光伏組件老牌龍頭砥礪前行，回A 募資擴產鞏固一體化成本優勢。公司歷經光伏行業十六載， 2016-2019 年組件出貨位列全球第一，2020 年位列全球第二，2021 年位列全球第四，排名下滑主要系融資受限未能及時擴產所致，此次回A 募資將補齊電池產能及資金短板，預計硅片/電池/組件產能將從21 年底32.5/24/45GW 擴至22 年底40/40/50GW，一體化率提高至80%以上，加強一體化成本優勢，并優化期間費用。

光伏長坡厚雪，依托品牌、渠道及產品優勢，有望迎來量利齊升拐點。

全球能源轉型指引光伏旺盛裝機需求，階段性供給不足成為裝機瓶頸，壓力測試提升組件產值中樞;原材料供給瓶頸逐步打開，預計22 年硅料產量88 萬噸，可支撐光伏裝機超250GW，產業鏈利潤向下游轉移，組件格局優化疊加交付期貨屬性，盈利有望修復;公司品牌及渠道優勢奠定組件龍頭地位，預計21 年市場份額約11%，率先擴產N 型組件形成差異化競爭，有望享受一體化盈利修復及組件出貨增長的業績彈性。

N 型大幕拉開，引領TOPCon 商業化征程，優先享受技術超額紅利。

P 型電池轉換效率已接近理論瓶頸，N 型高效電池滲透催生行業格局重塑機遇，公司前瞻性布局TOPCon 技術，最高量產電池/組件效率分別達24.5%/22.3%，良率超P 型達到99%，計劃22 年底投產TOPCon電池產能16GW，預計全年N 型組件出貨達10GW;考慮高效N 型組件存在產品溢價，規模生產及工藝進步等進一步優化成本，公司作為首家N 型時代一體化龍頭，將優先享受技術迭代超額紅利。

盈利預測與投資建議。預計21-23 年歸母凈利潤為11.23/27.79/44.20億元，對應EPS 為0.14/0.28/0.44 元/股，給予22 年業績50 倍PE，對應合理價值13.89 元/股，首次覆蓋并給予“買入”評級。

風險提示。政策及裝機需求不及預期;產業鏈價格波動風險;匯率波動風險;電網消納風險;N 型技術及產品進度不及預期等。