本報告導讀：

河曲產能核減導致產銷大幅下降，24 年產量目標3300 萬噸;價格同比下行，判斷二季度降幅收窄;23 年分紅低于預期，可能出于24 年加大資源獲取的考慮。

投資要點：

維持“增持”評級 。公司公布2024 年一季報，公司實現營業收入63.56億元(-40.31%)，歸母凈利潤5.83 億元(-65.81%)，低于市場預期。我們維持公司24-26 年EPS 2.44、2.69、2.76 元，維持目標價21.96 元，維持“增持”評級。

產銷大幅下降導致業績低于預期，24 年產量目標3300 萬噸。公司2024年一季度實現原煤產量751 萬噸(-29.3%)，商品煤銷量929.5 萬噸(-25%)，其中自產煤銷量546 萬噸(-43.74%)。產銷大幅度下滑來自于公司自產煤產量明顯下降，核心在于公司23Q3 開始河曲礦產能核減從1600萬噸/年下降至1000 萬噸/年，以及山西省一季度治理“三超”高壓政策影響區域內企業產量。公司24 年全年煤炭產量目標依然維持3300 萬噸，目標計劃除河曲外其他產量較2023 年持平。

價格同比下行，判斷二季度降幅收窄。公司一季度自產煤銷售均價為662元/噸(-136 元/噸)，噸成本為308 元/噸(+7 元/噸)，噸毛利為354 元/噸(-144 元/噸)。預計到5 月中下旬電煤需求恢復后，價格進入上漲通道，公司Q2 價格降幅有望明顯收窄。

2023 年分紅低于預期，可能出于2024 年加大資源獲取的考慮。2023 年公司公告每股派發紅利0.65 元，分紅率為30%，略低于市場預期。我們判斷公司24 年將考慮加大資源接續新增，而當前煤礦較高的市價使得公司傾向留存利潤加大。判斷公司24 年會按照分紅規劃提升分紅率至60%。

風險提示：宏觀經濟不及預期;煤價超預期下跌。