佛山區域城燃，“能源+科技+X”戰略下向綜合能源服務商轉型：

公司為佛山區域城市燃氣運營商，近年來逐步向異地擴張。在佛山地區工業煤改氣持續推動下，近年來公司銷氣量快速增長，根據歷年年報披露，公司銷氣量從2018 的17.02 億方提升至2022年的40.5 億方，年復合增速達到24.2%。公司業績穩健增長，營業收入從2017 年的42.92 億元提升至2022 年的189.23 億元年，復合增速達到34.5%;歸母凈利潤從2017 年的3.47 億元提升至2022 年的6.55 億元，復合增速達到13.5%。公司堅持“能源+科技+X，奔向碳中和”的戰略方向，加快由單一的城燃向綜合能源服務商轉型，氫能為公司重點轉型方向。

成本與氣價雙利好，城燃主業業績拐點已至：

根據佛山市規劃，到2025 年佛山市天然氣消費規模目標達到59-72億方/年，預計較2020 年提升35.8-48.8 億方/年，銷氣量仍有較大增長潛力。由于上游氣價上漲，公司近兩年來毛利率持續下滑，隨著國內外市場化天然氣價格回落、下游順價情況的改善、公司與切尼爾/碧辟/中化簽署的海外低價長協開始履約，公司城市燃氣主業的毛差和業績拐點已至。

佛山氫能產業孕育氫能科技先行者，隔膜壓縮機技術領先：

依托佛山氫能產業，公司有望成為氫能科技先行者，目前公司在氫能領域已經布局了SOFC 固體氧化物燃料電池、橇裝天然氣制氫設備、隔膜壓縮機等多項氫能技術。其中，目前最值得關注的是控股子公司佛燃天高的隔膜壓縮機產品。隔膜壓縮機對氣體介質無污染，廣泛應用于氫能充裝和使用環節。據公司年報披露，2022 年，佛燃天高的隔膜壓縮機訂單總數超過150 臺，總訂單金額超過6500 萬元，相較于2021 年增長高達三倍左右。根據勢銀能鏈披露，佛燃天高一期產能已達500 臺/年，預計二期產能將達到1000 臺/年，未來發展前景可期。

投資建議：

公司于2023 年6 月發布限制性股票激勵計劃，業績考核要求2023-2025 年公司營業收入分別不低于236.54 億元、283.85 億元、326.42億元;每股收益分別不低于0.75 元/股、0.82 元/股、0.90 元/股。

我們預計公司2023-2025 年的收入分別為245 億元、299 億元、362億元，增速分別為29.6%、21.8%、21.14%，凈利潤分別為7.39 億元、9.76 億元、12.66 億元，增速分別為12.7%、32.2%、29.7%，成長性突出;公司城燃主業有望復蘇，氫能產業布局初見崢嶸，隔膜壓縮機技術領先，首次給予買入-A 的投資評級，給予公司2024 年16 倍市盈率，對應12 個月目標價為16.32 元。

風險提示：政策變動風險、天然氣價格波動風險、氫能新業務開拓不及預期、假設不及預期的風險。