核心觀點：

投資收益大幅提升，2023Q1 歸母凈利潤同比大增104%。公司發布2023Q1 業績快報，預計實現營業收入2.51 億元(同比+44.1%)，歸母凈利潤11.36 億元(同比+103.7%)。公司收入增長主要系控股水電恢復正常發電，Q1 水電發電量同比+24.6%，平均上網電價同比+4.8%，同時新增光伏項目貢獻增量;利潤增長主要系雅礱江水電量價齊升及新增大渡河10%股權，帶動投資收益同比+5.68 億元(同比+84.1%)。

雅礱江送蘇電價全年上浮，期待來水均值修復及兩河口發揮調節作用。

2023Q1 公司預計實現投資收益12.43 億元，從歷史數據看，公司投資收益中90%以上來自雅礱江水電(持股48%)，考慮新增大渡河股權，假設以90%的比例測算，23Q1 雅礱江水電有望實現歸母凈利潤23.31億元(同比+77.3%)，主因或為量價齊升，一方面Q1 雅礱江來水好轉及兩河口放水帶動發電量提升，兩河口調節效應初露崢嶸;另一方面江蘇省核定23 年錦官電源組送蘇上網電價0.3195 元/千瓦時(2022 年為自8 月起實施，已在22Q4 兌現)，相比此前批復電價漲幅22.7%。雅礱江水電布局水風光一體化，坷垃光伏、臘巴山風電有望于今年投產。

收購國能大渡河10%股權，持續鞏固水電布局。公司以40.13 億元成功競購國能大渡河10%股權，收購完成后持股比例提升至20%。截至2022 年5 月末，大渡河公司水電裝機11.74GW，在建雙江口電站投產后將顯著提高流域內調節能力，同時四川省建設特高壓外送線路將有效緩解流域棄水，大渡河公司盈利能力有望持續提升。

盈利預測與投資建議。預計2022~2024 年公司歸母凈利潤分別為35.1/47.4/51.8 億元，按最新收盤價對應PE 分別為17.7/13.1/12.0 倍。

雅礱江水電業績穩健，新能源成長空間廣闊。參考同業估值，給予公司2023 年15 倍PE，對應15.94 元/股合理價值，維持“買入”評級。

風險提示。來水波動;上網電價調整風險;投資收益波動等。