氫能第一家A+H 上市公司，燃料電池系統(tǒng)龍頭企業(yè)：億華通是中國(guó)領(lǐng)先的燃料電池系統(tǒng)制造商，主營(yíng)燃料電池系統(tǒng)及電堆，產(chǎn)品主要面向商用車(chē)。公司是第一家氫能A+H 上市的公司，2022 年燃料電池系統(tǒng)裝機(jī)量占比21%，居行業(yè)第一。

公司位于第一批五大氫能城市示范群之一的北京城市示范群，是當(dāng)?shù)厝剂想姵叵到y(tǒng)龍頭企業(yè)，公司產(chǎn)品涵蓋從30kW 至240kW 的廣泛范圍，能夠滿足客戶的各種需求及多個(gè)應(yīng)用場(chǎng)景，并且是國(guó)內(nèi)第一家推出240kW 燃料電池系統(tǒng)的廠家。

行業(yè)前期推廣不及預(yù)期，后續(xù)依托重卡有望快速增長(zhǎng)：受到2020-2022 年疫情的影響，加之行業(yè)發(fā)展初期技術(shù)降本需要時(shí)間，2022 年中國(guó)燃料電池汽車(chē)僅銷售3368 輛，截止2023 年8 月，燃料電池汽車(chē)保有量?jī)H1.6 萬(wàn)輛，離國(guó)家2025年保有量5 萬(wàn)輛規(guī)劃還有3.4 萬(wàn)輛差距。長(zhǎng)期而言，以重卡為代表的燃料電池車(chē)有望在綠氫成本較低，有大量應(yīng)用場(chǎng)景的部分非示范群城市區(qū)域進(jìn)行放量，其中政策加速、運(yùn)營(yíng)成本低、規(guī)模化降低購(gòu)置成本是核心推動(dòng)因素。短期而言，燃料電池系統(tǒng)銷量受補(bǔ)貼影響，呈現(xiàn)出6 月、年底兩波銷售高峰期。燃料電池車(chē)補(bǔ)貼向大功率重載車(chē)輛傾斜，在銷售結(jié)構(gòu)上，牽引車(chē)、載貨車(chē)、自卸車(chē)、專用車(chē)的比例也在不斷增加。2023 年7 月，四者占比達(dá)到76%，較去年同期提升12pcts。

行業(yè)資金層面面臨3 大問(wèn)題，億華通有望逐一解決：標(biāo)準(zhǔn)與管理層面，氫能上下游標(biāo)準(zhǔn)開(kāi)始加速完善，氫氣作為危化品管理也逐漸松口。但是資金方面，燃料電池汽車(chē)推廣問(wèn)題在于(1)補(bǔ)貼少且慢，(2)企業(yè)資金負(fù)擔(dān)較重，(3)用得起無(wú)補(bǔ)貼/有補(bǔ)貼用不起。億華通有望逐一解決以上問(wèn)題：作為北京城市示范群燃料電池系統(tǒng)龍頭廠家，依然享受補(bǔ)貼，對(duì)公司經(jīng)營(yíng)壓力起到一定的緩解作用;2023 年1 月公司港股IPO 的融資凈額9.83 億港幣將維持公司正常運(yùn)營(yíng);公司一方面發(fā)力重卡場(chǎng)景，另一方面積極在河北、新疆等重卡需求較大、綠氫成本較低的省份進(jìn)行上下游布局，公司規(guī)模效應(yīng)降本有望隨著對(duì)應(yīng)場(chǎng)景政策實(shí)施帶動(dòng)顯現(xiàn)，實(shí)現(xiàn)購(gòu)置成本和運(yùn)營(yíng)成本的雙雙下降。

盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：考慮燃料電池系統(tǒng)價(jià)格下降較快，2023 年行業(yè)銷量增速有限，公司現(xiàn)金流壓力較大，維持公司23-25 年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)-1.81/-0.58/0.29 億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 為-/-/310 倍。綜合考慮行業(yè)高成長(zhǎng)性、公司強(qiáng)大的配套能力與市場(chǎng)拓展能力、自產(chǎn)電堆與規(guī)模化，盈利能力提升空間大，公司作為A+H 燃料電池第一股，有望受益行業(yè)高增長(zhǎng)，看好公司成長(zhǎng)趨勢(shì)，維持“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：競(jìng)爭(zhēng)加劇、訂單不及預(yù)期、客戶集中度高、應(yīng)收賬款回款不及預(yù)期。