潞安環能作為 國內噴吹煤行業龍頭，擁有自主知識產權的貧煤、貧瘦煤高爐噴吹技術，是唯一一家從事煤炭生產的高新技術企業，是煤企中的“專精特新”。我們認為公司自身煤炭資產優質，推行精益經營理念，企業治理能力優，經營穩健性強，同時煤炭產能具有內生外延增長空間，且煤炭產品多以市場煤價格銷售，業績具有高彈性。與此同時，當前公司處于凈現金狀態，估值水平處于歷史較低水平，有較大修復空間。

公司聚焦煤炭主業，主要產品為噴吹煤、混煤。煤炭業務是公司主要營收和利潤來源，營收占比約90%。2022 年，公司煤炭板塊營收493 億元，占總營收的91%;煤炭板塊實現毛利302 億元，占總毛利的99.7%。混煤和噴吹煤是公司的主要產品。公司主要煤種是瘦煤、貧瘦煤和貧煤，主要銷售產品為噴吹煤、混煤、洗精煤、洗混塊等 4 大類，其中，噴吹煤和混煤是公司主要煤種，兩者占公司煤炭產銷量的90%以上。煤炭板塊營收中噴吹煤占比超50%。2022 年，噴吹煤營收達275.5 億元，占比達56%;噴吹煤實現毛利達171.3 億元，占比為57%。

受益于產銷雙升&煤價上漲&成本管控，2022 年公司業績大幅抬升。

2018 年以來，公司煤炭產銷穩步增長。2018-2022 年，5 年間公司產銷量一直保持增長態勢，原煤產量5 年CAGR 為8.21%，商品煤銷量5 年CAGR 為8.60%。其中，2022 年，原煤產量5690 萬噸，同比+4.67%。

商品煤銷量5294 萬噸，同比+5.14%，其中噴吹煤占比38%，混煤占比56%。2022 年公司噸煤售價大幅上漲。受益煤炭行業景氣上行周期，2022 年， 公司商品煤綜合銷售單價上漲至931 元/ 噸， 同比增長17.22%，其中噴吹煤綜合售價1351 元/噸，同比+25.22%;混煤綜合售價692 元/噸，同比+9.46%。2022 年以來，公司噸煤成本呈下降態勢。

2022 年公司噸煤銷售成本為359 元/噸，較2021 年的374 元/噸同比下降3.92%，2023Q1 公司噸煤銷售成本為351 元/噸，較2022 全年下降2.34%。

公司擁有自主知識產權的貧煤、貧瘦煤高爐噴吹技術，是唯一一家從事煤炭生產的高新技術企業，煤企中的“專精特新”，噴吹煤產品競爭優勢強。

公司貧煤、貧瘦煤高爐噴吹技術曾先后獲得國家科技進步獎二等獎、煤炭工業科技進步獎特等獎等。公司是煤炭行業首家，也是唯一一家高新技術企業，2022 年公司再次通過高新技術企業認定，繼續享受10%企業所得稅優惠政策。2023 年3 月，公司入選創建世界一流專精特新示范企業名單。公司可生產出具有“三高(高熱值、高熱穩定性、高灰熔融性)、二低(低灰分、低揮發分)、三特低(特低硫、特低磷、特低氯)”特征的高爐噴吹用煤，具有較強的競爭優勢。

公司資產優質并持續推進精益經營，業績穩健性較強。公司先進產能高、單井規模大。截至 2022 年底，公司主要非整合礦可采資源儲量14.05 億噸，合計產能4730 萬噸/年，資源儲量豐富、久期長且具有深部接續資源，礦井多為大型礦井且產能先進。公司推行精益思想指導下的“算賬”文　　化。綜合運用“加(加快資源擴充)減(推動降本增效)乘(堅持延鏈補鏈)除(深化內部改革)”手段，有望驅動公司高質量發展。截至2022 年底，公司ROE(加權)為33.98%，位列申萬煤炭開采行業(28 家)第5;2022 年，銷售凈利率為31.24%，位列行業第2。資產負債率為48.08%，位列行業第8。值得關注的是，2022 年公司資產減值損失計提水平(轉回0.27 億元)遠低于主要樣本煤炭上市公司平均減值水平(-13.57 億元)，且截至2023 年3 月31 日，公司賬面貨幣資金296 億元，帶息負債51 億元，處于凈現金狀態，亦展現了公司優良的資產質量，有助于支撐企業穩健經營。

公司具備內生外延成長空間&高靈活性產品市場化銷售，業績增長彈性大。潞安礦業集團證券化率較低，集團資產整合可期。相較山西省2021年提出省屬國有企業資產證券化率要達到80%以上的目標，截至2022 年底，潞安化工集團資產證券化率為27.57%，產能證券化率為50%，仍有較大提升空間。不考慮整合礦井及新疆基地，集團體內仍有3500 萬噸/年的噴吹煤資產未上市。公司積極開展礦井高質量發展三年行動，內生產能有望保持增長。公司按照規劃目標，緊盯煤炭資源申辦、積極開展礦井建設(僅煤礦技改項目就達390 萬噸/年)、加快推進伊田、黑龍關、黑龍3 座礦井 120 萬噸產能核增、超前謀劃抽掘采銜接，積極釋放煤炭產能。

與此同時，公司整體長協比例低，噴吹煤市場化銷售模式靈活。公司保供電煤長協占比較低，多為市場煤銷售，尤其是噴吹煤長協為鎖量不鎖價的月度長協，噴吹煤價格跟隨市場價格波動，在煤炭價格上漲時有望支撐公司業績快速增長。

公司高股息、低估值，配置性價比較高。2022 年，公司現金分紅85.26億元，占歸母凈利潤的60.17%，分紅率位居A 股主要樣本煤炭上市公司前列。至8 月11 日收盤價，公司股息率達17.75%，位列A 股主要樣本煤炭上市公司第一。縱向來看，截至8 月11 日，公司PE(TTM)為3.19，為近五年來約0.78%分位數。PB 為1.09，為近五年來約60.59%分位數，整體估值水平較低。橫向來看，我們預計公司 2023 年 PE 為4.37，同樣低于4 家噴吹煤/無煙煤可比公司PE 的平均水平(4.69)。

投資建議：我們認為潞安環能作為國內噴吹煤行業龍頭，煤炭資產優、成本管控強，疊加產能內生外延增長和高比例市場煤銷售，企業穩健經營的同時又具有高增長潛力。與此同時，公司估值較低，現金充裕且高分紅高股息，亦有望迎來估值修復。截至8 月11 日收盤價， 我們預測公司2023-2025 年歸屬于母公司的凈利潤分別為110.03、124.90、146.32 億元;EPS 為3.68、4.18、4.89 元/股;對應PE 為4.37x、3.85x、3.28x;PB 為0.93x、0.86x、0.79x。我們看好公司較優的資產質量、較高的業績彈性與高比例分紅，給予公司“買入”評級。根據FCFF 模型，WACC 選用9.98%，計算目標價為33.48 元。

風險因素：宏觀經濟大幅下行;國內外能源政策變化帶來短期影響;發生重大煤炭安全事故風險;公司發展規劃出現重大變動;