數據點評:10月份,電量同比增長17.1%,環比下降2.7%,符合預期。同比增速較9月增加5.6個百分點,主要源自電力需求穩定恢復和08年低基數因素。10月份,火電電量同比增長達21%,主要源自水電電量持續回落(同比下降4%),為火電騰出更多空間。分行業來看電力消費:10月份居民用電和第三產業用電季節性回落是全社會用電環比下降2.7%的主因。工業用電仍呈現環比上升態勢:環比增加2.5%;值得注意的是:其中電力行業本身用電增加貢獻3.5個百分點,而制造業用電下降帶動工業用電環比減少0.9個百分點。

　　預計11月份電量同比增速達21%-24%。08年電量低基數主要體現在4季度(08年8月個別地區出現電量下滑,9月蔓延,10月惡化,11月是谷底,12月開始出現反彈);正常情況下,11月份電量與10月份基本持平,以此測算,11月份電量將同比提升21%-24%。若電量增速超出這一預測,則預示11月份的電量需求回升好于常規季節分布。

　　煤價季節性攀升是火電盈利回落的主因,無需過度擔心上網電價調整。1)進入11月,在上網電價不變的情形下,全國多數省份點火價差均回落至09年初的水平。主要源自四季度是電煤消費旺季,煤價攀升。我們認為,這是火電商四季度利潤率出現回落的主因,當前的盈利預測已考慮煤價季節性上漲因素。2)火電行業抗風險能力仍弱,普遍下調上網電價的可能性很低,結構性上網電價調整對火電行業盈利影響有限。2009年火電行業稅前利潤率約4%,仍處1999-2007年最低水平,火電行業不具備承擔普遍下調電價的能力:平均下調0.01元/kwh或電煤價格提升30元/噸都將使全行業面臨虧損風險。

　　投資建議:關注電煤談判進程,短期股價缺乏催化劑。短期內,2010年電煤合同談判將至,煤價上升的預期對火電發電商不利;長期內,仍建議投資者關注具備業績持續增長能力的公司。

　　A股:我們審慎推薦順序是:華能國際(600011.CH)、國電電力(600795.CH)、華電國際(600027.CH)、申能股份(600642.CH)。

　　H股:維持對于華能國際(902.HK)審慎推薦投資評級,12個月目標價6.0港幣,對應10年動態P/E 10x。即使考慮上網電價結構性調整,保守測算,公司2010年EPS為RMB0.41元,當前股價對應2010年市盈率僅為11x;仍屬行業偏低水平。

　　風險:短期煤價波動超出預期。中國國際金融有限公司