核心觀點：

煤價高企壓制火電盈利，投資收益顯著支撐業(yè)績。公司發(fā)布2022 年報，營收94.15 億元(同比+0.05%)、歸母凈利1.83 億元(同比-77.8%)，主要系煤價高企壓制盈利;投資收益2.45 億元(梅州客商行/東方富海/中廣核汕尾分別為0.51/0.92/0.38 億元)，此外，對東方富海計提2.26億元減值準備。2022 年上網(wǎng)電量176 億千瓦時(同比+0.7%)，市場化比例100%(2021 年為56.3%);經(jīng)營現(xiàn)金流凈額12 億元(同比-16.6%)。

多元電煤采購策略，煤價下跌業(yè)績彈性大。公司火電燃料主要是市場煤，4 月17 日秦皇島Q5500 煤價已降至1000 元/噸，較去年高點下降37.5%，公司進口煤占比較高，且進口煤現(xiàn)貨價格亦低于國內(nèi)，公司亦積極拓張長協(xié)，期待燃煤成本加速下降。電價方面，2022 年公司火電上網(wǎng)電價0.59 元/千瓦時，廣東省2023 年度中長期電價頂格上浮(較2022 年提升5.7 分/千瓦時)，預(yù)計電價提升帶動火電盈利修復(fù)。

火電裝機高增，在建2GW+規(guī)劃6GW。公司火電在運3.47GW、在建2GW(陸豐二期/3、4 號機組)、規(guī)劃6GW(陸豐三四期/5~8 號機組、荷樹園四期/7、8 號機組)，裝機彈性較高。其中陸豐3/4 號機組11 月底已開工建設(shè)，預(yù)計十四五期間實現(xiàn)雙投。在運裝機中，荷樹園屬于資源綜合利用電廠，上網(wǎng)電價在0.6 元/度左右。新能源方面，公司聯(lián)合中廣核共同運營汕尾后湖0.5GW 海風(fēng)項目(持股8.09%，2021 年11月并網(wǎng)、高電價，2022 年滿產(chǎn)發(fā)電實現(xiàn)凈利潤4.73 億元)。

盈利預(yù)測與投資建議。預(yù)計公司2023~2025 年歸母凈利潤分別為13.04、17.92、24.11 億元，按最新收盤價對應(yīng)PE 分別為11.16、8.12、6.04 倍。公司火電集中于廣東省，盈利對煤價彈性較大，且新增裝機彈性較高。參考同業(yè)估值水平，給予公司2023 年15 倍PE 估值，對應(yīng)8.99 元/股合理價值，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示。煤價持續(xù)上行;項目建設(shè)進度、用電需求增長不及預(yù)期等。