作為中國最大、最賺錢的煤炭企業之一，中國神華2007年10月登陸A股市場時曾盛況空前，受到境內外投行一致推崇，目標價位更被定位在百元以上。近3年過去后， 7月13日收盤21.77元，較36.99元發行價下跌41%、較上市初的最高價94.88元下跌77%。公司股價不僅步入漫漫熊途，且一個個當初誘人的IPO承諾漸成“畫餅”。

300億閑置資金年息支出18億

2009年報顯示，公司賬面貨幣資金余額高達734.7億元，同時其銀行貸款余額764.6億元。2009年平均貸款利率為7.6%，平均存款利率僅為1.5%。

雖然其銀行存款金額與貸款金額幾乎相當，但由于6%的存貸利差，使其實際承擔了29億多元的利息支出。令人費解的是，中國神華為何要在賬面上保持如此高的貨幣資金而承擔巨額的利息支出？

中國神華大額舉債的主要原因是，其賬面近300億元資金存放于募集資金專戶。中國神華A股IPO時，660億元的募集資金總額中，公司承諾其中333億元用于戰略性資產收購，由于該戰略性收購遲遲沒有實施，導致大量資金閑置。

300億元的資金閑置、大量的銀行貸款舉債、6%的存貸款息差，企業每年因此承擔18億元的利息支出。這意味著中國神華大量的項目需要投入資金以至于不得不通過銀行貸款舉債，另一方面，由于戰略性收購遲遲未實施導致賬面上卻存放著300億元的閑置資金。

中國神華在2009年年度董事會報告以及2010年6月的股東大會上，均未表示有啟動大規模資產收購的意向。未來一兩年內能否啟動收購仍無明確的時間表，且即使啟動大規模收購后，由于收購資產規模龐大，涉及資產評估和一系列的審批程序，收購項目啟動之后仍可能需要一年以上時間。

這意味著公司IPO募集資金的一半以上很可能將在賬面上閑置5年以上，以每年18億元的資金成本計，企業將因此承擔高達90億元的資金成本。

中國神華戰略性收購的主要資產為其母公司資產，該公司管理層理應能合理預計其戰略性資產收購的時間。考慮到該收購事項是IPO后3年甚至5年之后的事項，“煤炭、電力及運輸系統的投資、更新”項目有高達363億元的資金缺口且主要將于2007年和2008年完成投資。中國神華根本沒有必要將一個遙遙無期的“戰略性資產收購”項目納入其IPO的募集資金項目。

根據投行分析和相關報道，其母公司煤炭產能近億噸、在建產能數千萬噸，一旦實施收購，將會大幅提升該公司的盈利能力，“戰略性資產收購”成為其IPO該公司和券商濃墨重彩加以推介宣傳的亮點。正因如此，其IPO受到市場熱烈響應，發行價高達36.99元，投行更將其目標股價定位為百元之上，上市之初更遭遇市場一輪熱炒，股價最高被炒至94.88元。

如果一個遙遠的傳說可以大幅提升企業IPO發行價，但需要為此付出90億元的資金成本，企業會如何選擇？中國神華選擇了前者，因為利益更大。這是一道簡單的算術題：如果發行價降低10元，募集資金會相應減少180億元，而其上市后的二級市場股價長期低于其發行價10元以上。

中國神華在招股說明書中稱：“自2005年中國神華H股上市以來，神華集團開始積極對重組時保留在集團的煤炭和電力資產進行重組整合工作，以創造條件滿足注入中國神華的要求?！薄吧袢A集團擬采取‘成熟一家、注入一家’的方式，逐步完成煤炭和電力資產的整體上市”。

然而，自2005年至今，神華集團沒有向中國神華注入一家資產，5年間煤炭價格持續上漲、煤炭企業的利潤大幅增長，難道神華集團的煤炭資產居然沒有一家達到“成熟”的要求？中國神華A股上市已近三年，為何“戰略性收購”遲遲沒有落實？

億噸級煤田謎團

2009年6月4日，中國神華董秘黃清在接受媒體采訪時表示，公司將緊抓擴大煤炭生產能力，新建內蒙古新街和陜西榆神兩個億噸級礦區。報道稱，兩個億噸級礦區神華均已取得探礦權，未來有望分別貢獻1億噸的產能，最早有望2012年投產，為公司未來5年實現“再造一個神華”奠定了基礎。

然而，2009年11月3日，作為榆神礦區最優質的西灣露天煤礦即另由他人開采。西灣露天煤礦位于榆神礦區腹地，是榆神礦區唯一的露天煤礦。公開報道顯示：由中國神華母公司神華集團與陜西延長石油集團公司共同投資48億元成立的大型煤炭生產企業——陜西神延煤炭有限責任公司負責開采該煤礦，初期開采規模為1000萬噸/年。

既然中國神華宣稱擁有榆神礦區的探礦權，為何其核心地段的優質煤礦卻由其母公司與第三方合資開采？兩個億噸礦區的開采權究竟屬于誰？如果中國神華根本不擁有對這兩個礦區的開采權，為何公開宣稱新建兩個億噸級礦區？

值得一提的是，中國神華在招股說明書中稱：“為了避免同業競爭，確保不損害本公司利益，2005年5月24日，神華集團和本公司簽署了《避免同業競爭協議》”。根據協議，“神華集團在收購或投資新煤炭和電力項目前，均需考慮項目是否可能與本公司存在同業競爭，并需就可能存在競爭的項目向本公司發送征詢函，詢問本公司是否需履行優先交易及選擇權”。中國神華宣稱將開采榆神礦區，然而其核心腹地的優質煤礦卻由其母公司與第三方合資開采，顯然與中國神華構成了同業競爭。

一方面，為了避免同業競爭，神華集團在5年前H股發行時就承諾要將旗下煤炭、電力等資產注入中國神華，并在A股IPO時為此募集了300多億現金，迄今戰略性收購遲遲沒有進展；另一方面，在中國神華擬開采的億噸級礦區，神華集團又將其核心、優質煤礦據為己有，與第三方合資開采。同業競爭很可能因此進一步加劇。這突顯了神華集團無意退出與上市公司中國神華的競爭性業務，中國神華之前所聲稱的“新建內蒙古新街和陜西榆神兩個億噸級礦區”的宏偉藍圖很可能因此大大縮水。

事實上，中國神華A股自上市之初短暫炒作之后即步入熊途，股價長期低于發行價。2009年6月受兩個億噸礦區新建和股票回購等消息提振，其股價曾短暫上沖至發行價之上，隨后即快速跌破發行價。

2009年4月18日中國神華發布董事會公告，提議以不超過公司已發行A股、H股10%股份為上限回購公司股票，2009年6月5日該回購方案獲得股東大會通過。

然而，回購議案通過至今一年有余，雖然其二級市場股價長期低于發行價，目前股價也低于2009年6月股東大會通過回購議案時的價格，但回購方案卻遲遲未見實施。二級市場股票回購方案淪為又一個畫餅。

畫餅是美好的，但承諾總不兌現，再好的畫餅也是虛無。對此，投資者務必提高警惕，不能迷戀“承諾”。