華東區域煉焦煤龍頭，實施重大資產重組后轉型而來：公司為安徽省屬煤企，2018 年借殼雷鳴科化上市，主營業務由民用爆炸物品的研發、生產、銷售變更為煤炭采掘、洗選加工、銷售、煤化工產品生產、銷售等。公司地處兩淮基地，產量、區位均占優：

產量方面，公司所處的淮北礦區是13 個國家億噸級大型煤炭基地之一的兩淮煤炭基地的重要組成部分，2022 年公司商品煤產量為2290 萬噸，商品煤產量在安徽省三家上市煤企中排名第一。區位方面，公司地處華東腹地，靠近經濟發達的長三角地區，交通便利，并于與臨近消費區域內大型鋼鐵和電力企業建立長期合作關系，2022 年公司長協合同資源占比約為94.40%。

信湖礦爬坡貢獻增量，陶忽圖煤礦開工夯實后續資源儲備：公司煤種齊全，肥煤、焦煤和瘦煤等稀缺煤種占總儲量的80%以上，是華東地區煤種齊全的礦區之一，目前在產礦井合計產能3555 萬噸/年。短期來看，2021 年9 月投產的信湖煤礦尚未完全達產，2022 年該礦產量214 萬噸，產能利用率約71%，較300 萬噸產能仍有一定增長空間。長期來看，年產800 萬噸的陶忽圖煤礦已于2023 年5 月開工建設，預計2025 年底建成，按照公司測算項目達產后可實現年利潤總額約10.4 億元。

公司長協占比較高，焦煤供需緊平衡對價格形成支撐：站在行業層面，從供給端看，精煤洗選率下降疊加安全事故頻發，國內焦煤產量難言成長，近兩年進口焦煤來源國格局從“澳煤+蒙煤”逐漸轉變為“蒙煤+俄煤”，比肩山西優質主焦煤的澳煤受制于進口利潤倒掛導致國內終端及貿易商接貨意愿并不強烈，國內主焦煤供應持續緊張。從需求端看，今年以來基建、制造業對于鋼材的拉動一定程度抵消了地產下行帶來的拖累，出口鋼材更是超預期，終端需求格局重構下煉焦煤的需求或將保持一定韌性。在未來高爐大型化和鋼鐵工業轉型發展新趨勢下，國內對于優質主焦煤的需求或更為迫切。公司焦煤實行“年度鎖量、季度鎖價”的長協銷售模式，未來主焦煤資源稀缺性的凸顯與終端需求格局重構的矛盾或將對公司長協價格形成長期支撐。

非煤業務對公司經營格局形成一定補充：1)民爆業務盈利穩定，收購非煤新礦補充利潤增長點。公司民爆業務補充額外盈利，2022 年雷鳴科化實現歸母凈利5.08 億元，同比+109.92%。全資孫公司雷鳴礦業是雷鳴科化2016 年9 月新設成立的全資子公司，未來將積極推進靖州八姑巖、海南樂東(2022 年12 月收購)等 礦山的建設，進一步增強非煤業務對于盈利的貢獻。2)煤焦化一體，自給率較高。公司擁有90 萬噸/年甲醇產能以及440 萬噸/年焦炭產能，今年前9 月內部焦煤采購比例達到62%。60 萬噸無水乙醇項目已于2023 年10 月完成中交，預計2023 年底前建成，2024 年6 月投產。項目建成投產后，預計年均利潤總額4.1 億元，毛利率在30%左右。

投資建議：給予買入-A 的投資評級。2023-2025 年分別實現營業收入680 億元、705 億元、730 億元，增速分別為-1.8%、3.7%、3.6%，2023-2025 年分別實現凈利潤63.28 億元、68.37 億元、77.31 億元，增速分別為-9.7%、8.0%、13.1%。公司地處兩淮基地，為華東區域煉焦煤龍頭，煤炭主業有望實現量增價穩，化工業務延伸鏈條布局無水乙醇，民爆業務補充穩健盈利，長期成長值得期待。首次覆蓋，給予公司2023 年7.4xPE，對應6 個月目標價為18.8 元。

風險提示：宏觀經濟周期波動風險、煤炭價格風險、化工品價格波動風險、生產安全風險、環保風險、業績預測模型誤差超預期、分紅比例不及預期。