1月19日，國家能源局發布2021年12月戶用光伏項目信息，12月全國新增戶用光伏裝機5.1GW，2021年全國新增戶用光伏裝機21.6GW，占2021年我國新增光伏裝機(53GW)的約41%，新增分布式光伏裝機(29GW)的約75%，戶用光伏已經成為我國如期實現碳達峰、碳中和目標和落實鄉村振興戰略的重要力量。

要點

2021年戶用光伏新增裝機21.6GW，超出市場預期，彰顯需求韌性。戶用光伏在11月5億元補貼基本用盡情況下，12月繼續新增并網5.1GW，單月環比增長78%，全年新增裝機21.6GW，同比增長113%，超出市場預期，連續3年實現約翻倍增長，2021年占光伏新增裝機比例達到41%，同比提升20個百分點，彰顯高組件價格容忍度和需求韌性。

戶用2021年裝機特點：頭部省份核心驅動，潛力地區表現反轉，地方補貼刺激明顯。我們觀察到：1)頭部集中效應在2021年仍然保持，前五省(山東、河北、河南、安徽、山西)占比85.8%，依然是我國戶用增長的核心引擎，戶用光伏IRR及鄉村人口數量是裝機核心驅動力;2)潛力省份2021年戶用裝機增速多數反轉或上升，看好戶用市場擴容;3)高額地方補貼對裝機刺激明顯，看好部分地方補貼繼續激勵潛力地區發展。

2022年及十四五展望：2022年增長約50%至30GW以上，十四五后期維持約30%CAGR。我們重申戶用光伏增長的核心驅動力：1)戶用光伏能源屬性優勢：資源負荷匹配，建設門檻低，無業主差別化;2)低滲透率，屋頂資源充足，組件價格下降將打開更多潛力省份市場;3)2021年市場集中度提升，商業模式優化，規范化標準出臺，行業增長更加健康。展望2022年，組件價格下降將一定程度對沖補貼下降的影響，看好行業增長近50%至30GW以上，2023-2025年維持約30%增速CAGR。

我們認為戶用光伏具備能源屬性優勢，滲透率低，屋頂資源廣闊，組件價格下降將打開更多省份市場，同時行業商業模式及規范度得到提升?？春脩粲霉夥?022年增長約50%，2023-2025年化增長約30%，持續領跑光伏行業。

風險

逆變器供給緊張，組件價格高企，電網等基礎設施對裝機的限制，整縣分布式推進政策進展不及預期。

以下是正文部分：

戶用光伏：全年新增21.6GW，燎原之勢已現

(1)全年實現21.6GW新增裝機，超出年初預期，占比同比提升20個百分點

戶用光伏2021年實現21.6GW新增裝機，超出年初市場16GW-18GW的預期。根據國家能源局數據，2021年，戶用光伏在1-11月累計新增裝機達到16.5GW，年初市場預期5億元補貼基本用盡情況下，12月繼續新增并網5.1GW，單月環比增長78%，全年新增裝機21.6GW，同比增長113%，超出市場預期，連續3年實現約翻倍增長(2020年10.1GW、2019年5.3GW)。

產業鏈價格高企之下，戶用光伏新增裝機占比同比提升20個百分點，彰顯需求韌性。隨碳中和目標全球化逐步推進，下游需求預期提升，產能擴張周期錯配致使上游硅料供應緊缺，國內單晶硅料2021年最大漲幅220%，組件最大漲幅18.8%對應3毛/瓦，對下游需求造成一定抑制。2021年戶用光伏新增裝機占比達到41%，同比提升20個百分點，彰顯戶用光伏的需求韌性，我們認為主要源于戶用光伏對組件價格上漲的高容忍度：1)戶用光伏系統造價相較地面電站，土地成本及并網成本更低;2)戶用2021年仍有國家3分度電補貼;3)戶用建安費用按照組件塊數收費，高功率組件的替換攤薄單瓦建安費用。

