:一、在建礦井項目進展順利，預計年內產煤640萬噸左右。

公司在建的霍爾辛赫煤礦和鋪龍灣煤礦進展順利，預計今年可產煤100 萬噸和80 萬噸，11 年產煤量可達300 萬噸、120 萬噸。預計10年公司煤炭產量為640 萬噸，11 年可達1170 萬噸。

二、整合小煤礦預計將于12 年投產，未來產能4倍增長空間。

本次收購集團蒲縣、左云縣、左權縣7 處煤礦目前處于技改期，以2 年的煤礦建設期計算，本次收購集團煤礦預計將于12 年中后期釋放產能，13 年基本可達滿產。同時集團整合的約1000 萬噸煤礦也正在技改，將于12 年開始釋放產能，待煤礦證照齊全后預計也將注入公司。

不考慮集團資產繼續注入，到13 年公司煤炭產能可達2130 萬噸，較目前增長230%；如果考慮集團約1000 萬噸煤礦的注入，公司未來產能增幅可達4倍。

三、煤價上漲帶動煤銷業務盈利回升。

煤炭貿易量達5000 萬噸，銷售收入占總收入的90%以上，但由于近年來競爭的加劇，貿易業務毛利率持續下降，目前噸煤毛利在10-20元/噸左右，毛利率低于3%（10 年上半年為2.47%）。

公司煤炭貿易盈利主要來源于煤價的季節性波動，即在淡季屯煤、旺季銷售，賺取差價。近期受到天氣以及季節的影響，煤炭海運價格較淡季時上漲40%；加之受到“千年極寒”的影響，下游用戶加緊存煤，港口及消費地煤炭價格持續上漲。而公司目前已經完成屯煤工作，簽訂的煤炭運費也遠低于當前價格，銷售成本低于其他公司，煤銷業務盈利能力較上半年明顯增強。

四、航運業務消峰平谷、貢獻投資收益。

公司本次收購的太行海運擁有6 條船、60 萬噸煤炭運力，可部分滿足公司運輸需求，公司規劃后期將加大船運投入力度。航運公司在煤礦→鐵路→港口→海運→配煤中心→用戶”煤炭供應鏈條中起到重要的一環。一方面能夠降低煤炭運輸成本，消峰平谷；另一方面在航運業不景氣的時期進行投資，待航運景氣高點來臨時出售，賺取投資收益。

五、盈利預測與評級。

預計整合煤礦將于12 年開始釋放產能，以11、12 年9.88 億總股本計算，公司收購資產完成后，10-12 年EPS 為1.16、1.58、2.47 元，PE 為28、20、13 倍。考慮到目前市場對流動性緊縮的預期進一步加強，下調公司估值區間至11 年20 倍PE，目標價31.6 元，下調公司投資評級至“推薦_A”。