中國石油(0857)是內地最大的原油生產商，該公司的中期業績勝預期，故我們將該公司2009年及2010年的盈利預測分別調高16%及11%至人民幣1,118億元(每股盈利：人民幣0.61元)及人民幣1,373億元(每股盈利：人民幣0.75元)。按照經我們調高的盈利預測，預期中石油09年利潤仍將輕微下跌，但因該公司的煉油業務好轉，故其整體利潤已較08年同比下滑22%顯著改善。按照貼現現金流模式計算，我們將中石油的目標價由8.37元調高至9.87元，相當于09年預計市盈率14.2倍或市凈率1.9倍。

中石油09年上半年純利同比減少7%至人民幣505億元，主要因原油價格下挫，導致該公司上游業務的盈利貢獻減少所致。然而，隨著石油價格回升，該公司的利潤已回穩，其09年第二季盈利按季度增加66%。中石油派發中期股息每股人民幣0.12元，派息率為45%，符合該公司的長期派息政策。

勘探與生產業務可期改善

中石油勘探與生產業務09年上半年經營利潤同比減少71%至人民幣376億元，乃主要由于期內的原油實現價格同比下跌55%至每桶42.5美元，以及原油及天然氣產量同比輕微減少1%至5.88億桶油當量。該業務的經營利潤率因而由08年上半年的41%下跌至23%，但仍較中石化(0386，買入)的14%優勝。隨著原油價格反彈，我們預期中石油勘探與生產業務的表現將于09年下半年改善，該業務的09年經營利潤料將達人民幣901億元，同比減少63%，但09年下半年較上半年增加39%。

中石油于中期業績中合并其煉油與化工業務，雖然該公司化工產品的平均售價下跌，令其化工業務的經營利潤同比減少49%至人民幣34億元，但因該公司的煉油利潤反彈，故其煉油與化工業務仍錄得整體經營利潤人民幣172億元，較08年上半年錄得虧損人民幣598億元明顯好轉。09年上半年，中石油煉油業務的經營利潤每桶5.2美元高于中石化的每桶4.7美元。由于原油價格反彈，故該公司09年下半年的煉油利潤仍將受壓。

中石油將其銷售業務獨立，該業務09年上半年利潤為人民幣73億元，輕微同比下跌3%，而其銷量則同比增加3%。該公司天然氣及管道業務的經營利潤同比增加18%至人民幣99億元，隨著東氣西輸二線投入服務，該業務于09年下半年的盈利貢獻料將增加。

經營環境顯著改善

中石油09年上半年整體經營利潤同比減少16%至人民幣660億元。中央政府于去年12月實施新的成品油定價機制，加上原油價格回升，該公司的經營環境亦顯著改善。我們預期該公司09年整體純利為人民幣118億元，即其09年下半年的利潤較上半年增長21%。

中石油分別于5月及6月向其母公司中國石油集團收購8家內地城市燃氣營運商及西部管道資產，總代價為人民幣108億元，作為該公司綜合策略的一部分。海外業務方面，中石油以10億美元收購Singapore Petroleum Company的45.5%權益，該收購事項已于6月21日完成，而于中石油就SPC的余下股份提出強制收購建議后，SPC亦已成為中石油的全資附屬公司。內地石油及天然氣消耗量增加，將有助中石油擴展其下游業務，而中央政府或將就天然氣引入新的定價機制，亦將進一步改善天然氣生產商及零售商的盈利能力。