圖表：2021年及2020年月度戶用光伏新增裝機數據

資料來源：國家能源局，中金公司研究部

注：2020年補貼截至到11月份，12月未有納入補貼的裝機。

圖表：2020年至今國內光伏硅料及組件價格

資料來源：Solarzoom，中金公司研究部

圖表：2013-2021年我國光伏新增裝機結構

資料來源：國家能源局，中金公司研究部

(2)裝機特點：頭部省份核心驅動，潛力地區表現反轉，地方補貼刺激明顯

我們觀察到我國2021年戶用光伏新增裝機的特點：1)頭部集中效應在2021年仍然保持，前五省依然是我國戶用增長的核心引擎，戶用光伏IRR及鄉村人口數量是裝機核心驅動力;2)潛力省份2021年戶用裝機增速多數反轉或上升，看好戶用市場擴容;3)高額地方補貼對裝機刺激明顯，看好部分地方補貼繼續激勵潛力地區發展。

圖表：2021年各省戶用光伏新增裝機及同比增速

資料來源：國家能源局，中金公司研究部

注：北京市2021年戶用光伏新增裝機同比增長1151%，未在圖中列出

頭部集中效應在2021年仍然保持，前五省依然是我國戶用增長的核心引擎。各省份戶用光伏2021年新增裝機CR3為76%(山東35.3%、河北24.7%、河南15.9%)，環比降低0.9個百分點，CR5 85.8%(另加安徽6.4%、山西3.4%)，環比增長0.9個百分點，頭部集中效應仍然保持。前五省2021年新增裝機平均增速159%，超過全國平均增速113%，其中河南及安徽同比增速分別為226%、293%，安徽邁入GW級市場。頭部五省依然是我國戶用增長的核心引擎。

圖表：2019-2021年頭部五個省份的新增裝機占比

資料來源：國家能源局，中金公司研究部

注：2019年浙江省為頭部五省之一，73.3%含浙江省，不含安徽省;2020年開始被安徽省取代

裝機驅動因素：戶用光伏裝機由電站IRR+鄉村人口數量驅動，同時受到屋頂建設條件，農民生活水平，政府及經銷商的支持推廣等多重因素影響。

戶用光伏IRR及鄉村人口數量是核心驅動力。由于農民用電需求不高，因此戶用光伏發電上網比例較高，戶用系統本質上是金融投資品(對農民、民企、央企)，由投資IRR驅動，IRR主要由當地燃煤基準價及光伏利用小時數決定。山東省、河北省具備良好的利用小時(1225、1226小時)及燃煤基準電價水平(0.395、0.368元/千瓦時)，電站收益率較高(根據我們假設測算，2022年權益IRR分別為12.5%、12.9%)，僅次于東北三省(高利用小時拉動)等個別省份。同時兩省鄉村人口數量分別為3751、2979萬人，位列全國第2、5位，為戶用光伏發展提供了廣闊的屋頂資源。該兩項因素決定了兩省戶用光伏發展位列第一、二位。

屋頂建設條件、政府支持等其他因素對戶用裝機同樣有所影響。以氣候和建筑特點為例，山東省、河北省及河南省北部位于北方，氣候干旱，農村平屋頂較多，適宜放置光伏電站;而南方雨水多發，農村多為斜屋頂，屋頂利用率較低。同時像農民生活水平、政府支持、經銷商推廣力度等多重因素亦對戶用光伏裝機造成影響。

