投資要點

硅片龍頭厚積薄發(fā)，G12 助力光伏業(yè)務騰飛

公司是光伏硅片與半導體硅片雙龍頭，深耕單晶硅材料60 余年。2016-2020 年，公司4年營收CAGR 為29.46%，歸母凈利潤CAGR 為28.29%。2021 年前三季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入290.89 億元，同比增長117.46%;歸母凈利潤27.62 億元，同比增長226.29%。

硅片環(huán)節(jié)雙寡頭格局穩(wěn)固，大尺寸推動降本增效硅片大型化推動降本增效，G12 相比M2 硅片，在生產疊加系統(tǒng)環(huán)節(jié)成本降幅有望達到29.41 分/W，大幅提升競爭壁壘，預計2023 年182+210 大尺寸硅片占比有望超過85%，到2025 年有望超過95%。硅片環(huán)節(jié)雙寡頭格局穩(wěn)固，CR2 超過50%。隨著新建產能的釋放以及單晶產品、大尺寸產品的快速迭代，預計市場集中度將進一步提升。N 型高效電池產業(yè)化提速，2022 年N 型產能有望超過60GW，N 型高功率產品迎來成長期。

G12 放量推動市占率提升，技術與成本全面領先公司2017 年起單晶硅片銷量全球第一，當前210 產能加速放量，預計到2023 年公司晶體產能將達到135GW，其中210 產品產能116GW。公司積極推動G12 晶片產能建設以配套晶體產能，G12 硅片規(guī)劃產能已超過105GW。公司在大型化+薄片化+N 型硅片方面全面領先，P 型160μm 逐步轉為主流尺寸，N 型硅片市占率全球第一。

定位差異化高效組件制造，“G12+疊瓦”雙技術優(yōu)勢疊加公司收購MAXEON 完善全球布局，打造了行業(yè)領先的“G12+高效疊瓦”雙技術平臺，以差異化產品保持持續(xù)的性能領先。2021 年底公司疊瓦組件產能將達到14GW，G12 占比超過85%，2022 年疊瓦組件產能有望超過20GW。

盈利預測及估值

公司是光伏與半導體硅片雙龍頭。我們預計公司2021-2023 年歸母凈利潤分別為38.50、60.00、80.00 億元，對應EPS 分別為1.19、1.86 和2.48 元/股。按照分部估值法，光伏板塊我們給予公司2022 年行業(yè)平均PE 36 倍，預計2022 年光伏業(yè)務實現(xiàn)歸母凈利潤56.55 億元，對應市值2051 億元;半導體板塊我們給予公司2022 年行業(yè)平均PS 16 倍，預計2022 年半導體材料業(yè)務實現(xiàn)營業(yè)收入36.48 億元，對應市值584 億元。綜上，公司2022 年目標市值為2635 億元，當對應當前股價尚有92%上漲空間，給予“買入”評級。

風險提示

(1)全球光伏裝機需求不及預期;(2)210 光伏硅片產業(yè)化進展不及預期;(3)12 英寸半導體硅片客戶拓展不及預期。