事件概述：5 月15 日，國家發(fā)改委印發(fā)《關(guān)于白鶴灘～江蘇、白鶴灘～浙江特高壓直流工程和白鶴灘水電站配套送出工程臨時輸電價格的通知》(發(fā)改價格〔2023〕404 號)。

白鶴灘外送輸配電價正式確認(rèn)：根據(jù)文件公示，白鶴灘～江蘇、白鶴灘～浙江±800 千伏特高壓直流工程臨時輸電價格分別為8.36、8.14 分/千瓦時(含稅，含輸電環(huán)節(jié)線損，線損率6%)，已投產(chǎn)白鶴灘水電站配套送出工程臨時輸電價格為0.85 分/千瓦時(含稅，不計線損)。5 月8 日公司業(yè)績發(fā)布會已經(jīng)明確白鶴灘外送江蘇、浙江的特高壓輸配電價及發(fā)電側(cè)上網(wǎng)電價，但當(dāng)時并未明確省內(nèi)過網(wǎng)費(即配套送出工程輸電價)以及是否追溯調(diào)整。《通知》明確四川省內(nèi)過網(wǎng)費為0.85 分/千瓦時，與我們之前在公司深度報告《4+2+N=?》中假設(shè)的1.5分/千瓦時相比，下降0.65 分/千瓦時。考慮到每年白鶴灘外送江、浙計劃電量均超240 億度，合計近500 億度電可增加營收約2.9 億營收、考慮到所得稅三免三減半政策，可增加凈利約2.5-2.9 億元。

發(fā)改委明確特高壓輸電價格自并網(wǎng)起結(jié)算：目前白鶴灘上網(wǎng)電價仍按臨時電價結(jié)算，與外送江、浙上網(wǎng)電價之間有約8 分/千瓦時的價差。404 號文明確“白鶴灘水電站工程并網(wǎng)發(fā)電至本通知執(zhí)行之日期間輸送電量，白鶴灘～江蘇、白鶴灘～浙江±800 千伏特高壓直流工程輸電價格按上述核定價格執(zhí)行，四川省內(nèi)輸電價格按我委協(xié)調(diào)明確的過渡期(2021 年)水平執(zhí)行”。預(yù)計四川省內(nèi)電量及市場化結(jié)算給云南電量部分或不追溯調(diào)整;送浙特高壓是在2022 年底投運，輸送電量較少;關(guān)鍵在于2022 年5 月投運的送蘇特高壓。根據(jù)《江蘇廣電》新聞報道，截至2023 年1 月17 日，白鶴灘累計送江蘇電量103.4 億千瓦時;考慮到白鶴灘1Q23 發(fā)電量136 億千瓦時，假設(shè)截至404 號文正式開始執(zhí)行的5 月1 日，白鶴灘累計送蘇電量為150 億千瓦時，則測算追溯電費理論上可增加約10.6億元營收、約9.3-10.6 億元凈利潤。

投資建議：白鶴灘外送輸配電價正式核準(zhǔn)，中間環(huán)節(jié)降價帶來上網(wǎng)電價提升，有望進(jìn)一步增厚業(yè)績。根據(jù)電價變化調(diào)整對公司盈利預(yù)測，預(yù)計23/24/25 年EPS分別為1.46/1.47/1.48 元(前值1.45/1.46/1.48 元)，對應(yīng)5 月15 日收盤價PE 分別為15.8/15.7/15.5 倍。參考公司歷史估值及新業(yè)務(wù)發(fā)展?jié)摿Γo予公司23 年20.0 倍PE 估值，目標(biāo)價29.20 元/股，維持“推薦”評級。

風(fēng)險提示：1)流域來水偏枯;2)需求下滑壓制電量消納;3)市場交易電價波動;4)財稅等政策調(diào)整。