，此外豐城三期項目在建。我們測算公司2020 年度電毛利0.069 元/千瓦時，度電凈利0.044 元/千瓦時。

江西電力需求旺盛，火電保供作用突出。近年來受益于工業發展，江西省GDP 和用電量均保持快速增長。據江西省政府官網，江西十四五GDP 發展目標為CAGR 7%左右。我們預計江西十四五用電量有望持續相對快速增長。十三五期間，江西省本地發電量始終難以滿足本地用電量的需求，為電力凈輸入省份。江西電力供應主要依靠火電，在供應偏緊的背景下，江西火電利用小時數近年來連續處于較高水平。我們預計江西電力供應偏緊情況或將持續，公司利用小時數有望維持高位，且電價改革背景下火電議價權有望提升。

豐城三期投產漸行漸近，彈性與成長性難能可貴。據全球能源互聯網發展合作組織預測：煤電裝機于2025 年左右達峰(峰值裝機11 億千瓦)。火電行業裝機普遍受限，我們認為具備個體成長性的公司在火電盈利好轉的情況下有望獲得超額收益。公司在建的豐城三期項目(2*100 萬千瓦)是江西省電力建設重點工程。截至1H21 該項目工程進度45%，我們預計其將于2022 年投產，對應火電裝機增長143%。按照公司十三五平均度電盈利情況，我們測算豐城三期穩態情況有望貢獻業績增量約3 億元。

盈利預測與估值。我們預計公司2021-2023 年歸母凈利潤-0.06、3.76 億元、7.93 億元，對應EPS 分為-0.01、0.39、0.81 元/股。參考可比公司估值(2022年20 倍PE、1.2 倍PB 水平)，我們認為公司短期盈利承壓不可持續，未來受益于火電盈利向好疊加新增機組貢獻業績增量，給予公司2022 年18-20倍PE 估值，對應合理價值區間7.02-7.80 元，首次覆蓋給予“優于大市”評級。

風險提示。(1)煤炭價格大幅上漲且難以通過市場電價傳導，導致火電盈利承壓;(2)豐城三期投產進度慢于預期、實際造價遠超預算等。