我們?yōu)槭裁葱枰禾抠Q(mào)易商：

1.煤炭資源地理上的不均衡分布，煤炭生產(chǎn)和消費(fèi)在不同的區(qū)域進(jìn)行，煤炭貿(mào)易商因煤炭需要在產(chǎn)地與消費(fèi)低之間轉(zhuǎn)移而有了發(fā)展的空間。中國的煤炭生產(chǎn)主要集中在中部和北部地區(qū)，而煤炭的消費(fèi)地則更多的位于沿海和南部地區(qū)，因此煤炭從被開采出之后將會(huì)經(jīng)歷一輪從鐵路到港口再通過水運(yùn)到沿海和南部地區(qū)的長(zhǎng)距離運(yùn)輸過程。

2.煤炭的進(jìn)口（尤其是焦煤的進(jìn)口）將會(huì)在煤炭消費(fèi)市場(chǎng)扮演越來越重要的角色。高品質(zhì)焦煤的稀缺性：國內(nèi)已探明的焦煤儲(chǔ)量盡占煤炭總儲(chǔ)量的20%。高品質(zhì)的焦煤則更為稀少，僅占煤炭總儲(chǔ)量的7%。從2009年起，我國已從煤炭的出口國轉(zhuǎn)變?yōu)槊禾康膬暨M(jìn)口國。我們主要的進(jìn)口地為澳大利亞和蒙古，我們預(yù)計(jì)進(jìn)口煤炭的數(shù)量將會(huì)持續(xù)增長(zhǎng)，因此煤炭貿(mào)易商有機(jī)會(huì)分享進(jìn)口增長(zhǎng)帶來的貿(mào)易機(jī)會(huì)。

3.完整的煤炭供應(yīng)產(chǎn)業(yè)鏈包括煤炭的開采，儲(chǔ)藏，加工，運(yùn)輸?shù)取?duì)于進(jìn)口，其程序更為復(fù)雜，各個(gè)環(huán)節(jié)上的費(fèi)用會(huì)使運(yùn)輸費(fèi)用大幅度的增長(zhǎng)。煤炭貿(mào)易商可以通過提供供應(yīng)鏈上整套的運(yùn)輸服務(wù)極大地降低運(yùn)輸成本，可以為客戶提供低價(jià)優(yōu)質(zhì)的煤炭。

較煤炭開采享受更高速的增長(zhǎng)并且承擔(dān)更低的風(fēng)險(xiǎn)。我們預(yù)計(jì)中國未來3年煤炭的消費(fèi)年復(fù)合增長(zhǎng)率將為8.5%。對(duì)于焦煤，其消費(fèi)的未來3年年復(fù)合增長(zhǎng)率至少能維持在7%。我們預(yù)計(jì)煤炭貿(mào)易中具備龍頭優(yōu)勢(shì)的貿(mào)易商將分享更高的增長(zhǎng)率。對(duì)比煤炭的開采企業(yè)，我們認(rèn)為貿(mào)易商將承受更低的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)槭杖胫苻D(zhuǎn)率更高，并且擁有更多的供應(yīng)來源和更廣闊的下游客戶資源。

行業(yè)整合進(jìn)行時(shí)：我們認(rèn)為行業(yè)中的龍頭將通過對(duì)上游礦山的收購鎖定其煤炭供應(yīng)來源，建立更多的運(yùn)輸基礎(chǔ)設(shè)施保證煤炭的運(yùn)輸。最近我們看到很多整合的案例，我們認(rèn)為市場(chǎng)份額較大的貿(mào)易商將通過收購實(shí)現(xiàn)其規(guī)模效應(yīng)。

首次覆蓋永暉焦煤（1733.HK），給予增持評(píng)級(jí)；重申中國秦發(fā)（866.HK）買入評(píng)級(jí)：我們認(rèn)為作為行業(yè)的龍頭，中國秦發(fā)和永暉焦煤將受益于貿(mào)易量的快速增長(zhǎng)和行業(yè)的整合。我們根據(jù)目標(biāo)PE估值法給予中國秦發(fā)和永暉焦煤的目標(biāo)價(jià)分別為港幣6.60元和港幣5.20元。我們的目標(biāo)價(jià)對(duì)應(yīng)目前的股價(jià)分別有21%和11%的上漲空間。