為拯救一路頹勢的中國股市，有關政府機構可謂絞盡腦汁，但依然希望渺茫。盡管媒體將“股權分置”改革形容為中國資本市場的第二次革命，是中國政府為振興資本市場，維護金融安全的戰略性安排。但股市的晴雨表顯示，多數投資者并沒有為此放棄守望的態度。金融市場本該是經濟發展的引擎，但疾速飛馳的中國經濟卻不得不拖著這匹“可憐的病馬”，瘸著一條腿狂奔。然而，今天的世界已經進入金融資本主導經濟發展的新時代，中國別無選擇地必須全力跟進這一潮流，否則在未來的國際經濟新秩序中，“畸形的中國經濟”將沒有立足之地。

據新華社最新統計顯示，2005年上證綜合指數下跌8％，深成指數跌幅為6％，盡管相比2004年分別下跌16％和12％要好些，但也不過是“五十步笑百步”。英國《金融時報》12月23日報道，2005年是全球新興市場崛起的一年，俄羅斯股市上漲了80%，巴西和墨西哥股市的漲幅分別為46.6%和44.2%，韓國同土耳其一樣，漲幅均將近52%，而印度股市也上漲36%。唯一沒有加入這一行列的主要新興市場是中國，深圳及上海交易所今年均告下跌，上證指數目前只有2001年高位時的一半左右。瑞銀集團(UBS)中國經濟專家喬納森•安德森認為：“過去5年里，中國A股市場一直是個災難，因為市場每年都在下跌，它在企業融資方面幾乎沒有任何作用。”

在全世界看來，中國經濟如同張藝謀的“中國功夫片”一樣深不可測，背負著如此糟糕的股市，卻屢創全球增長的奇跡，如同一個瘸腿運動員竟然不斷在奧運會上頻頻奪取徑賽冠軍。國家發改委副主任歐新黔2006年1月１日在濟南說，“初步預計，2005年中國國內生產總值同比增長9.8％”。這一增長數值是在今年國家統計局將2004年GDP上調2萬億基礎上實現的，難怪俄羅斯人將中國經濟形如為一個“吃了過量興奮劑的巨人”。其實，正是這種超常規的快速增長，掩蓋了中國經濟中的深層矛盾，一旦經濟出現減速，這些深層矛盾將會成為導致“并發癥”的致命病灶。

過去的2005年，為了“救市”——重振A股市場，政府各管理機構投入了大量的財力、精力，社保基金入市，整頓股市，拋出股改方案等等，但仍然無法遏制股市下跌的勢頭。顯而易見，我們并沒有真正找到治病的良方，甚至沒有找到，或者說不能正視“病源”，總希望通過更多的介入和干預來解決問題。股市本來是一個完全市場化的產物，市場自身又決定了他的運行規則，而我們卻在千方百計想利用看得見的那只手去理順它，駕馭它，其結果必然是越理越亂。其實，今天中國股市的問題歸根到底就是合法和非法的干預太多，沒有尊重股市自身形成的價值規律、供需與交易規律和調節與監管規律，太過相信“人定勝天”的傳說。

最近，一些身在其中，不便透露姓名的資深金融投資銀行家和金融專家為中國股市破局開出了四幅藥方：1、回師救主——通過優質境外上市國企回內地上市，為A股市提供優質投資股票，從而激活市場；2、雙向打通——將香港和內地股票市場打通；3、引進機制——推動滬港交易所合資，建立市場化監管框架；4、重典治罪——堅決打擊利用股市進行的各種金融犯罪，讓投資者重新建立信心。我們以為，這4個方子，值得深入研究：

回師救主

美國《國際先驅論壇報》11月14日發表文章說：“雖然有近1400家公司在中國境內上市，但中國新生的資本管理行業都抱怨缺少優質的可投資股票。金融市場專家都弗雷澤•毫依說：中國大陸事實上已經把股市‘外包’給香港，只要內地業界最好的公司繼續在香港上市，上海就永遠成不了中國重要的股市。把優質股推向香港，香港股市的成功又使得內地的投資機會越來越少。”

