一、國際經濟開始復蘇，國內經濟向好趨勢明顯

電力行業發展與宏觀經濟走勢息息相關。從目前來看，國際和國內經濟環境均呈向好趨勢。

從全球形勢來看，雖然一些發達國家經濟開始復蘇，但基礎不穩固、動力不足，全球經濟復蘇將是一個緩慢曲折的過程，因為金融體系目前仍處于受損狀態，公共政策提供的支持將逐步減小，一些經濟體還將面對高失業率。估計2009 年4 季度，世界經濟增長將由負轉正，2010 年經濟增長加快。

國際貨幣基金組織（IMF）10 月1 日發表《世界經濟展望報告》，預測全球經濟在2009 年收縮1.1%之后，2010 年將增長3.1%。和今年7 月份報告相比，IMF對2009 年和2010 年經濟增速預測值分別調高了0.3 個百分點和0.6 個百分點，并估計今年4 季度經濟增速將達到0.8%。

IMF 報告預計，在2010 年之前的大部分時間里，發達經濟體將呈現疲弱擴張，繼2009 年經濟收縮3.4%后，2010 年會增長1.3%。而在中國、印度等國經濟增長的帶動下，新興經濟體經濟在2009 年和2010 年將分別增長1.7%和5.1%。

從國內形勢來看，GDP 增速連續兩個季度明顯上升，說明宏觀經濟企穩回升的趨勢更加明確。而且，幾乎所有的行業增長速度都在加快，也說明經濟的上升是全面的。統計局公布的數據顯示，前3 季度全部39 個規模以上的工業行業均實現增長，上半年實現增長36 個，一季度33 個，前3 季度在31 個地區中，有29個保持了增長，上半年是28 個，一季度是25 個。

從目前形勢看，今年4 季度GDP 仍會保持較快增長，增速可能進一步提高，主要理由如下：國家已明確了大的宏觀經濟政策不變，繼續實施積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策，繼續促進經濟發展；國際經濟形勢在好轉，這對中國出口有利，4 季度出口降幅將繼續收窄，不排除個別月份出現正增長的可能性；投資仍將在高位運行，很多項目是今年開工的，完成一個項目需要一定的時間；生產者、投資者、消費者的預期向好；去年同期基數較低。

但同時我們也要看到，我國經濟回升的基礎還不穩定、不鞏固、不平衡，一些深層次矛盾特別是結構性矛盾仍然突出。外需萎縮的局面及影響還在持續；經濟增長的內生動力不足，民間投資意愿不強；產能過剩的問題更加凸顯，產業結構調整壓力和難度加大；推進節能減排任務仍然艱巨；農業穩定發展和農民持續增收難度較大；財政收支矛盾突出，信貸結構不合理，流動性管理難度增加。從宏觀經濟主要景氣指標來看，消費者和經濟學家對三季度宏觀經濟增長總體評價非常積極，但對未來經濟走勢有擔憂，主要體現在：消費者預期指數增長非常緩慢，經濟學家預期景氣指數三季度比二季度僅提高了0.05 分，體現了他們對宏觀經濟政策效應遞減后民間投資能夠及時啟動和經濟內生動力能否及時形成的擔憂。

總體上，我國經濟已經觸底回升，未來出現二次探底的可能性已經大大降低。綜合考慮社會總供求各項因素和上年基數，估計經濟增速將逐季回升，全年國內生產總值同比增長能達到8%左右。當然，從年度GDP 增速來看，即使實現了8%經濟增長速度，今年仍處于經濟周期中的低點。如果未來世界經濟復蘇非常緩慢，我國經濟可能將在本輪經濟周期谷底徘徊2～3 年，呈U 型回升趨勢。宏觀經濟企穩向好在4 季度將帶動發、用電量增速繼續回升。

二、發、用電量持續增長，機組利用小時有望提升

宏觀經濟將帶動4季度用電量的增長。同時，由于去年4 季度用電量基數偏低，今年4 季度用電量增速將大幅提升。我們預計4 季度用電量同比增幅有望超過15%。但是考慮季節性因素，4 季度用電量將較3 季度有5%左右的環比下滑。從區域用電來看，由于鋼鐵、有色、建材、化工等高耗能行業開始復蘇，預計4季度用電量增長將進一步向高耗能地區集中。

