煤炭上下游全產(chǎn)業(yè)鏈布局的能源巨頭，煤炭業(yè)務(wù)競爭優(yōu)勢突出。(1)公司實(shí)控人為國務(wù)院國資委，具有國資央企背景，是國內(nèi)市值最大的上市煤企，截至2023年末，國家能源集團(tuán)持股比例為69.52%;(2)公司2023 年煤炭產(chǎn)量3.25 億噸、位于上市煤企第一;(3)公司2023 年自產(chǎn)煤噸煤成本179 元/噸，位于上市煤企最低水平;(4)公司深耕煤炭上下游產(chǎn)業(yè)鏈，2023 年煤炭、電力、運(yùn)輸、煤化工業(yè)務(wù)占營收比例分別為64%、22%、13%、1%，占利潤比例分別為72%、12%、16%、1%。

公司長協(xié)煤占比高，煤價(jià)下行對公司盈利影響有限。(1)公司2023 年年度長協(xié)煤銷量占自產(chǎn)煤總銷量的79.5%;(2)根據(jù)港口長協(xié)指數(shù)定價(jià)公式，現(xiàn)貨價(jià)格對長協(xié)價(jià)格的影響權(quán)重在5%-14%，現(xiàn)貨價(jià)格下降100 元/噸，長協(xié)價(jià)僅下降5-14 元/噸;(3)實(shí)際情況來看，公司2023 年長協(xié)銷售價(jià)格為500 元/噸，同比下降15 元/噸，作為對比，2023 現(xiàn)貨銷售價(jià)格為640 元/噸，同比下降136元/噸;(4)根據(jù)發(fā)改委發(fā)布的《關(guān)于做好2024 年電煤中長期合同簽訂履約工作的通知》，煤炭企業(yè)長協(xié)任務(wù)量不應(yīng)低于自有資源量的80%。

公司盈利、分紅均有保障。(1)我們認(rèn)為2024 年煤炭供需仍將維持基本平衡，港口價(jià)格(5500 大卡)在邊際因素(疆煤外運(yùn)、長協(xié)價(jià)格)的支撐下仍將維持在800 元/噸以上;(2)根據(jù)國能集團(tuán)技術(shù)經(jīng)濟(jì)院的研究，煤炭需求在2028 年達(dá)峰，2029-2037 年為峰值平臺期，在這個(gè)基礎(chǔ)上公司的產(chǎn)銷量有保障;(3)公司2020 年起分紅比例始終大于70%，2023 年分紅比例為75%，未來公司資本開支有限，分紅比例有望進(jìn)一步提高;(4)在產(chǎn)銷量、價(jià)格、分紅比例均有保障的背景下，公司未來幾年盈利、分紅均有保障。

盈利預(yù)測、估值與評級：我們認(rèn)為中國神華作為綜合性的能源龍頭，具有盈利穩(wěn)健、規(guī)模優(yōu)勢突出、一體化運(yùn)營的特點(diǎn)，我們預(yù)計(jì)公司2024-2026 年歸母凈利潤為583.8 億元、608.3 億元、638.1 億元，折合EPS 為2.94 元、3.06 元、3.21元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE 為14、14、13 倍，首次覆蓋給予“增持”評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)失速下滑;政府進(jìn)一步調(diào)控大宗商品價(jià)格;公司產(chǎn)能利用率不及預(yù)期;海外煤價(jià)大幅下跌導(dǎo)致公司煤炭售價(jià)下降。