投資要點

深耕光伏十六載，鑄就全球光伏組件龍頭地位公司是全球光伏組件一體化龍頭，2018-2021 年，公司歸母凈利潤從2.74 億元增長至11.41億元，三年CAGR 為60.96%。2022 年，受益于下游需求爆發(fā)以及成本改善，公司預(yù)計實現(xiàn)歸母凈利潤29.47 億元，同比大增158.21%。

一體化企業(yè)穩(wěn)坐組件龍頭，N 型TOPCon 加速放量組件環(huán)節(jié)第一梯隊格局穩(wěn)定，2019-2022 年全球CR5 分別43%、55%、63%、61%，集中度呈現(xiàn)持續(xù)上升趨勢。組件龍頭相比二三線企業(yè)規(guī)模優(yōu)勢顯著、成本控制能力更強，且在品牌渠道、技術(shù)布局、國際化布局等方面具備領(lǐng)先優(yōu)勢。2022年以來N型技術(shù)加速迭代，TOPCon 經(jīng)濟性逐步驗證。成本端，根據(jù)測算，預(yù)計2022 年末TOPCon 組件一體化成本較P 型僅高0.02 元/W;價格端，受益于BOS 成本攤薄以及發(fā)電量增益，TOPCon 組件較PERC 溢價達到0.07 元/W;2022 年末TOPCon 電池產(chǎn)能規(guī)模達到約95GW。按照目前各企業(yè)的產(chǎn)能規(guī)劃，預(yù)計2023 年末N 型TOPCon 電池產(chǎn)能有望超過300GW。

品牌+渠道構(gòu)筑護城河，一體化產(chǎn)能布局強化競爭力2022 年，公司一體化程度進一步加深。2022 年底，硅片、電池片、組件產(chǎn)能分別達到65GW、55GW 和70GW;且在海外已形成7GW 的硅片-電池-組件的一體化生產(chǎn)制造能力，有助于公司增強和保障針對不同市場的供應(yīng)彈性。公司連續(xù)八年獲評“最具可融資性”組件品牌稱號，是全球僅有的兩家企業(yè)之一，組件產(chǎn)品可靠性行業(yè)領(lǐng)先。公司建立“全球化布局、本土化經(jīng)營”的銷售布局戰(zhàn)略，2022Q1-Q3 組件產(chǎn)品實現(xiàn)境外收入357.73 億元，境內(nèi)收入151.12 億元，境外占比達到70.30%。

研發(fā)驅(qū)動強者恒強，N 型TOPCon 技術(shù)先發(fā)優(yōu)勢顯著公司堅持高功率高效率道路，累計22 次打破電池和組件效率世界紀錄。2022 年12 月，公司N 型TOPCon 電池實現(xiàn)26.4%的轉(zhuǎn)換效率，過去兩年里連續(xù)第7 次打破N 型TOPCon 電池世界記錄。公司在TOPCon 的產(chǎn)能投產(chǎn)規(guī)模及節(jié)奏、量產(chǎn)平均效率、量產(chǎn)成本、出貨規(guī)模等方面均大幅領(lǐng)先行業(yè)，先發(fā)優(yōu)勢顯著，是TOPCon 領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)者和定義者。2022 年末，公司N 型TOPCon 電池產(chǎn)能規(guī)模達到35GW，量產(chǎn)平均效率達到25.1%，2022Q4 已實現(xiàn)N 型P 型組件一體化生產(chǎn)成本持平。2022 年全年，公司N 型組件出貨超過10GW，出貨占比約25%，隨著N 型產(chǎn)能的大規(guī)模釋放，2023 年公司N 型組件出貨占比有望超60%。

盈利預(yù)測與估值

首次覆蓋，給予“買入”評級：公司是全球光伏組件龍頭，N 型TOPCon 加速放量有望推動量利齊升。我們預(yù)計公司2022-2024 年歸母凈利潤分別為29.47、65.35、90.28 億元，同比增速分別為158%、122%、38%;2022-2024 年EPS 分別為0.29、0.65、0.90 元/股，對應(yīng)PE 分別為51、23、17 倍。綜合考慮公司成長性與一定安全邊際，我們給予公司2023年行業(yè)平均估值29 倍，對應(yīng)目標市值1887 億元，目標股價18.87 元，對應(yīng)當(dāng)前股價尚有26%漲幅。給予“買入”評級。

風(fēng)險提示

全球光伏裝機不及預(yù)期;原材料成本超預(yù)期上漲;境外市場經(jīng)營風(fēng)險。