資源優(yōu)勢和持續(xù)高成長將成為公司未來3~5年發(fā)展關鍵詞。近期,我們分別在北京、內(nèi)蒙古及寧夏等地與公司高管進行了交流,并實地調(diào)研了公司冀蒙煤電一體化及英力特寧東工業(yè)園等項目,我們認為在未來的3~5年中公司憑借多個具有資源優(yōu)勢大項目相繼投產(chǎn)實現(xiàn)業(yè)績的持續(xù)高成長,集團體外龐大的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)或?qū)⒊蔀楣疚磥沓A期外延式增長的主要依托。

在建項目具有明顯的資源和規(guī)模優(yōu)勢。公司下屬的電力、煤炭及化工項目均即將進入投產(chǎn)高峰,其中大渡河水電流域開發(fā)資源優(yōu)勢突出,預計2010~2011年瀑布溝及深溪溝投產(chǎn)后,將憑借自身盈利和對下游的梯級調(diào)度效益增厚EPS約0.10元;冀蒙煤電一體化項目的布連2×600MW電廠和察哈素年產(chǎn)量1,000萬噸煤礦將于2012年同步投產(chǎn),煤炭資源和特高壓外送優(yōu)勢有望提升EPS約0,08元;2012年底投產(chǎn)的英力特煤基多聯(lián)產(chǎn)項目兼具煤炭資源和自備電廠優(yōu)勢,EPS或因此增加約0,06元。

集團龐大的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)儲備是公司未來外延式擴張的保障。09年底公司可控裝機相當于上市初679倍,其中從母公司收購規(guī)模占比達65.6%,足見過往集團支持力度;集團現(xiàn)未上市部分容量相當于公司現(xiàn)有裝機的3.6倍,同耐稅前利潤率也在五大集團中居于首位,作為集團全面改制平臺的明確定位,公司未來幾年延續(xù)外延式擴張仍有保障。

風險因素:大渡河水電移民補償額及地方政府政策變動將影響業(yè)績預測的準確度;部分在建項目尚未正式核準,其投產(chǎn)進度則將影響公司業(yè)績。

高成長帶來高估值,維持公司“買入”評級。公司后續(xù)項目具有明顯資源優(yōu)勢,盈利能力強且較為穩(wěn)定,我們提高2010~2012年業(yè)績預測至0.34/0.43/0.53(原為0.31/0.40/0.47),復合增長率達25%;此外,集團優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)儲備能夠保障公司超預期高增長,兼顧目前電價機制缺失導致火電盈利能力被低估,給予公司2010年30倍合理P/E(目前可比公司中值為36倍),提升目標價位至10.0元(若不考慮煤價上漲,則10年EPS為0.50元,對應20倍動態(tài)P/E),維持“買入”評級,并看好公司未來3~5年的持續(xù)高成長。