投資要點(diǎn)

省屬華東焦煤 龍頭，股價受益于焦煤價格增長。公司經(jīng)資產(chǎn)重組上市，實(shí)控人為安徽省國資委。2022 年，公司主營業(yè)務(wù)為煤炭開采、煤化工，毛利貢獻(xiàn)占比分別為67.4%、24.0%。2021 年以來，煤炭及煤化工業(yè)務(wù)共同發(fā)力，公司業(yè)績大幅增長。通過復(fù)盤公司股價表現(xiàn)與產(chǎn)品量價變化的關(guān)系時，我們認(rèn)為焦煤價格變化對股價表現(xiàn)有較強(qiáng)的影響，因此我們選擇優(yōu)先判斷焦煤行業(yè)的基本面趨勢，其次跟蹤產(chǎn)業(yè)延展帶來的增量。

焦煤行業(yè)：供應(yīng)缺乏彈性，需求預(yù)期平穩(wěn)，焦煤價格有望企穩(wěn)回升。自2021 年以來，國內(nèi)政策側(cè)重動力煤保供，對煉焦煤傾斜較小，國產(chǎn)焦煤供應(yīng)增量受限，2022 年國內(nèi)焦煤產(chǎn)量同比僅增長0.7%;此外，隨著開采年限增加，國內(nèi)焦煤洗選率逐年降低，2022 年焦精煤洗選率為37.4%，較2018 年下滑3 個百分點(diǎn)，對實(shí)際供給產(chǎn)生進(jìn)一步的壓縮。進(jìn)口方面，今年以來焦煤進(jìn)口量同比雖有量增，但已連續(xù)兩月環(huán)比量減，且優(yōu)質(zhì)主焦煤進(jìn)口有限。需求層面，在穩(wěn)增長預(yù)期和鋼鐵限產(chǎn)政策的平衡中，前者帶來的作用相對明顯，隨著穩(wěn)增長目標(biāo)的落實(shí)，預(yù)計后期焦煤需求將獲得邊際改善，焦煤價格有望企穩(wěn)回升。

煤炭分部：產(chǎn)能效益齊頭并進(jìn)，煤炭主業(yè)穩(wěn)步增長。新投在建協(xié)同發(fā)力，產(chǎn)能續(xù)增夯實(shí)主業(yè)。公司煤炭資源豐富，煤種齊全，截至2022 年底，公司在產(chǎn)礦井17 座，核定產(chǎn)能3555 萬噸/年。其中信湖礦于2021 年9 月新投產(chǎn)，為公司帶來產(chǎn)能300 萬噸/年，主產(chǎn)優(yōu)質(zhì)焦煤及1/3 焦煤，屬于市場稀缺綠色優(yōu)質(zhì)煤種。此外，公司亦有在建礦井陶忽圖煤礦，礦井于2023 年5 月正式開工，設(shè)計年產(chǎn)能達(dá)800 萬噸，主產(chǎn)高卡動力煤，建設(shè)周期約52個月，預(yù)計達(dá)產(chǎn)后將貢獻(xiàn)利潤總額10.4 億元/年。煤炭主業(yè)穩(wěn)增，毛利率領(lǐng)先行業(yè)。公司煤炭板塊營收主要由焦煤貢獻(xiàn)，占比呈增長之勢。產(chǎn)銷方面，隨著信湖礦逐步達(dá)產(chǎn)，公司煤炭產(chǎn)銷仍有增長空間。過去兩年，煤價中樞提升，公司煤炭毛利率提升至48%以上，毛利率在行業(yè)中處于領(lǐng)先地位，僅次于山西焦煤。

化工分部：積極延伸煤化工產(chǎn)業(yè)鏈，打造第二增長極。公司于2022 年9 月新投產(chǎn)50 萬噸/年的甲醇項(xiàng)目，甲醇產(chǎn)能增至90 萬噸/年。同時，公司將于2023 年底投產(chǎn)60 萬噸乙醇項(xiàng)目，該項(xiàng)目以新投產(chǎn)的甲醇項(xiàng)目生產(chǎn)的甲醇為原料生產(chǎn)乙醇，據(jù)公司測算，乙醇項(xiàng)目投產(chǎn)后，將平均新增利潤總額6.69 億元/年。同時，該項(xiàng)目有利于降低化工市場波動帶來的業(yè)績波動，提高公司抗風(fēng)險能力，強(qiáng)化核心競爭力。焦炭方面，公司于2022 年改造濕熄焦?fàn)t為干熄焦?fàn)t，環(huán)保友好度提升，未來公司焦炭產(chǎn)能利用率將同比提升。

盈利預(yù)測與投資建議：穩(wěn)增長背景下，焦煤資源稀缺屬性凸顯，預(yù)計后期焦煤價格將環(huán)比回升。公司地處華東腹地，下游客戶銷路穩(wěn)定，公司煤炭業(yè)績穩(wěn)定。同時，公司化工板塊甲醇及乙醇等新項(xiàng)目陸續(xù)投產(chǎn)，預(yù)計將帶來量增。此外，公司分紅逐年增長，有望催化估值體系向DDM 重構(gòu)，實(shí)現(xiàn)價值重估。據(jù)此，我們調(diào)整了盈利預(yù)測，預(yù)計公司2023-2025 年歸母凈利潤分別為68.2/73.6/83.7 億元，同比-2.6%/+7.9%/+13.7%，EPS 分別為2.75/2.97/3.38 元，對應(yīng)7 月17 日收盤價PE 分別為4.5/4.2/3.7 倍，維持“增持”評級。

風(fēng)險提示：煤炭價格大幅下滑、宏觀波動超預(yù)期、在建工程不及預(yù)期、安監(jiān)環(huán)保政策變化、化工產(chǎn)品需求不及預(yù)期。