事項：

近期走訪了風電葉片行業(yè)的部分人士，對行業(yè)的現(xiàn)狀及發(fā)展有了進一步的認識。

評論：

行業(yè)基本面向好

1、中國氣象局風能太陽能資源評估中心最新測算，中國陸地和海上風電的潛在開發(fā)量分別為23.8億千瓦和2億千瓦。2009年底國內(nèi)裝機容量為2580萬KW，風能利用率約為1%。

2、風電行業(yè)貿(mào)易組織最新提出，使用風力渦輪每發(fā)電1kWh ，與傳統(tǒng)的發(fā)電廠(燃煤)相比，可減排二氧化碳860g，與燃氣電廠相比減排二氧化碳為400g。

3、國內(nèi)能源“十二五”規(guī)劃中風電產(chǎn)業(yè)發(fā)展目標為2015年全國風電規(guī)劃裝機9000萬KW(含海上風電500萬KW)， 2020年全國風電規(guī)劃裝機1.5億KW(含海上風電3000萬KW)。

對葉片的需求前景分析

按照規(guī)劃目標，未來5年的年均葉片需求(以年均裝機量1200萬KW，以兆瓦級風機占比90%以上推算)約為8000套/年。2009年中國內(nèi)地新增裝機容量1380萬KW，對應葉片消耗(以兆瓦級風機占比80%以上推算)約為10000套。

表面看需求增長前景不樂觀，但我們認為如下幾點因素會拉動風電葉片行業(yè)在未來2-3年繼續(xù)保持較快增長。

1、實施規(guī)劃的前幾年風電場投資規(guī)模會較大，對葉片的需求也較大，使得未來5-10年葉片需求增速可能表現(xiàn)為先高后低的走勢；

2、需求結構性變化明顯?！笆濉逼陂g，葉片需求將主要為1.5MW的40.25m以上的大葉片。盡管2010年的市場主流已經(jīng)為1.5MW風機，但當前的葉片多為37.5m規(guī)格，40.25m規(guī)格葉片的國內(nèi)供貨商主要是中材科技[36.80 1.41%]一家，中航惠滕和中復連眾在該規(guī)格尚未形成產(chǎn)能規(guī)模。未來對大葉片的市場需求遠超當前的實際產(chǎn)能；

3、海上風電的開發(fā)對葉片行業(yè)提出了更高的要求，會推動國內(nèi)葉片行業(yè)的產(chǎn)業(yè)升級。

國內(nèi)葉片行業(yè)的競爭格局

1、 內(nèi)外資各占半壁江山

根據(jù)09年的行業(yè)統(tǒng)計數(shù)據(jù)，國內(nèi)葉片產(chǎn)能(已建成)的規(guī)模化內(nèi)外資企業(yè)共計14家，產(chǎn)能占比約為4：6，兆瓦級以下的葉片市場外資基本退出。外資企業(yè)除了LM外，其它都屬于自我配套類型。8家內(nèi)資企業(yè)多為專業(yè)的葉片生產(chǎn)商。

LM的產(chǎn)品質(zhì)量方面略有優(yōu)勢，但價格普遍較內(nèi)資企業(yè)高15%以上?，F(xiàn)LM又推出采用新技術的葉片，號稱提高發(fā)電效率4-5%，已經(jīng)吸引了一些整機廠商的注意。

內(nèi)資企業(yè)在保持價格優(yōu)勢的同時，通過消化吸收國外技術，產(chǎn)品品質(zhì)也顯著提升，尤其對于滿足市場需求大葉片的能力得到顯著增強。但內(nèi)資企業(yè)在產(chǎn)品設計，尤其是空氣動力學方面較外資企業(yè)仍有較大差距。

2、 產(chǎn)能擴張沖動較大

3、 寡頭壟斷的競爭格局初步形成

研發(fā)能力決定了未來風電葉片企業(yè)的市場競爭地位。目前國內(nèi)三大企業(yè)(中材科技、中復連眾和中航惠滕)正在逐步形成自主的研發(fā)平臺，其中中材科技是依托北玻院的玻璃纖維研究實力并引進德國技術的基礎上實現(xiàn)1.5MW的40.25M葉片的開發(fā)，中復連眾是中建材的復合材料研發(fā)技術并收購德國NOI實現(xiàn)葉片加工水平的顯著提升，中航惠滕是在原有兆瓦級以下葉片研發(fā)實力的基礎上通過收購荷蘭CTC實現(xiàn)兆瓦級以上的研發(fā)能力。三家公司的綜合實力處于伯仲之間。

