高彈性噴吹煤龍頭，集團(tuán)資產(chǎn)整合可期，評(píng)級(jí)“增持”

我們首次覆蓋中國(guó)噴吹煤行業(yè)龍頭潞安環(huán)能，目標(biāo)價(jià)18.6 元，基于8.0x2024PE，與公司2016 年供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革以來(lái)的平均估值水平一致，2023-25EEPS 為3.26/2.32/2.08 元。基于公司較低的估值以及較高的分紅率，我們認(rèn)為目前股價(jià)已經(jīng)基本反映了今年煤炭?jī)r(jià)格的顯著下降，評(píng)級(jí)“增持”。雖然1H23 噴吹煤價(jià)格在供需失衡下出現(xiàn)顯著下降，但2H23 的傳統(tǒng)需求旺季以及潛在宏觀支持政策或階段性支撐煤價(jià)。公司產(chǎn)量占集團(tuán)2022 年產(chǎn)量為54%，在山西省屬國(guó)企資產(chǎn)證券化率要求下，未來(lái)整合收購(gòu)集團(tuán)資產(chǎn)可期。

噴吹煤價(jià)格或受制于鋼鐵需求疲弱以及進(jìn)口量的強(qiáng)勁增長(zhǎng)2023 年中國(guó)高爐噴吹煤價(jià)格或受制于疲弱的鋼鐵需求、強(qiáng)勁的進(jìn)口量增加以及動(dòng)力煤寬松化后部分回流的噴吹煤。我們預(yù)計(jì)2023 年中國(guó)粗鋼產(chǎn)量將小幅增長(zhǎng)0.7%，盡管有潛在的宏觀支持政策，但復(fù)蘇持續(xù)弱于預(yù)期的地產(chǎn)銷(xiāo)售將使得粗鋼產(chǎn)量很難有超預(yù)期表現(xiàn)，潛在的粗鋼產(chǎn)量平控政策執(zhí)行或抑制2H23 噴吹煤需求。今年以來(lái)噴吹煤中的無(wú)煙煤進(jìn)口量大幅增加也推動(dòng)了噴吹煤供給增量。動(dòng)力煤和貧瘦煤在不同價(jià)格下或有跨界，今年以來(lái)動(dòng)力煤供需顯著寬松化也使得部分未洗選的貧瘦煤回流。我們預(yù)計(jì)長(zhǎng)治貧瘦煤價(jià)格將從2022 年的1,798 元/噸下降到2023/24 年的1,207/1,006 元/噸。

供需寬松下動(dòng)力煤價(jià)格中樞下移趨勢(shì)顯著

公司56%的煤炭以優(yōu)質(zhì)動(dòng)力煤的形式銷(xiāo)售。在海外煤炭供需寬松化驅(qū)動(dòng)的中國(guó)煤炭進(jìn)口量大漲、中國(guó)產(chǎn)能核增以及新增產(chǎn)能投放帶來(lái)的高基數(shù)上煤炭產(chǎn)量進(jìn)一步增長(zhǎng)、新能源裝機(jī)強(qiáng)勁增長(zhǎng)以及5 月以來(lái)全國(guó)來(lái)水明顯好轉(zhuǎn)的影響下，今年以來(lái)中國(guó)動(dòng)力煤供需顯著寬松化。金正能源統(tǒng)計(jì)的全社會(huì)庫(kù)存6月底達(dá)到約2.14 億噸，高出歷史同期平均水平約5,000 萬(wàn)噸。即使迎峰度夏和迎峰度冬將帶來(lái)煤價(jià)階段性的反彈，但煤價(jià)中樞下移的趨勢(shì)或?qū)⒊掷m(xù)，我們預(yù)計(jì)2023/24 年北港5,500 卡價(jià)格將下移到950 元/噸和850 元/噸。

山西資產(chǎn)證券化率提升要求下，集團(tuán)資產(chǎn)整合可期

山西省2021 年提出省屬國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)證券化率要達(dá)到80%以上，同時(shí)煤炭上市公司經(jīng)過(guò)2016 年以來(lái)的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革紅利期以及2021-22 煤炭行業(yè)超級(jí)繁榮周期，大幅修復(fù)的資產(chǎn)負(fù)債表提供了收購(gòu)整合集團(tuán)資產(chǎn)的財(cái)務(wù)基礎(chǔ)，收購(gòu)集團(tuán)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)已經(jīng)成為行業(yè)普遍現(xiàn)象。2019 年11 月公司收購(gòu)集團(tuán)慈林山煤業(yè)，增加煤炭產(chǎn)能540 萬(wàn)噸，即是收購(gòu)整合集團(tuán)同業(yè)資產(chǎn)進(jìn)行體量擴(kuò)張和盈利提升的舉措。2022 年公司已進(jìn)入凈現(xiàn)金狀態(tài)，同年公司原煤產(chǎn)量占集團(tuán)比例僅為54%，凸顯了進(jìn)一步整合集團(tuán)資產(chǎn)的空間。

風(fēng)險(xiǎn)提示：鋼鐵需求弱于預(yù)期以及煤炭進(jìn)口量強(qiáng)于預(yù)期。