深耕晶硅材料60余年，始于半導體興于光伏

中環在晶硅材料領域的積累已超60 年，前身為半導體材料廠，2020 年公司迎來混改，實控人由天津市國資委變更為TCL 科技。公司控股股東及董事長多次增持，截止2022 年10 月31日，控股股東及董事長分別持有公司29.8%、0.07%的股本，公司2021 年起兩次進行回購，回購數量占總股本0.59%。公司現在具有股權激勵和員工持股雙計劃，激勵大幅提升。混改完成后，公司資本結構逐步得到優化，費用控制能力顯著提升，財務費用以及管理費用不斷降低。TCL 中環主營業務包括光伏硅片、光伏電池及組件、半導體材料，其中光伏硅片是公司的核心業務，2022 年上半年收入占比為77.19%。中環是硅片環節雙寡頭之一，2021 年根據產量算中環市占率約18.63%，按產能算中環市占率約21.20%。

光伏硅片：先進產能放量，龍頭優勢凸顯

光伏行業需求旺盛，大尺寸、薄片化、N 型片已漸成趨勢，硅片將進入差異化發展階段。中環推出210 引領行業發展，210 電池和組件非硅成本較182 分別降低5.70%和2.66%。此外中環積極推動薄片化，目前硅片報價已經降至150μm 的厚度，并且N 型硅片市占率全球第一。硅料環節進入降價通道后，硅片企業間非硅成本的競爭重回舞臺。中環始終堅持制造方式變革，堅持工業4.0 柔性制造，實現生產效率、人機效率、效益指標及ESG 全方位領先。據中環測算，公司目前已經實現了“333”成本領先目標，即單公斤硅料成本領先3 元以上，單公斤開爐成本領先3 元以上，圓棒單位公斤出片數領先3 片以上。

光伏其他環節：自有組件消化部分硅片，具備下一代電池技術儲備

中環為Maxeon 第二大股東，Maxeon 引領IBC 電池路線，技術儲備較為充足，實驗室轉換效率達到25.2%。國內方面，2022 年11 月環晟光伏與宜興市經開區簽訂50 億元光伏電池片擴產項目，公司一體化布局逐步完備。組件端，環晟光伏是唯一擁有疊瓦專利知識產權許可授權的公司，疊瓦專利保護效果較好，疊瓦的封裝技術可以使得組件轉換效率提升8%-10%，并可有效降低熱斑風險。效率、成本方面優勢明顯的同時，有望打開海外市場。

半導體材料：技術積淀深厚，充分享受行業周期

半導體硅片行業壁壘高，前五大企業均為非大陸企業，2021 年銷售額市占率超80%。近年全球新增8 英寸和12 英寸晶圓廠主要集中在中國，而上游硅片產能較少，國內半導體硅片端迎來超級周期。TCL 中環是國內最早從事半導體硅片研發生產的企業之一，技術經驗積累深厚，已實現8 英寸及以下主流產品全覆蓋，12 英寸Logic，CIS，Power 等產品已基本完成所有產品門類設計。中環全面融入半導體價值鏈，實現了國內客戶全面覆蓋和國際多家頭部客戶的突破，全球商業化加速，市場份額快速提升。

盈利預測與投資建議

我們預計公司2022、2023 年可實現歸屬凈利潤69、89 億元，對應PE 分別為19、15 倍，給予買入評級。

風險提示

1、產能建設不及預期;

2、行業競爭加劇。