公司公布2021 年年報，主要財務數據如下：

2021 年，公司實現營業收入3352.16 億元，同比增加43.7%，歸屬于上市公司股東凈利潤502.69 億元，同比增加28.3%，扣非后歸屬于上市公司股東凈利潤500.36 億元，同比增加31.1%。經營活動產生的現金流量凈額為945.75 億元，同比增加16.3%。基本每股收益為2.53 元，同比增長28.4%。加權平均ROE 為13.64%(同比增加2.64個pct)。

2021 年第四季度，公司實現營業收入1022.67 億元，環比增加14.95%,同比增加52.

27%;實現歸屬于上市公司股東凈利潤95.18 億元，環比減少35.36%，同比增加69.

72%;實現扣非后凈利潤96.67 億元，環比減少34.71%，同比增加55.14%。

公司Q4 業績環比下降原因：(1)第四季度本集團發生的成本、費用較前三季度偏多;(2)本公司所屬部分煤炭公司積極申請西部大開發企業所得稅優惠政策，前三季度按照15%的西部大開發優惠稅率計算企業所得稅，截至報告期末，該等煤炭公司尚未取得國家發改委的認定及批復文件，改按 25%稅率計算全年企業所得稅，Q4 單季度所得稅為72.2 億元，環比增加約28 億元;(3)第四季度本集團對有減值跡象的資產進行減值測試，Q4 單季度計提資產及信用減值損失38.9 億元，環比增加約38.6 億元;(4)第四季度本公司確認應占聯營公司損失較多，Q4 單季度投資損失為10.8 億元，環比增虧約5.7 億元。

2021 年業績增長主要由于煤炭板塊量價齊升，運輸工板塊運量大幅增加，具體來看：

煤炭板塊：量價齊升，業績增長迅速。報告期內，商品煤產量3.07 億噸，同比增長5.

3%，煤炭銷售量4.82 億噸，同比上升8.0%，自產煤與外購煤分別增長5.6%和12.8%。

其中年度長協煤銷量2.08 億噸，月度長協煤1.96 億噸，現貨0.55 億噸，坑口直銷0.

24 億噸，分別占銷售量的43.1%、40.7%、11.3%和4.9%。2021 年平均銷售價格為588 元/噸，同比上升43.4%，其中年度長協456 元/噸(+20.0%)，月度長協765 元/噸(+64.5%)，現貨599 元/噸(+43.3%)，坑口直銷263 元/噸(+49.4%)，價格均有大幅上漲。2021 年噸煤銷售平均成本440 元/噸，同比上升39.58%，主要由于外購煤成本大幅上漲(同比+ 87.15%)，而自產煤單位生產成本155.5 元/噸(+20.9%)，生產成本上漲的原因一是人工成本上升，二是計提未使用的安全生產費用增加所致。板塊整體毛利806.42 億元，同比上升63.1%，占公司總毛利比重73%，毛利率27.6%，同比上升1.6 個百分點。煤炭板塊量價齊升，業績增長迅速，而今年長協定價機制調整正式落地，長協價格中樞從535 元/噸上調至675 元/噸，公司長協占比超過80%，有望深度受益;從當前執行的價格來看，1-3 月長協價格分別為725、725、720 元/噸，一季度均價(723 元/噸)同比上漲22.5%。而今年國內、國外動力煤價格均有大幅上漲，公司售價有望維持在高位，板塊業績將進一步提升。

運輸板塊：運量增長，業績穩健增長。鐵路方面，2021 年自有鐵路運輸周轉量達到3034 億噸公里，同比上升6.2%，單位價格134.14 元/千噸公里，同比下降1.03%，單位成本71.02 元/千噸公里，同比上升2.5%，實現毛利191.53 億元，同比上升1.2%，占公司總毛利比重17%，毛利率47.1%，同比下降1.8 個百分點。港口方面，自有港口下水煤量達到2.4 億噸，同比上升0.4%，單位價格26.8 元/噸，同比上升0.9%，單位成本13.5 元/噸，同比上升3.1%，實現毛利31.99 億元，同比下降0.93%，占公司總毛利比重3%，毛利率49.7%，同比下降1.1 個百分點。運輸業務受到煤炭銷量增長的影響，業績有一定增長，板塊相對穩健。

電力板塊：煤價上漲拉低毛利率，新能源發電成為新方向。2021 年用電需求旺盛，公司總發電量為1664.5 億千瓦時，同比上升22.1%，總售電量1561.3 億千瓦時，同比上升22.3%。單位售電價格為410.7 元/兆瓦時，同比增長5.9%，各地價格普遍上漲，其中廣西漲幅最大(18.4%)，主要由于廣西在2021 年10 月發布《自治區工業和信息化廳關于進一步調整2021 年全區電力市場化交易方案的緊急通知》要求燃煤發電量全部進入電力市場，并對于高耗能行業用提高電價浮動范圍，導致平均售電價格同比上升。單位成本379 元/兆瓦時，同比上升26.99%，毛利率7.7%，同比下降15.

3 個百分點。板塊實現收入641.24 億元，同比上升29.6%，營業成本591.73 億元，同比上升55.3%，毛利為49.51 億元，同比下降56.52%，占公司總毛利比重4.47%。

2021 年動力煤價格大幅上漲，電力板塊原材料成本大幅上漲72.9%，毛利大幅下滑。

2021 年全年公司燃煤機組裝機量增加5620 兆瓦，增幅達到18%，根據公司規劃，2022 年主要資本開支將由煤炭轉向電力，全年計劃資本開支172 億元，其中新能源業務開支達到50 億元，公司在現有的火電基礎上進一步擴展新能源發電業務，將成為新的增長點。

煤化工板塊：量價齊升，毛利大幅上升。2021 年，公司聚乙烯和聚丙烯合計銷售量64.84 萬噸，同比上升5.77%。單位銷售價格為9023.75 元/噸，同比上升20.22%，單位銷售成本7145.28 元/噸，同比上升7.99%。板塊實現收入58.51 億元，同比上升13.3%，營業成本46.33 億元，同比上升1.8%，毛利為12.18 億元，同比上升99.02%，占公司總毛利比重1.1%，毛利率20.8%，同比增加9 個百分點。

再度大高額分紅，價值投資典范。公司計劃派發現金分紅2.54 元/股，共派發504.66億元，占2021 年歸母凈利潤的100.4%，以最新收盤價計算(A 股為27.18 元，H股為22.3 港幣)，A 股息率達到9.3%，H 股息率為14%，這是繼2019/2020 年度58%、92%高分紅之后再度大手筆分紅。煤炭行業有望中長期價格在高位且沒有大額資本開支，持續高額回報投資者將是行業的一大特征。

盈利預測與估值：行業供需持續緊張，價格維持高位，公司受益于煤炭價格上漲和長協定價機制調整，業績有望進一步上行，我們預計2022-2024 年公司實現歸屬于母公司股東凈利潤分別為645.4/659.5/673.6 億元(2022-2023 年前次為544.9/564.3 億元)，同比分別為+28%、+2%、+2%，折合EPS 分別是3.25、3.32、3.39 元/股，當前27.18 元股價對應PE 分別為8.4X/8.2X/8.0X，維持公司“買入”

評級。

風險提示：煤價、鐵路運價、電價、化工產品價格等波動風險;安全生產風險;政策調控力度過大;可再生能源替代;煤炭進口影響風險等。(根據模型敏感性測算，若公司2022 年綜合煤價下滑50 元/噸，則2022-2024 年歸母凈利潤分別下滑147/151/155億元)。