核心觀點：

22 年扣非業績同比增長45%，24-26 年分紅比例擬提升至60%以上。

公司發布年報，22 年度公司實現扣非歸母凈利潤71.9 億元，同比+44.8%。擬派發現金股利35.7 億元或1.80 元/股，年度累計分紅比例63.9%。公司發布分紅規劃，擬將24-26 年度現金分紅比例進一步提升至不少于當年可供分配利潤的60%。

自產煤成本優勢突出，22 年噸煤凈利達271 元。(1)產銷量：22 年度公司原煤產量4057 萬噸(同比+0.4%);自產煤銷量3696 萬噸(同比-1.1%)。(2)價格成本：22 年度自產煤平均售價738 元/噸(同比+16.2%)，平均成本196 元/噸(同比+8.1%)。測算公司噸煤凈利達271元(同比+40.2%)，續創上市以來新高。

在建礦建設、產能核增持續推進，未來產量仍有小幅增長空間。公司所屬煤礦效益較好，生產礦井中除鋪龍灣、宏遠、鹿臺山煤礦盈利能力較弱，其余礦井噸產能凈利均超過200 元。此外，公司河曲露天、長春興、豹子溝等優質煤礦的產能核增工作已取得積極進展，未來隨著在建礦井、核增產能相繼投產達產，公司原煤產量有5-10%的增長空間。

盈利預測與投資建議。公司煤礦普遍較新、人員負擔輕、自產煤單位成本優勢明顯，噸煤盈利能力處于山西煤企前列。隨著在建及核增產能逐步投產達產，公司煤炭產量仍有小幅增長空間，而大股東山西焦煤集團資源優勢更為突出。公司21-22 年度實際分紅比例分別達到63%和64%，24-26 年分紅比例擬提升至60%以上，高分紅凸顯公司價值，有望帶動估值修復。預計公司2023-25 年EPS 分別為3.55、3.69、3.89 元/股，參考可比公司估值，給予公司2023 年6 倍PE，對應合理價值21.28 元/股，給予公司“買入”評級。

風險提示。煤價超預期下跌，成本費用過快上漲或計提大額減值等。