本報告導讀：

1Q22業績超預期，或與市場電價上行、部分機組折舊到期、財務費用節約等因素有關。

投資要點：

維持“增持”評級：考慮云南市場化電價上行及財務費用下降，上調22/23 年EPS 至0.38/0.44 元(前值0.36/0.39 元)，預計24 年EPS 0.48元。給予22 年20 倍PE，下調目標價至7.60 元，維持“增持”評級。

1Q22 業績超預期。公司21 年營收202 億元，同比+4.9%;歸母凈利潤58.4 億元，同比+20.8%，符合業績快報指引。公司21 年擬每股派息0.17 元，分紅比例52%。1Q22 公司營收39.4 億元，同比+2.7%;歸母凈利潤7.4 億元，同比+23.4%。我們認為1Q22 業績超我們預期主要由于：市場電價上行疊加部分機組折舊到期，公司毛利18.9 億元，同比+4.1%;財務費用8.1 億元，同比-7.6%。

1Q22 來水同比偏豐，新能源陸續投產。1Q22 公司發電量176 億千瓦時，同比+1.6%;其中水電發電量175 億千瓦時，同比+1.7%，主要與來水同比轉好有關：1Q22 烏弄龍、小灣斷面來水同比偏豐6%、9%。我們預計22 年水電發電量有望優于21 年。公司21 年完成新能源核準(備案)3.9 GW，22 年擬投產新能源裝機1.3 GW。

省內市場電價上行拉升綜合電價。21 年公司綜合結算電價(含稅)0.241 元/千瓦時，同比+0.018 元/千瓦時(+8.1%)，主要由于云南市場化電價同比上行。22 年1-4 月昆明電力交易中心月度交易市場化電價加權平均同比+6.6%。考慮到云南省內電力供需緊平衡疊加水電消納的結構性變化，我們預計電價有望繼續上行。

風險提示：來水不及預期，市場化電價漲幅低于預期等。