鐵路西煤東運仍有一定發展空間：我國能源儲備呈現富煤貧油少氣的格局，煤炭長期以來在我國能源消耗結構中處于核心地位，盡管未來煤炭消耗量可能趨于平穩，但其重要地位難以改變。我國煤炭產銷地域分布不均，產地集中于中西部地區，消耗則集中于東南沿海發達省份，促成穩健的煤炭運輸需求。伴隨著煤炭供給側改革及“公轉鐵”政策深化，煤炭生產進一步向晉陜蒙地區集中，煤炭運輸則進一步向鐵路集中，鐵路煤炭運輸量近幾年持續增長，未來仍有一定空間。

黑金動脈，通聯大秦：晉陜蒙煤炭外運通道在鐵路煤炭運輸通路中占據主導地位，核心干線為大秦線、朔黃線等。大秦鐵路核心資產為大秦線，此外還擁有北同蒲、南同蒲、侯月、石太、太焦、京原、豐沙大、寧岢、介西、口泉、忻河等鐵路線路，參股朔黃鐵路。大秦鐵路本級管轄線路營業里程共計2593.5 公里，路網縱貫三晉南北，橫跨晉冀津京兩省兩市，擁有的鐵路干線銜接我國北方地區最重要的煤炭供應區域和中轉樞紐，在路網中處于“承東啟西”的戰略位置，在我國國家煤炭運輸大格局中處于重要地位。

歷史運營穩健，未來有望平穩發展：大秦鐵路所轄大秦線近年來運量企穩，其余線路貨運量整體小幅增長，客運板塊因新冠疫情暫時承壓。我國煤炭消費仍有少許提升空間，大秦線的優勢不改，周邊線路分流有限，預計其運量基本穩定。公司參股的朔黃鐵路仍將持續貢獻投資收益，其余線路貨量仍將小幅增長，客運則將在疫情后持續恢復，公司有望實現平穩發展。

高股息率的穩健品種：大秦鐵路分紅率持續保持高位，2020-2021 年續創新高，分別達到7.4%、7.5%。公司公告中提及除特殊情況外，每股派發現金股利原則上不低于0.48 元/股，如順利完成，預計2022 年股息率不低于7.86%，該股息率在2021 年全部A 股股息率中位列前1%分位。不同于部分排名更靠前的周期品，大秦鐵路的高股息率預計有望長期維系，目前我國十年國債收益率已經降至2.8%左右，大秦鐵路可持續的高股息率具備較強吸引力。

投資建議：我們預計2022-2024 年公司營業收入分別為799.2 億、835.2 億、866.9 億，同比分別增長1.6%、4.5%、3.8%，歸母凈利潤分別為122.5 億、124.4 億、125.5 億，同比分別增長0.5%、1.6%、0.8%。暫不考慮可轉債轉股帶來的股本增厚，EPS 分別為0.58 元、0.59 元、0.59 元，按照DDM 模型，估算合理股價水平6.85-7.03 元，維持“增持”評級。

風險提示：宏觀經濟下滑，煤炭消費量下滑，核心線路運輸量下降，運價長期不調整，估值局限性