英國《金融時報》認為導致中國國內股市長期不振的一個主要原因是A股市場缺乏優質公司，“盡管今年中國禁止發行新股，但中國建設銀行和神華能源等國有企業還是在香港上市了。不過這引起了大陸投資者的強烈批評，這些投資人不僅眼看著所持股票的價值下跌，而且無法購買許多中國領先企業的股票。”

長期以來，社會上對中國國有企業上市的市場安排流傳這樣一種說法：“一流企業去海外，二流企業留國內”。過去這樣做，主要是考慮增加國家外匯收入和國內股市承受能力有限，但是今天情況已發生很大根本性的改變，外匯和承受能力已經再也是什么問題了。預計到年底，中國外匯儲備將接近9000億美元，高額外匯儲備增加了匯率風險和人民幣升值壓力。此外，中國政府還以極高的控股比例掌握了大量海外上市的優質國有企業股票，隨時可以兌現，預計總規模超過3000億美元。中國今年進出口總額超過14000億美元，外貿順差約1000億美元，商品進口稅收還有數百億美元的歲入，中國老百姓還有超過800億美元的外匯存款。如此巨大的外匯存底，在全世界都是少有的，繼續鼓勵優質國有資產境外上市換取外匯的政策已經道了需要重新評估的時刻。

中國的居民儲蓄之高也是全世界絕無僅有的，已經成為中國政府和金融機構的一塊心病。據央行最新統計，居民儲蓄已超過13萬億元。國際投資銀行雷曼兄弟公司的估計，中國的儲蓄率已經高達46％。世行資料顯示，中國儲蓄率居全球第二，僅次于極度動蕩貧窮的中美洲國家海地。與巨額居民儲蓄相對應的是消費率多年持續走低，十年來，中國終端消費率平均為59.5%，低于世界平均水平20％。導致這一問題的原因除中國人的長期憂患意識外，改革的不確定性、社會職能不完善和缺乏安全的金融投資渠道都是主要成因。由于缺乏優質金融投資產品，老百姓的錢只能通過商業銀行運轉，收益率遠遠低于CPI，實際上多年來處于負利率狀態。可憐的中國老百姓只能通過存拼命存錢來自保“老有所養”和“有錢看病”，以不斷增加數量的唯一方式與通貨膨脹、利息稅和超低利率進行賽跑。[page]

專家們提出將一些已經在香港上市，并表現出色的優質國企股，例如：中國石油、中國移動等，返回內地上市，讓國內民眾也分享一下他們的收益，向A注入生力軍。過去，中國長期在“吸引優質企業入市”和“避免股市擴容”之間徘徊猶豫，也曾經考慮過將這兩個公司進入A股市場，但最終未能落實。從去年年底至今，這兩個公司在香港股價已經上升50％，若去年也在A股上市，將可能帶動A股指數上升18％。

電信類、銀行類、石油及能源類等與內地市場和民眾利益聯系密切的企業，分紅率也比較高。香港目前占市值70%的籃籌股，平均分紅率在5％左右，高于內地長年定期存款利率。如果優質股僅在境外上市，內地民眾無法分享他們的經營收益，必然造成作為消費者的內地民眾的不滿，大家會認為自己的利益被外國人和有條件在境外購買股票的人奪走了。尤其是銀行存款現在實際處于負利率，國內企業和個人不得不以低于國際平均水平的利率存款，又以高于國際平均水平的利率貸款，將利差變為境外投資人更多的分紅，他們眼睜睜地不能分享其中的任何利益。從而導致“反壟斷”、“反暴利”呼聲不斷高漲，影響了社會和諧，威脅到這些公司在主要消費者群體中的公眾形象，增加了他們的經營風險。如果將這些企業同時也在國內上市，有利于企業與消費者之間建立良好的互動關系，使消費者產生擁有感。也可增加內地民眾收入，化解相關矛盾，并推動這些企業市值進一步提升，使所有投資者獲益。

實際上，在很多國家對國有企業的上市，因其屬于公共財產，本國國民購買股票時享有折扣。香港地鐵上市時，香港居民就享受了股價折扣的優惠，這不僅有利于做為消費者的市民增加收入，更有助市民對于企業經營的支持與諒解。中石油長期以來一直希望理順國內石油和天然氣的銷售價格，最近政府有意推進這一改革，卻遭到消費者和輿論界的普遍反對，認為這是政府幫助“外國資本家敲詐中國消費者”的改革。如果國內消費者也能夠有機會在金融市場上，為這一改革的付出得到一些補償，人們也許就會更加客觀地看待這些改革。

