事件：大全能源發(fā)布《2021 年年度報告》。

硅料龍頭業(yè)績大幅提升，產(chǎn)能保持滿產(chǎn)。2021 年公司實現(xiàn)營業(yè)收入108.32億元，同比增長132.23%，實現(xiàn)歸母凈利潤57.24 億元，同比增長448.56%。

報告期內(nèi)，公司實現(xiàn)現(xiàn)有產(chǎn)線滿負荷生產(chǎn)，實現(xiàn)多晶硅產(chǎn)量8.66 萬噸，超過年初指引的8.3-8.5 萬噸，同比2020 年的7.73 萬噸增加了12.03%，占國內(nèi)多晶硅產(chǎn)量的比例達到17.75%，產(chǎn)量位于行業(yè)第一梯隊，全年多晶硅出貨為7.54 萬噸，與2020 年基本持平。

產(chǎn)能擴張超預(yù)期推進，有望帶動2022 年出貨高增。公司三期B 階段3.5萬噸項目在2021 年12 月提前建成并于當月產(chǎn)出1111 噸硅料，2022 年1月產(chǎn)量進一步提升至2825 噸，預(yù)期2022Q1 總產(chǎn)出約9500 噸，建設(shè)和爬產(chǎn)進程均好于預(yù)期。根據(jù)開曼大全公布的季度經(jīng)營數(shù)據(jù)，預(yù)期2022Q1 公司實現(xiàn)多晶硅產(chǎn)量3.1-3.2 萬噸，考慮到2021Q4 公司實現(xiàn)多晶硅產(chǎn)量2.36 萬噸，受下游廠商策略調(diào)整影響，公司發(fā)貨放緩，銷量為1.16 萬噸，當季形成約1.2 萬噸庫存，此部分庫存預(yù)計將主要在2022Q1 實現(xiàn)外售，預(yù)期2022Q1 公司多晶硅出貨規(guī)模或?qū)⒊^4 萬噸。全年維度來看，考慮年度產(chǎn)線檢修的影響，預(yù)計2022 年全年多晶硅產(chǎn)量12-12.5 萬噸，實際出貨規(guī)模有望超過13 萬噸，同比增長超過70%。

產(chǎn)品質(zhì)量進一步提升，N 型轉(zhuǎn)型過程有望維持龍頭優(yōu)勢。2021 年，公司產(chǎn)品質(zhì)量維持在高水平，單晶硅片用料占比為99%以上，產(chǎn)品質(zhì)量參數(shù)行業(yè)領(lǐng)先。當前，光伏行業(yè)處于P 型向N 型轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時期，N 型產(chǎn)品對于多晶硅質(zhì)量參數(shù)要求更高，目前公司已實現(xiàn)N 型高純硅料的批量銷售，已獲下游主流客戶驗證通過，在此基礎(chǔ)上，公司強化技術(shù)研發(fā)，2021 年研發(fā)投入達到3.75 億元，同比增長近700%，主要是加大了對N 型料的研發(fā)投入，有望維持龍頭優(yōu)勢。

強化成本控制，原料消耗行業(yè)領(lǐng)先。除提升產(chǎn)品質(zhì)量參數(shù)外，公司通過采購流程管控降低采購成本、提升生產(chǎn)工藝降低原材料和能源單耗等一系列方法持續(xù)推動成本下降，目前公司產(chǎn)品生產(chǎn)過程中電力、水等能源，以及硅粉等材料的單位耗用均遠優(yōu)于中國光伏行業(yè)協(xié)會統(tǒng)計的行業(yè)平均水平，成本優(yōu)勢顯著。

盈利預(yù)測：預(yù)計公司2022-2024 年實現(xiàn)歸母凈利潤117.42/119.26/149.01億元，對應(yīng)估值9.4/9.3/7.4 倍，維持“增持”評級。

風險提示：硅料行業(yè)競爭加劇;光伏裝機不及預(yù)期。