投資要點：

事件：公司發(fā)布2022 年業(yè)績快報，全年實現(xiàn)歸母凈利潤70.99 億元，較上年同期(調(diào)整后)增長10.52%，低于我們此前預期的84.4 億元。

發(fā)電量繼續(xù)高速增長，與營業(yè)收入增速匹配，推算電價基本平穩(wěn)。根據(jù)公司業(yè)績快報，公司2022 年累計發(fā)電量483.5 億千瓦時，較上年同期增長46.21%，其中風電發(fā)電量339.48 億千瓦時，同比增長48.97%，光伏發(fā)電量134.41 億千瓦時，同比增長41.50%。四季度單季發(fā)電量同比增長43.07%，其中風電發(fā)電量同比增長48.51%，光伏發(fā)電量同比增長28.77%。從經(jīng)營數(shù)據(jù)來看，發(fā)電量增速繼續(xù)保持A+H 股綠電運營商第一梯隊，且與營業(yè)收入增速匹配，由此推算公司全年電價基本平穩(wěn)。

全年扣非凈利潤同比增長19.46%，歸母凈利潤增速10.52%，均低于營收增速，或與減值損失等因素有關(guān)。根據(jù)公司業(yè)績快報，公司扣非凈利潤增速高于歸母凈利潤增速，主要系公司2021 年出售持有的金風科技股票，產(chǎn)生了一次性投資收益，導致去年同期高基數(shù)。如果不考慮會計政策調(diào)整(2022年起新能源試運行期發(fā)電量計入營收，此前沖抵在建工程造價，2022 年報表追溯調(diào)整2021 年)，2022 年前三季度歸母凈利潤增速為52.97%，高于前三季度發(fā)電量增速，但是全年歸母凈利潤增速降為25.8%，低于營收及發(fā)電量增速，預計可能與減值損失有關(guān)，公司四季度電量電價均保持穩(wěn)定。

三季度現(xiàn)金流量大幅改善，預計四季度及2023 年補貼繼續(xù)回收。公司前三季度經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額達到95.8 億元，同比增長73.44%，經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額增速大于凈利潤增速。公司9 月底應(yīng)收賬款余額為279 億元，較6 月底增長約12 億元，增長速度明顯放緩，部分歷史拖欠補貼預計已經(jīng)開始回收。近期國家電網(wǎng)與南方電網(wǎng)發(fā)布第一批新能源項目核查合規(guī)清單，預計四季度及2023 年補貼繼續(xù)回收，公司現(xiàn)金流有望進一步改善。

2022 年9 月底在建工程389 億，9 月與長江電力等共同成立內(nèi)蒙古三峽陸上新能源投資公司，2023年硅料價格有望大幅回落，看好公司業(yè)績增速持續(xù)性。截至2022 年9 月底，公司在建工程余額尚有389 億元，在建工程余額反映了公司業(yè)績增長的持續(xù)性。公司2022 年9 月公告與長江電力、三峽資本、三峽投資共同出資成立內(nèi)蒙古三峽陸上新能源投資公司，公司出資34 億元，占比34%;長江電力出資33 億元，占比33%。我們分析公司與長江電力以及三峽集團投資平臺深度合作，有助于利用長電電力和集團充沛的現(xiàn)金流，實現(xiàn)新能源裝機跨越式發(fā)展，看好業(yè)績增速持續(xù)性。

盈利預測與估值：結(jié)合業(yè)績快報，我們判斷業(yè)績低于預期與減值有關(guān)，據(jù)此下調(diào)公司2022 年歸母凈利潤預測為70.99 億元(調(diào)整前為84.4 億元)，維持2023-2024 年預測分別為95.67 億元、106.75億元，對應(yīng)PE 分別為23、17 倍和15 倍，減值不影響經(jīng)營業(yè)績與長期價值，維持“買入”評級。

風險提示：光伏組件價格回落不及預期。