事件描述

大秦鐵路發(fā)布2023 年三季度報(bào)告，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入203.56 億元，同比增長(zhǎng)2.6%，相較2019 年增長(zhǎng)3.8%;實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤(rùn)35.74 億元，同比增長(zhǎng)2.3%，相較2019 年減少11.7%。

事件評(píng)論

貨運(yùn)運(yùn)量高位波動(dòng)，客運(yùn)運(yùn)量恢復(fù)正常：2023Q3，鐵路客流呈現(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，國(guó)家鐵路累計(jì)發(fā)送旅客11.63 億人次，同比增長(zhǎng)96.7%，相較2019 年增長(zhǎng)12.5%。貨運(yùn)方面，為了保障煤炭、糧食等重點(diǎn)物資運(yùn)輸，鐵路累計(jì)發(fā)送貨物12.39 億噸，同比微增0.8%。

2023H1，大秦鐵路完成旅客發(fā)送量1917 萬(wàn)人次，同比增長(zhǎng)約92.9%，預(yù)計(jì)2023Q3 公司的客運(yùn)業(yè)務(wù)維持恢復(fù)的趨勢(shì)。2023Q3 鐵路貨運(yùn)運(yùn)量高位波動(dòng)，公司核心線路大秦線實(shí)現(xiàn)貨運(yùn)量1.1 億噸，同比減少2.1%。由于客運(yùn)業(yè)務(wù)恢復(fù)，貨運(yùn)業(yè)務(wù)略有波動(dòng)，2023Q3 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入203.56 億元，同比增長(zhǎng)2.6%，相較2019 年增長(zhǎng)3.8%。

營(yíng)業(yè)成本剛性上漲，控股線路盈利提升：2023Q3，大秦鐵路的營(yíng)業(yè)成本同比上升3.2%至156.34 億元，受益于存款利息增加，公司期間費(fèi)用同比下降16.6%至2.26 億元，公司實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤(rùn)35.74 億元，同比增長(zhǎng)2.3%，相較2019 年減少11.7%。人工成本是大秦鐵路第一大成本，過(guò)去幾年大秦鐵路的員工數(shù)量雖然減少，但是人均薪酬剛性上漲，過(guò)去三年的人均薪酬的年復(fù)合增幅約為6%，2022 年人工成本較2019 年增加25 億元，因此公司的營(yíng)業(yè)收入高于2019 年同期，但是盈利低于2019 年同期。除主干線路外，公司參控股朔黃鐵路和唐港鐵路等煤炭運(yùn)輸核心線路，相關(guān)鐵路線路產(chǎn)能利用率較低，在能源保供的背景下，貨運(yùn)運(yùn)量大幅增長(zhǎng)，增厚盈利，少數(shù)股東權(quán)益較2019 年同期增長(zhǎng)24.7%。

高分紅低估值，煤炭需求高景氣：我們?cè)凇堕L(zhǎng)期逆向資產(chǎn)，穩(wěn)定復(fù)合收益》強(qiáng)調(diào)：中國(guó)煤炭自給自足為主，但區(qū)域不平衡帶來(lái)長(zhǎng)途運(yùn)輸需求，借助不同運(yùn)輸方式的優(yōu)點(diǎn)，構(gòu)筑了“西煤東運(yùn)”+“北煤南運(yùn)”的運(yùn)輸通道。“西煤東運(yùn)”4 條通道，大秦鐵路天生具備低成本的優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)運(yùn)量長(zhǎng)期保持高位。壓制大秦鐵路長(zhǎng)期回報(bào)的因素有望扭轉(zhuǎn)：1)伴隨著外延和內(nèi)生投資，大秦鐵路已經(jīng)構(gòu)筑了集疏運(yùn)一體的運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)，低效的投資有望減少;2)鐵路貨運(yùn)價(jià)格受政策監(jiān)管，具有逆周期調(diào)控的特征，伴隨著人工成本上升和國(guó)鐵集團(tuán)巨虧，國(guó)家鐵路貨運(yùn)價(jià)格調(diào)整的可能性放大?，F(xiàn)階段，大秦鐵路的貨運(yùn)價(jià)格依然受到政策管制，考慮到產(chǎn)能利用率處于高位，如果未來(lái)運(yùn)費(fèi)實(shí)施市場(chǎng)化改革，盈利或許具備向上動(dòng)能。考慮到下游煤炭需求高景氣，我們預(yù)計(jì)大秦鐵路的運(yùn)量依然維持在高位，預(yù)計(jì)2023~2025年歸屬凈利潤(rùn)分別為125.1、130.5 和132.1 億元，對(duì)應(yīng)PE 分別為8.7、8.4 和8.3 倍，過(guò)去幾年公司的現(xiàn)金分紅約為0.48 元/股，高股息低估值特征凸顯，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

1、再投資風(fēng)險(xiǎn);2、運(yùn)價(jià)調(diào)整風(fēng)險(xiǎn);3、人力成本風(fēng)險(xiǎn)。