擬注入南網調峰調頻資產，打造優質儲能平臺

2021 年9 月27 日，文山電力公告重大資產重組計劃，擬通過重大資產置換、發行股份購買和募集配套資金的形式，與交易對方南方電網持有標的調峰調頻發電有限公司100%股權等值部分進行置換。此次重組完成后，公司業務由購售電、發電、電力設計及配售電轉變為抽水蓄能、調峰水電和電網獨立側儲能業務。2020 年調峰調頻公司實現營業收入52.99 億元，同比增加9.5%;實現歸母凈利潤8.44 億元，同比增加2.5%。2021 年上半年實現營業收入31.17 億元，實現歸母凈利5.55 億元。

裝機增長+穩定收益，抽水蓄能有望開啟黃金十年發展期截至2020 年底我國抽水蓄能電站裝機規模達到31.49GW，占中國儲能市場比重接近90%。電價方面，633 號文明確了抽水蓄能電站容量電費向終端用戶電價的疏導，經營期內資本金內部收益率按 6.5%核定，有電力現貨時的電量電價按現貨市場價格及規則結算。裝機方面，《抽水蓄能中長期發展規劃(2021-2035 年)》，提出到2025 年抽水蓄能投產總規模達到6200 萬千瓦以上，到2030 年投產總規模1.2 億千瓦左右，2020-2030 年復合增速將達到14.3%。調峰調頻公司目前抽蓄電站裝機788 萬千瓦，南網預計“十四五”新增抽蓄裝機600 萬千瓦。經測算，2021-2026 年調峰調頻公司的抽水蓄能電站資產能夠實現利潤5.52/7.66/13.77/15.36/20.04和22.93 億元，復合增速達到33%。

新型儲能發展前景廣闊，技術儲備充足

2014-2020 年中國電化學儲能裝機從0.13GW 增長至3.27GW，復合增速71.25%?！?ldquo;十四五”新型儲能發展實施方案》在成本端明確2025 年電化學儲能的系統成本降低30%以上;在收益端提出建立電網側獨立儲能電站容量電價機制。調峰調頻公司于2011 年建成10MW 深圳寶清電池儲能站，技術儲備充足。南方電網規劃在“十四五”期間推動新能源配套儲能20GW，電網側儲能裝機規模有望在2025 年達到5GW。收益模式逐漸清晰疊加成本下行將進一步帶動新型儲能建設積極性，新型儲能裝機增速有望快速提升。我們預測2021-2025 年電化學儲能資產能夠實現利潤0.02/0.76/3.71/7.22 和11.73 億元，復合增速高達371.2%。

投資建議：若不考慮資產重組，我們預計2021-2023 年公司原業務將實現營業收入21.65/24.21/27.07 億元，分別同比增長15.05%/11.83%/11.83%;可實現歸母凈利潤0.16/1.02/1.61 億元， 分別同比增加-85.87%/553.23%/57.88%。若順利完成資產重組，以置入資產調峰調頻公司2023 年業績21.5 億元為基準，在25 倍PE 下對應目標價為23.64 元。

風險提示：資產重組被暫停、中止或者取消、宏觀經濟風險、抽蓄電站項目立項相關風險、執行相關政策帶來的不確定性風險、電力現貨市場建設及新型儲能規模增長不及預期等風險