順應市場需求，3家企業(yè)都在研發(fā)適合1.5MW、3MW及以上風機需求的超越40.25m長度的大葉片，也在為碳纖維等新材料在葉片上的應用做技術儲備。國內(nèi)其它內(nèi)資葉片企業(yè)，基本處于購買生產(chǎn)許可證的階段，不具備持續(xù)的研發(fā)能力 ，持續(xù)競爭力弱。

寡頭壟斷的基本形成意味著未來幾年大葉片市場的最大受益者就是上述三家國內(nèi)企業(yè)。

葉片企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略選擇

1、 搶占海上風電葉片市場

盡管我們認為未來2-3年，國內(nèi)海上風電裝機對葉片的需求不會如陸地風電大，但其對葉片質(zhì)量的要求將確立符合資質(zhì)企業(yè)的市場品牌地位。能供貨海上風電就意味著葉片企業(yè)的綜合實力是行業(yè)內(nèi)最頂級的。目前中復連眾和中航惠滕都給東海大橋風電場供貨，中材科技尚在研發(fā)。2010年下半年江蘇風電場的招標結果公布會讓市場看到國內(nèi)葉片企業(yè)在海上風電市場的最新競爭態(tài)勢。

2、 產(chǎn)能輸出

國內(nèi)風電產(chǎn)能的擴張必然在2-3年后造成產(chǎn)能的絕對過剩。有實力的企業(yè)需要將產(chǎn)能向海外輸送。比如中復連眾、中航惠滕都有少量出口業(yè)務。據(jù)了解，中航惠滕可能會到美國建廠為GE做配套。隨著設計能力的提升，葉片企業(yè)出口的競爭力逐步增強。

3、 產(chǎn)業(yè)延伸

相對LM這種全球化的專業(yè)葉片制造商，國內(nèi)三巨頭的競爭力仍有一定差距。他們的發(fā)展還可以探討上下游一體化的策略。個別葉片企業(yè)對收購風電整機廠、乃至自己投資建風電場做過理論探討。且在大股東為央企的背景下，其可行性較民營企業(yè)要大很多，但短期內(nèi)尚不會提上議事日程

行業(yè)風險

1、 葉片質(zhì)量尚需時間檢驗

國內(nèi)企業(yè)生產(chǎn)的1.5mw葉片開始裝機運行約在3年前，雖然沒有出現(xiàn)什么重大事故，但對于20年的設計壽命而言，畢竟檢驗時間尚短。一旦發(fā)生質(zhì)量事故，企業(yè)維持付出的維修成本會比較大。

2、競爭導致利潤率下滑

風電機組的市場價已經(jīng)由2008年的6200元/KW降低到2010年的4000元/KW，葉片成本占比為風電整機的20-25%左右，必然遭到整機廠商的壓價。 2010年葉片降價的壓力比較大，上半年中材科技因產(chǎn)品旺銷暫時頂住了降價壓力，而中航惠滕、中復連眾的產(chǎn)品普遍降價。我們認為下半年全行業(yè)的價格走低趨勢會持續(xù)，中材科技也難以避免。降價對于葉片企業(yè)而言，將是個長期的趨勢。

在不考慮原材料成本降低的前提下，我們預測2010年的葉片行業(yè)毛利率會較2009年有5個百分點左右的降幅，但行業(yè)龍頭憑借產(chǎn)品結構、技術實力等因素會表現(xiàn)出一定的抗風險能力。

維持行業(yè)“謹慎推薦”評級

盡管行業(yè)利潤率呈逐步走低趨勢，但未來2-3年中材科技、中航惠騰等行業(yè)龍頭企業(yè)憑借其品種結構和技術研發(fā)實力會較好地維持凈利潤水平。因此維持謹慎推薦評級。預期中材科技在完成定向增發(fā)后，10和11年的EPS分別為1.30和1.80，對應10、11年動態(tài)PE分別為28和20，給予“謹慎推薦”評級。建議關注公司的3MW葉片的研發(fā)進度，如能與募集項目建設進度同步推進，則盈利仍有上升空間。