圖表：各省電價及利用光伏利用小時數

資料來源：中電聯，中金公司研究部

圖表：第七次人口普查鄉村人口數量

資料來源：國家統計局，中金公司研究部

潛力省份2021年戶用裝機增速多數反轉或上升，看好戶用市場擴容。2021年，除頭部五個省份以及著重發展工商業的浙江省外，我們梳理了存量戶用裝機在100MW以上，鄉村人口在1000萬以上，2021年大部分能夠達到平價(權益IRR大于8%，下同)的潛力發展省份，其裝機增速2021年較2020年多數呈現出反轉或上升趨勢，我們看好潛力省份為我國戶用光伏市場擴容。擴容的動力在于：1)隨組件價格下降，更多省份的IRR繼續提升，以彌補在人口、建筑特點等其他方面的相對劣勢;2)雙碳目標及整縣推進政策提高了更多省份發展戶用光伏的必要性和熱情，政府支持力度提升，農民接受度提升，經銷商推廣力度加大。

圖表：2021年、2020年潛力省份戶用新增裝機增速對比

資料來源：國家能源局，中金公司研究部

高額地方補貼對裝機刺激明顯，看好部分地方補貼繼續激勵潛力地區發展。我們觀察到北京、上海2021年仍然存在戶用光伏地方補貼，對裝機起到了明顯的刺激。

北京：2020年11月北京市發改委發布《關于進一步支持光伏發電系統推廣應用的通知》[3]，提出對2020年-2021年采用“自發自用為主，余量上網”模式并網的分布式光伏給予補貼，補貼期限5年，其中戶用光伏補貼為0.3元/千瓦時，2021年北京市戶用光伏新增裝機同比增長1151%至115.3MW。

上海：2020年6月發布的《上海市可再生能源和新能源發展專項資金扶持辦法(2020版)》指出2021年6月前并網的戶用光伏項目可享受0.1元/千瓦時的獎勵，持續5年，上海市2021年戶用光伏新增裝機同比增長44.1%，較2020年實現了增速反轉。

同時我們看到目前如西安、深圳、浙江省(樂清市、麗水市)等地仍然對戶用光伏有地方補貼，看好國補取消后，部分地方補貼繼續激勵潛力地區的戶用光伏發展。

圖表：2022年仍存地方戶用光伏補貼政策

資料來源：各省發改委，智匯光伏，中金公司研究部

圖表：2020年、2021年北京、上海戶用裝機增速

資料來源：國家能源局，中金公司研究部

2022年及十四五展望：2022年增長至30GW以上，十四五后期維持約30%CAGR

重申戶用光伏高速增長的核心驅動力。

1)長期：能源屬性優勢：相較地面電站需要土地資源及配套外送，戶用光伏建設在用戶側能夠打破資源和負荷的錯配，實現發用電一體化，其具備建設門檻低，發用電靈活的優勢，降低了電力運輸成本及損耗。同時相較工商業光伏，戶用光伏的屋頂更加無業主差別化(無穩健經營、用電需求高、業主征信等要求)，具備資源及開發效率優勢。我們認為分布式光伏+儲能將是未來的關鍵能源形式。

2)中長期：低滲透率，屋頂資源充足，廣闊裝機空間，隨組件價格下降打開更多潛力省份，帶來高速成長：我們測算戶用光伏2021年底屋頂滲透率同比提升約1個百分點至2.8%，橫向比較仍低于海外如澳大利亞各州16%-40%的滲透率水平;縱向來看，5.1億鄉村人口為戶用光伏提供1200GW以上的裝機空間，2021年底戶用累計裝機僅為42.9GW。我們認為隨著組件價格下降，更多省份IRR提升將刺激戶用需求，使得戶用光伏市場從三省寡頭格局，到五省核心驅動，潛力省份百花齊放的局面。