國內股市總市值約折合4000億美元，而境外上市企業總市值已達6000億美元，僅中國石油、中國電信、中國網通、建設銀行、交通銀行、中國海油幾家上市優質企業總值就超過3500億。H股上市企業120家，只有32個已回內地上市。如境外上市公司“回家”，將迅速改善A 股上市公司質量和結構，有利于激活市場，僅中國石油一家進入A股，股市平均分紅率將從15％提升到26％。用優質境外上市企業支持內地股市，利用境外的嚴格監管樹立投資者信心，股市將可以從根本上止跌回升。

由于優質境外上市企業監管環境更加規范，相關的金融犯罪可能造成的風險影響也比較小，企業運營管理更加規范，一旦回國上市，必將吸引投資者的積極性。這些企業回境內入市后，短期內可能對部分原A股企業形成一定沖擊，但是在總體信心恢復之后，只要企業保持規范運營，維持經營業績成長，將會隨大趨勢的好轉逐步重現生機。

雙向打通

要想使境外上市的優質企業能夠順利“回家”，必須要“雙向打通”兩地市場。同一個企業的境內外股票，盡管對應的貨幣有所不同，但應當可以相互轉換進行交易，這樣不僅可以增加市場覆蓋，也可以增加升值潛力和穩定性。一個公司的股票在不同市場進行轉換，這在國際證券交易中的經驗和技術都是成熟的。

目前，國內外匯儲備高，外匯資本項自由兌換正穩步推進，在香港市場小額人民幣自由兌換已經在運行之中。盡管當初A股和H股的發行價格有所差距，但由于國內多年的熊市和紅籌股在香港股票市場的持續增長，兩股也已趨于一致，雙向打通已沒有技術障礙。雙向打通還有利于目前正在進行的外匯體制改革，將外匯、人民幣和股票融為一體，以減少匯率波動的負面影響。

由于境內市場投資文化還沒有建立，缺乏投資價值標準，常出現非理性波動，雙向打通可利用境外投資推進A股市場逐步趨于成熟。雙向打通可保持兩地股票互換，使兩地價格保持一致，在現階段可起到借助香港股價直接支撐內地股價的作用。[page]

中國工商銀行將于今年在香港上市，工商行是一個與內地民眾密切相關的商業銀行，如果不僅在香港上市，實現規范監管；同時也在內地上市，讓廣大存款人有機會分享投資效益，這對于工商行、香港金融市場和內地投資者都是一個多贏的局面。如果以工商銀行為突破，首先爭取2006年在港滬兩地同時上市，實行統一定價，統一步驟，放一個重振證券市場的“雙響炮”。擴大A股中金融股比例（紐約證券市場金融股高達25％，而國內金融股僅為5％），工商行入市將有利于推動A股市場的投資熱情，擴大升值潛力。

在今后的國際競爭中，雖然全球化使地域特征越發模糊，但能否建立一個具有足夠規模效應和管理規范的金融市場，仍然是區域經濟競爭的核心。因為誰擁有這一中心，就意味著周邊的企業可以更加容易的得到資金市場的支持，臨近的投資者何以從這一市場獲得更多的回報。在一個國度內建立3個相互存在競爭關系，且每一個的規模都受到限制的金融市場終歸不是良策，早晚一天需要整合優化這些資源，中國才有可能與其他金融中心進行抗衡。而“雙向打通”兩地市場，將可以使優化資源的進程及時展開。

引進機制

專家們建議，應考慮允許上海證券交易所與香港證券交易所進行合資經營，利用香港對于證券交易的監管經驗和更加嚴格規范的管理機制，幫助和加強內地交易機構，規范管理，完善市場職能，建立市場化的監管框架。
根據國際金融市場的規律，證券市場的供需調節和價格調節應該充分依靠市場自身，政府干預絕非上策。實際上，政府對股市的過度干預反而增加股市的風險，影響投資人的信心，只能吸引少數“消息靈通”的券商進行投機，廣大投資人會更加望而卻步。今年以來以政府主導的“托市”努力，最終未能奏效，說明這一規律同樣適用中國。只要政府直接干預，就無法避免“消息靈通者”的投機，只要這種投機存在，其他投資人就不可能這個市場沒有“圈套”，要想恢復股市信心，唯一的辦法就是政府將管理的“制高點”，讓位于市場。

