公司概況：能源龍頭一體化布局，協(xié)同效應(yīng)突出。公司背靠國(guó)家能源集團(tuán)，煤電路港航化產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局，鏈條完整、協(xié)同高效、低成本運(yùn)營(yíng)。從合并抵銷前的分部業(yè)績(jī)來看，公司22 年前三季度煤炭、運(yùn)輸、發(fā)電和煤化工板塊實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額557、137、75 和5 億元(占比分別為72%、18%、10%和1%)，非煤業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)占比近28%。

煤炭業(yè)務(wù)：年度長(zhǎng)協(xié)為主，盈利安全邊際較高，中長(zhǎng)期資源優(yōu)勢(shì)突出。

公司動(dòng)力煤資源豐富，目前在產(chǎn)產(chǎn)能約3.4 億噸，在建產(chǎn)能超過5000萬(wàn)噸。公司前三季度年度長(zhǎng)協(xié)占產(chǎn)量比重達(dá)到70%以上，有望持續(xù)受益于中樞價(jià)格提升。公司近年噸煤凈利維持在100 元/噸以上水平，Q1-Q3 噸煤凈利分別約185/202/181 元，處于行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先水平。

非煤業(yè)務(wù)：在建項(xiàng)目較多，各板塊均有增長(zhǎng)空間。公司運(yùn)輸、發(fā)電等板塊資產(chǎn)質(zhì)量?jī)?yōu)，歷史業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)占比在30-40%。其中，朔黃鐵路目前運(yùn)輸能力2.5 億噸(擴(kuò)能后3.5 億噸，遠(yuǎn)期4.5 億噸)，根據(jù)公司規(guī)劃，燃煤機(jī)組裝機(jī)容量仍有超過20%的增長(zhǎng)空間，可持續(xù)增厚公司電力業(yè)務(wù)盈利。此外，公司積極向新能源轉(zhuǎn)型，計(jì)劃在“十四五”期間每年增加新能源裝機(jī)容量不低于0.6GW。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議：看好長(zhǎng)期盈利和分紅能力，估值彈性較高。公司煤電路港航化產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局協(xié)同效應(yīng)突出，中長(zhǎng)期資源優(yōu)勢(shì)明顯，高分紅也進(jìn)一步凸顯優(yōu)質(zhì)公司價(jià)值。按照中國(guó)企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，預(yù)計(jì)22-24 年EPS 分別為3.73、3.83 和3.89 元/股，給予公司A 股23 年P(guān)E 估值11 倍，對(duì)應(yīng)A 股合理價(jià)值42.1 人民幣元/股。根據(jù)公司AH 股最新溢價(jià)率，得到H 股合理價(jià)值34.4 港元/股，維持公司A、H 股“買入”評(píng)級(jí)。(注：除特殊說明外均采用人民幣為貨幣單位)。

風(fēng)險(xiǎn)提示。煤價(jià)超預(yù)期下跌，公司在建項(xiàng)目進(jìn)展低預(yù)期等。