圖表：2020年、2021年底頭部三省及全國戶用光伏滲透率測算

資料來源：國家能源局，國家統計局，中金公司研究部

3)2021年變化：市場集中度提升，商業模式優化，規范化標準出臺，行業增長更加健康。

開發市場逐漸出清，集中度提升：此前70%的市場由分散的地方安裝商市場構成，多為銷售模式(光伏貸及少量全款模式)，市場格局較為分散，制約了行業健康快速發展。2021年由于產業鏈價格波動及整縣推進央企和政府參與，地方安裝商的相對競爭力變弱(抗價格波動能力、與央企和政府合作能力、跨地區開發服務能力)，光伏貸及全款模式的市場已經縮小至30%以下，融資租賃+共建模式占比約70%。同時盡管市場認為戶用新進入者增加，但實際上戶用市場集中度在提升，主要由于地方分散安裝商市場份額被頭部企業所吃掉(或被頭部企業吸收合并)。我們梳理頭部企業2021年開發量：正泰4GW+、天合1.5-2GW、創維1.5GW+、中來1GW+，CR4市場開發份額已經接近40%，較此前的“地方安裝商70%，正泰20%”的市場格局集中度有所提升。

商業模式優化：整縣推進政策之前，戶用主流模式為銷售和共建模式。我們認為銷售模式需農民負責初始投資，前期推廣有難度需要金融支持，而共建模式較為重資產民企財務報表較難支撐裝機快速增長。整縣分布式光伏推進政策下，戶用光伏模式有望向戶用光伏企業+經銷商承擔制造、推廣、建設及運維服務，央企作為投資方持有電站，農戶分享部分收益的模式發展，可同時解決推廣難和民企資金問題，融合各方優勢，我們認為是適合行業快速、健康和可持續發展的商業模式。

規范化標準出臺：11月26日國家能源局發布《關于加強分布式光伏發電安全工作的通知(征求意見稿)》，在分布式光伏主體責任、選址和設計管理、運維安全、電網改造等方面首次提出明確要求，我們認為有望使得行業發展更加規范化和健康可持續。

基于2021年戶用裝機超預期及行業發展的邊際變化，我們上調戶用光伏行業十四五增長預測。預測邏輯：1)各省的IRR水平決定增長動力和基本條件;2)鄉村人口決定增長空間;3)參考其他因素(如現存裝機、建筑特點、農村生活水平等因素)決定是否按照滲透率邏輯增長，綜合對每個省進行分析預測。我們上調此前在戶用光伏行業報告中對于我國2025年累計200GW的戶用光伏裝機預測，提升至約230GW。同時，我們認為2022年組件價格下降將一定程度對沖戶用3分度電補貼的下降的影響，看好2022年戶用光伏新增約50%至30GW以上，2023-2025年新增裝機CAGR約30%，持續領跑光伏行業增長。

圖表：2022-2025年戶用光伏裝機預測

資料來源：國家能源局，中金公司研究部

風險

光伏逆變器供給緊張對戶用光伏裝機增長的限制。2021年IGBT短缺致使光伏逆變器供給緊張，2022年我們預計隨著逆變器產能擴充以及國產IGBT的逐步導入，逆變器的供給緊張局面或將邊際緩解，但不排除逆變器供給緊張情況仍持續或階段性出現，可能對戶用光伏裝機增長產生一定限制。

組件價格回落不及預期。2021年單晶組件報價最大漲幅3毛/瓦，或影響光伏電站2個百分點收益率，對下游需求造成一定抑制。我們認為2022年隨硅料產能逐步擴充，硅料及組件價格將逐步回落，可一定程度對沖戶用光伏3分/千瓦時國家度電補貼取消的影響。若組件價格回落不及預期，則可能會對終端需求包括戶用光伏裝機增長造成不利影響。

電網等基礎設施改造不及預期。國家明確表示，應加強配電網的建設改造，保障分布式光伏接入。若各地變壓器、配電網升級改造不達預期，則可能對推進戶用光伏裝機造成一定限制。

整縣分布式推進政策進展不及預期。自2021年6月整縣推進政策出臺以來，我國部分縣市區出現了目標過大、卡備案、叫停等情況，對政策推進造成一定擾動。我們認為整縣分布式推進政策推動戶用光伏模式優化和規范化，同時貢獻重要需求，若2022年整縣推進政策進展不達預期，則可能對戶用光伏行業發展造成不利影響。