受益于裝機投產、用煤成本改善等影響，2023 全年業績大幅改善。公司發布2023 年業績預告，預計全年實現歸母凈利潤53~58 億元(同比增長93%~111%)，其中Q1-4 單季分別為9.6、20.2、26.4、-0.74億元(中樞)。全年業績同比改善預計為：燃料價格同比下降，所屬及參股煤電利潤均增加，且新能源裝機投產放量，抵消察哈素煤礦停產的不利影響。Q4 業績中樞環比轉虧考慮主要為計提費用或減值等影響。

全年完成上網電量4298 億千瓦時，新增風光裝機7.4GW。根據經營公告，2023 年完成上網電量4298 億千瓦時(可比口徑同比+3.4%，下同);其中火電/水電/風光分別為3512/547/240 億千瓦時，同比分別+2.8%/-1.8%/+30.5%。裝機方面，2023 年末公司控股裝機達106GW，其中風電/光伏分別達9.3/8.6GW，清潔能源裝機占比升至31%(較上年末提高5 個pct);全年新增風光7.4GW、其中Q4 新增4.1GW。

火電盈利持續穩定修復，期待水電、綠電投產助力業績增長。公司長協煤高履約率(95%以上)有效平滑市場煤價波動影響，容量電價也已落地，看好24 年火電盈利持續修復。水電方面，大渡河流域在建雙江口等四座電站(裝機共3.52GW)將于2025 年前后投產，測算全投產后可增加凈利潤8 億元(2022 全年水電凈利潤為18.8 億元);綠電方面，十四五擬新增風光35GW，2021-2023 年已投產11.4GW，期待后續綠電裝機加速建設投產。關注察哈素煤礦復工情況。

盈利預測與投資建議。預計公司2023~2025 年歸母凈利潤分別為56.13、76.37、87.43 億元，按最新收盤價對應PE 分別為14.20、10.44、9.12 倍。公司主業盈利預期持續改善，根據股份增持公告大股東擬增持3~4 億元彰顯發展信心。參考同業估值水平，給予公司2024年13 倍PE 估值，對應5.57 元/股合理價值，維持“買入”評級。

風險提示。煤價持續上行;新能源項目建設、利用小時不及預期風險。