7月份，焦煤價格觸及成本線后引發反彈，其后淘汰落后產能政策打壓銅價下行，焦煤價格表現相對穩定。

宏觀氛圍向暖

根據主要經濟體的PMI數據，全球經濟處于周期性向好時期。匯豐中國9月份制造業PMI預覽值創出6個月以來的新高，且連續3個月回升。美國制造業PMI更是創出自2011年7月以來的最高，連續4個月走高。歐元區自2012年7月以來，制造業PMI整體延續了攀升走勢，目前也是2011年7月以來的最高水平。此外，從中國以往PMI數據規律來看，過去4年中，7至10月份中國匯豐PMI均整體走高，預計宏觀整體向好的氛圍中期將延續。

價格傳導方式轉變

今年“煤—焦—鋼”行業價格傳導由成本帶動型轉化為需求拉動型，即以往該產業鏈上的價格變化為先焦煤、再焦炭、后鋼鐵，而現在的價格變動規律則為鋼價先變動，焦煤最后變動。因此目前分析焦煤價格不僅要考慮自身供需情況，下游鋼價的變動因素也需重點參考。

焦煤長協價格偏低

國內焦煤平均價格和與焦煤期貨合約指標相對接近的山西呂梁柳林價格今年整體仍處下跌之中，年初至今全國平均價下跌16.9%。日澳第四季度焦煤長協價格已經談判完畢，四季度價格環比上升了7美元/噸，硬焦煤價格達到152美元/噸。但國際焦煤長協價格有一定滯后性，焦煤長協價格上漲反映的是三季度鋼企補庫存的需求拉動因素，四季度焦煤現貨市場價格回調的可能性較大。

焦炭價格探底回升

唐山二級冶金焦價格年初展開下跌，至6、7月份已下跌355元/噸，下跌幅度達21%。自7月底，焦炭價格逐漸企穩回升，目前已反彈至1375元/噸，反彈幅度為7%。對比焦炭、焦煤價格走勢來看，可以發現焦炭價格變化幅度更大，且相對抗跌、價格具有一定的領先性。

下游去庫存進程受阻

由于鋼材需求滯漲，去庫存受阻，三季度末庫存已明顯回升。7月鋼價上漲，貿易商訂貨量加大，但需求并無預期中的明顯上漲，社會庫存結束半年以來的下跌后，自9 月開始連續三周上升。截至三季度末，螺紋鋼、線材等五大品種庫存總量為1465.3 萬噸，螺紋鋼、線材、熱軋板卷、中板和冷軋板卷的庫存同比去年同期變動分別為19.66%、40.02%、14.23%、15.81%和-0.24%。

環保政策成為新變量

國務院于9月12日公布了《中國大氣污染防治行動計劃》，其中涉及煤炭行業的主要措施包括壓縮下游高耗能行業落后產能、控制重點污染地區耗煤量、加快調整能源結構等。

根據“十二五”落后產能淘汰任務，涉及鋼鐵4800萬噸、焦炭4200萬噸，此次計劃中加碼了產能淘汰目標，至2015年再淘汰煉鐵1500萬噸、煉鋼1500萬噸。按0.4鋼焦比計算，涉及焦炭消費9240萬噸，年均1848萬噸，占到年表觀消費量的4.2%。但同時需要注意的是未來三年，我國鋼鐵行業計劃新增產能1.3億噸，遠超過此次落后產能淘汰目標。因而，我們認為，政策的長期影響仍需要關注具體的實施情況和新產能的投放。

下游需求穩中略降

建筑業投資決定了大部分的直接、間接鋼鐵需求。地產投資方面，從銷售、新開工增長情況來看，四季度地產投資強度進一步上升概率較低。基建方面，政策面對鐵路、公路等建設支持力度較強，預計投資增速將維持穩定。從季節性因素來看，建筑業將在11 月進入淡季，鋼鐵需求強度將環比回落。綜合經濟波動及季節性因素，我們預判四季度鋼鐵真實需求方向為環比穩中略降。

總結

雖然焦煤價格企穩回升，但價格不具備進一步上漲的動力。入冬以后，東北、西北的需求將銳減。四季度前期，鋼價有持續下調的可能性，9月底已經有部分焦炭企業接受降價銷售，這意味著價格下調將逐步傳導到焦煤價格上，從產業鏈價格變動規律上看焦煤有降價可能。

從8月中旬以來兩個月的走勢看，焦煤期貨價格絕大部分處于1130—1180區間。結合基本面分析，預計1180一線存在較大阻力，后市再次向下測試1130一線支撐的可能性較大。操作上建議1180—1200一線逢高布局空單，待向下突破1150時加倉至40%—60%，下方目標位1100一線，止損位1220。