日前，國家發(fā)改委在國務(wù)院督查組召開的山西省部分煤炭和電力企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營座談會上明確要求，2011年重點(diǎn)合同電煤價(jià)格要維持2010年水平不變，不得加價(jià)。

近期煤炭價(jià)格上漲緣于供需關(guān)系偏緊以及貨幣貶值。9月份以來，秦皇島煤炭市場6000大卡以上大同優(yōu)混煤價(jià)格已由760元/噸上漲至860元/噸。我們認(rèn)為，近期煤炭價(jià)格上漲跟冬季進(jìn)入用煤高峰導(dǎo)致供應(yīng)偏緊有關(guān)。此外，通脹水平上升導(dǎo)致煤炭企業(yè)生產(chǎn)成本上升也要求通過煤價(jià)上漲來轉(zhuǎn)移部分新增成本。

國家發(fā)改委此次對合同煤價(jià)格的管理思路是其控制成品油價(jià)格思路的拓展。無疑，這是從市場化向非市場化的后撤。其實(shí)質(zhì)在于：通過壓低大型國有煤炭企業(yè)的合同煤價(jià)格，使大型國有電力企業(yè)的成本上漲慢于煤炭市場價(jià)格的上漲，從而減少相關(guān)電源企業(yè)的虧損，以達(dá)到不上調(diào)或者少上調(diào)終端電價(jià)的目的。

大型國有煤炭企業(yè)亦有應(yīng)對之法。需要指出的是，近年來，國內(nèi)煤炭市場早已成為賣方市場，不管政策如何，煤炭企業(yè)作為賣方必然牢牢地掌握著價(jià)格制定的主導(dǎo)權(quán)。我們認(rèn)為，所謂“上有政策，下有對策”，這些大型煤企完全可以通過降低合同煤的供應(yīng)量、簽署附加合同等方式來減弱相關(guān)政策給自己帶來的不利影響。

理順電價(jià)才是正途。隨著居民收入的不斷增長，電力消費(fèi)占家庭支出比重不斷下降，電價(jià)上調(diào)所帶來的影響也許沒有發(fā)改委擔(dān)心的那么大。并且，只有提高能源的使用成本，才能推動中國節(jié)能減排事業(yè)的發(fā)展。根據(jù)我們的測算，若電煤價(jià)格上漲100元/噸，終端電價(jià)只需要上調(diào)大約5分錢/度。按照一般家庭每戶月用電量120度計(jì)算，每戶家庭每月電費(fèi)支出將增加約6 元。按照電解鋁或者黃磷等工業(yè)企業(yè)中的耗電大戶的用電水平計(jì)算，每噸電解鋁或者黃磷的電費(fèi)成本支出將增加約750元/噸，約分別占其目前市場售價(jià)的4.7%和5.0%。而如果電煤漲價(jià)100元/噸的成本全部由火電企業(yè)自己來承擔(dān)的話，一座100萬kW 的火電企業(yè)將因此新增成本2.5億元。需要指出的是，電網(wǎng)企業(yè)可以壓縮的成本開支非常大，完全可以在國家理順電價(jià)的過程中做出貢獻(xiàn)。

限價(jià)政策對兗州煤業(yè)的影響相對較小。我們認(rèn)為，對合同煤價(jià)格的限制將在一定程度上削弱合同煤占比較高的煤炭企業(yè)的盈利增速。具體來看，香港證券市場上的煤炭上市公司中，除中國神華、中煤能源以及兗州煤業(yè)以外，其他的中小型煤炭上市公司的產(chǎn)品基本上都是按市價(jià)銷售，不受此項(xiàng)限價(jià)政策的影響。2009年，中國神華、中煤能源以及兗州煤業(yè)的合同煤銷量分別占總銷量的71.3%、72.1%和37.4%，我們此前的預(yù)期是合同煤價(jià)至少以每年4%的速度提升，據(jù)此計(jì)算，限價(jià)政策對三大煤炭上市公司業(yè)績的靜態(tài)影響分別為-0.108、-0.077 和-0.044 元/股，分別相當(dāng)于此前預(yù)測的2011年業(yè)績的5.1%、8.3%和2.4%。

繼續(xù)維持煤炭行業(yè)“同步大市”的投資評級，調(diào)低中國神華和中煤能源的投資評級。我們在11月份的煤炭行業(yè)月度報(bào)告中曾經(jīng)一度調(diào)高過中國神華和中煤能源的投資評級，其主要原因在于我們對未來兩年的通脹背景下煤炭價(jià)格較為樂觀。本次限價(jià)政策在一定程度上削弱了我們對中國神華和中煤能源未來的盈利增長的樂觀預(yù)期。不過，我們認(rèn)為長期銷售合同雖然受到政策影響，但短期銷售合同的價(jià)格漲幅可能會超出我們此前的預(yù)期，從而有可能在一定程度上抵消限價(jià)政策帶來的不利影響。只不過，考慮到限價(jià)政策對投資者心理上的影響可能會大于其實(shí)質(zhì)效果，我們此次小幅調(diào)低三大煤炭上市公司2011年的盈利預(yù)期，并相應(yīng)調(diào)低中國神華和中煤能源的投資評級至“長線買入”。