電網、水、火電利潤增速差異顯著。國家統計局于近期公布了2010 年1-8 月工業企業利潤數據,電力生產與供應業整體實現利潤總額936.1 億,同比增長119%;細分行業來看,火電利潤總額為220.0 億,同比增長-17.8%;水電利潤總額248.4 億,同比增長45.9%;電力供應利潤總額380.0 億,同比增長655%。從環比數據看,10 年 6-8 月,電力生產與供應業整體實現利潤總額462億,環比增長37%;細分行業看,火電6-8 月利潤總額50.5 億,環比下降56%;水電6-8 月利潤總額206.4 億,環比增長307%;電力供應6-8 月利潤總額168.1億,環比增長28%。電力供應業利潤增速的大幅度提高主要由于09 年四季度銷售電價的調整以及銷售電量逐季增加所導致。從下游主要耗電行業來看,除鋼鐵外,化工、建材、有色行業利潤總額均顯著超過07-08 年的同期水平,特別是建材。從環比數據看,除建材行業外,其他高耗電行業利潤總額環比有所下滑。

火電行業毛利率環比有所下降,利潤增速由于燃煤成本的上漲及09 年基數原因下降顯著。10 年6-8 月,市場煤價環比3-5 月上升約5%,導致火電行業毛利率環比3-5 月下降約0.9 個百分點到9.2%。10 年1-8 月火電發電量同比實現18.2%的增長,帶動火電收入增速達到20.7%,盡管10 年1-8 月期間費用率降低1.6 個百分點,但由于燃煤成本的同比上漲拉低毛利率3.7 個百分點(從09 年同期的13.4%下降到10 年的9.7%),以及09 年1-8 月高基數的原因,綜合使得火電1-8 月利潤總額增速同比下降17.8%。

預計 10 年前三季度火電利潤增速約為-16%。10 年6-8 月火電收入比3-5 月略低(而6-8 火電電量比3-5 略高0.24%),估計由于電量結構的原因,低電價地區發電占比有所提高所導致。預計三季度電量環比比二季度高4%,測算三季度火電收入環比增速會比6-8 月的環比增速數據高。10 年6-8 月市場煤炭價格環比3-5 月高5%,但總成本略微低一些,估計合同煤兌現率提高的原因。

跟蹤數據發現10 年三季度市場煤價格與二季度基本持平(三季度732,二季度733 元/噸),預計三季度火電企業成本環比降幅高于6-8 月的環比降幅。

綜合測算10 年前三季度火電利潤在242-245 億之間,同比下降16%左右。

三季度水電利潤大幅度增長。由于10 年三季度來水好于往年,水電發電量也明顯增加,10 年6-8 月水電利潤總額206 億,同比增長96%。隨著國家對水電開發正面態度的明朗,我們預計國家對水電開發的支持政策將逐步出臺,水電企業投資價值也將逐步明晰。

主流電力企業10 年三季度業績同比下降約15%。四季度發電行業投資策略可以關注三季報業績增速明顯且未來有資產注入預期的企業,以及四季度部分地區電價的可能調整帶來的交易性機會。我們預測10 前三季度業績同比增速超過20%的主流電力企業有京能熱電、九龍電力、桂冠電力等。結合目前估值情況,我們推薦九龍電力、廣州控股、京能熱電。考慮到國家對水電開發支持政策的逐步出臺,我們認為水電企業將進入新一輪景氣周期,推薦長江電力、國投電力、川投能源、桂冠電力。針對四季度可能調升河北、山東、山西、陜西、青海、甘肅和海南七個省份電價的情況,我們認為即使有調整也是交易性機會(主要由于這些地區市場煤價格接近08 年高點,而沿海等其他地區市場煤價格距離08 年最高點回落約25%),對應的交易性機會公司關注華電國際、華能國際、建投能源。