用電量增長帶動發電量的較快增長。由于4 季度全國大部分流域處于枯水季節，水電出力不足，因此火電發電量將較快增長。考慮到去年的低基數因素，4 季
度火電機組利用小時數有望延續9 月份的正增長趨勢。

三、電煤價格上漲將影響電力生產業盈利能力

重點電煤方面，2009 年電煤合同剛剛敲定，2010 年的電煤合同談判又將于12月份左右啟動。預計2010 年電煤合同談判中政府的身影繼續淡出，合同價格主要取決于煤電雙方。由于市場煤價與重點合同煤價仍存在較大差距，預計2010 年重點電煤價格將繼續上漲。

市場電煤方面，供需形勢的變化將對4 季度煤價產生影響。供給方面，雖然近年來煤炭產能增加較快，但是隨著煤價的下滑，下半年大部分煤企采取了以銷定產策略，煤炭供大于求的狀況有所改善。同時對于此前業界寄予厚望的10 月份山西煤礦復產，仍存在很多不確定因素：其一，根據煤炭資源整合政策，大量的小煤礦處于整合之中，復產仍需時日；其二，山西省90%以上的待整合煤礦已簽署兼并重組協議，簽訂重組協議后，雙方敲定最終交易價格、達成一致意見以及此后礦井改、擴建工程的建設都需要一段時間，預計山西省煤炭產能完全得到釋放至少還需要3 個月甚至半年的時間，短期內對市場不會造成大的沖擊；其三，前期“平頂山礦難”將可能影響小煤礦的復產進程。因此，預計短期內煤炭市場不會受到山西煤礦企業復產的影響。需求方面，每年11 月到次年2 月是我國冬季取暖用煤階段，煤炭需求旺盛。而隨著宏觀經濟的復蘇，以及高耗能行業的持續增長，工業用煤需求增速也將提升。同時，由于臨近簽訂2010 年合同煤的時間窗口，煤炭企業有動力控制煤炭產量，推高市場煤價，為簽訂更高的合同煤價造勢。因此我們判斷，4 季度電煤市場價格存在較強的上漲預期。

今年以來，電力生產業利潤增速持續大幅提升，前3 季度達到12 倍的同比增速，其中電煤價格平穩是重要原因之一。4 季度電煤價格的上漲將使電力生產業利潤增速降低，但有望維持較高水平。

四、電價調整有望幫助電力供應業減虧

2009 年以來，電力生產業利潤的大幅上升與電力供應業的凈虧損形成了鮮明對照，行政審批的上網電價和銷售電價水平顯然已經使行業內的利益分配出現了嚴重失衡，業內對銷售電價上漲的呼聲漸高。10 月中旬，國家發改委開始在部分沿海地區火電廠下調上網電價。此次電價下調的基本原則是將去年8 月20 日上調的上網電價調回原來水平，以彌補上網電價單方面上漲給供電企業帶來的損失。

從減少供電企業虧損的原則出發，我們判斷4 季度銷售電價有望上調，電力供應業大幅凈虧損局面因此將會有所改觀。同時銷售電價的上調也給上網電價調整帶來了空間，其中前期未調整的水電上網電價上漲空間較大；而隨著火電企業盈利能力的提升，以及水火電同價工作的推進，部分區域的火電上網電價也存在下調可能。

以上靈活的調價方式顯示了政府相關部門均衡電力行業利益分配的意圖。但是，我們認為，這不是一次簡單的利益格局調整，而是為了進一步深化電價體制改革而進行的必要的利益均衡，以減少未來的改革阻力。

事實上，2009 年以來電價改革在國家議事日程上被提高到較高位置，國務院文件中多次提高要推進電價機制改革。8 月，國家發改委主任張平在十一屆全國人大常委會第十次會議做報告時再次指出，下半年我國將穩妥推進電力價格改革。

國家發改委和電監會已經提出了一份關于加快推進電價改革的文件，已經結束內部征求意見的程序，有望于近期出臺。種種跡象表明，電價改革可能加速推進。預計4 季度到明年年初，大用戶直購電試點和水火電同價試點將加快推進，在厘清各地輸配電價后，大規模的直購電推廣和區域電力市場建設即將到來。