有關專家建議政府應該退居臺后，在通常情況下不對證券市場進行直接管理和干預，既便市場發生較大波動，原則上也不必出面介入，減少人為操縱因素，讓投資者根據市場規律判斷風險，讓市場自身形成調節。證監會在前臺進行宏觀管理與監管，工作重點在于立法和監督法律法規的執行，建立、完善市場規則等資本市場發展的基礎設施，并保證規則與基礎設施的有效運作。同時要強化兩個證券交易所的監管責任，使交易所成為證監會監管框架中的有機部分，將股市的直接管理權下放給第一線的證券交易所。這種交易所在前，證監會在上，政府在后的證券監管模式在歐美國家主要股市普遍采用，也是一種較為市場化的管理方法。港交所和上交所合資可以大大提高一線監管質量，同時為打通兩地市場奠定基礎。

重典治罪

投資者對A股市場缺乏信任是股市不振的最大問題，而股市中的金融犯罪頻頻發生是造成信任危機的主要原因，要想解決問題，必須遏制犯罪。

古今中外在解決長期棘手問題時，通常采用“亂世用重典”的政策。自2001年12月美國安然公司因金融舞弊導致破產以來，如何防范金融犯罪成為各國高度重視的問題。美國2002年為此頒布《薩班斯•奧克斯利（Sarbanes-Oxley）法案》，于2002年7月30日正式生效。其他國家也相繼出臺了嚴肅監管和嚴厲懲罰的法律，香港特區2004年4月1日也頒布了《香港證券期貨管理條例》，這些法律法規的核心意圖是以追究刑事責任遏制金融犯罪。據美國耶魯大學法學博士劉向民撰文介紹，在安然事件之后兩年內，僅美國就有數十個上市公司的總裁以欺詐、妨礙司法等罪名遭起訴，安然首席執行官肯尼思•萊等涉案高管相繼面臨刑事訴訟。這些法律讓上市公司和中介機構的總裁們在對公司財務或稅務問題出現“做手腳”念頭時不得不三思，因為，過去美國證監會對偶爾暴露的假賬問題常常以民事罰款了事，而如今，同樣的假賬問題帶來的不僅僅是罰款，還會有可怕的牢獄之災。涉嫌會計欺詐的世通公司前任首席財務官薩利文被判入獄5年，而首席執行官伯納德•埃貝斯因證券欺詐、共謀等9項指控被判了25年的監禁。，同樣涉案的美林證券三名高層也被起訴，面臨牢獄之苦。

在中國詐騙幾十萬就可獲重罪，而在上市公司總裁們伙同中介機構造假，證券公司挪用投資人保證金，大股東私分亂占上市公司資金等金融犯罪案件中，涉案金額數以億計卻輕罰了事，如南方證券造成的虧空估計超過了百億，但至今未聞有哪位高級管理人員受到何樣的刑事處罰。正義之劍似乎揮不到證券市場，公平的天秤似乎總向證券市場的罪犯傾斜。如此下去，股市信心何以恢復。我們應該借鑒國際慣例，以重典震懾金融犯罪，重樹投資者的信心。我們應該套用國際慣例，以重典震懾金融犯罪，不管這些企業高管們有什么背景，只要他們敢于挑釁法律，就把他們送入大牢，讓投資者重建信心。中國必須嚴格按照市場規則評判企業上市資格，通過立法堵塞企業利用上市非法“圈錢”。完善公司上市治理、監管、信息披露和發行制度，重典治罪，確保融資行為的法律責任被切實履行。

當前中國經濟正處于轉型關鍵時期，金融體系還非常脆弱，資本市場尚不夠完善，需進行市場化的制度創新，加快證券市場建設和理順機制。但世界已經進入到由金融資本主導經濟發展的時代，時不我待，應將發展資本市場作為下一階段經濟工作的最重要環節來抓，全力跟進世界的潮流，在未來的國際經濟新秩序中站穩腳跟，圈出一片屬于中國人自己的天地。