去年北京十八屆三中全會(huì)無(wú)疑掀起了新一輪的國(guó)企改革浪潮，這是改革開放以來(lái)政府第三次提出國(guó)有企業(yè)改革了。1978年的第一輪改革重點(diǎn)在于放權(quán)讓利，完成了國(guó)企從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)到市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)變，之后1992年第二輪改革則建立了現(xiàn)代企業(yè)制度，通過(guò)股份制改革來(lái)完善了國(guó)有資產(chǎn)管理體制。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的蓬勃發(fā)展以及世界500強(qiáng)夢(mèng)想的躍進(jìn)，國(guó)有企業(yè)受益于政策、資源等優(yōu)勢(shì)，逐漸成長(zhǎng)為如今規(guī)模龐大的巨型企業(yè)。

但過(guò)去20多年，高速的經(jīng)濟(jì)發(fā)展掩蓋了國(guó)企自身的一些問(wèn)題。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速逐漸放緩，國(guó)企運(yùn)營(yíng)效率低下、資源配置低效、產(chǎn)能擴(kuò)張無(wú)序等問(wèn)題逐漸顯露，國(guó)企改革迫在眉睫。

我們的研究結(jié)果也證實(shí)了國(guó)企所面臨的挑戰(zhàn)。無(wú)論是短期還是中長(zhǎng)期，我們發(fā)現(xiàn)民營(yíng)企業(yè)的財(cái)務(wù)表現(xiàn)和投資回報(bào)率都明顯優(yōu)于國(guó)有企業(yè)。民營(yíng)企業(yè)的過(guò)去3年平均總資產(chǎn)收益率（ROA）和3年平均凈資產(chǎn)收益率（ROE）、毛利率和凈利率都明顯高于同行業(yè)中央國(guó)有企業(yè)和地方國(guó)有企業(yè)。而在企業(yè)的成長(zhǎng)性和股價(jià)投資回報(bào)率方面，民營(yíng)企業(yè)不但5年平均營(yíng)業(yè)收入增速是遙遙領(lǐng)先，其股票投資回報(bào)（如ROE，ROA）也明顯高于國(guó)有企業(yè)。

此外，無(wú)論是在南開大學(xué)的《2012中國(guó)上市公司治理評(píng)價(jià)報(bào)告》，還是上證公司治理指數(shù)和香港GMI公司治理指數(shù)里，民營(yíng)企業(yè)的公司治理指數(shù)普遍高于國(guó)有企業(yè)。這里，公司治理指標(biāo)包括內(nèi)部治理（如董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)、股東會(huì)之間的相互制衡）和外部監(jiān)督機(jī)構(gòu)（如會(huì)計(jì)師事務(wù)所和資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)的公正和制約）。這在一定程度上反映了為何民營(yíng)企業(yè)在運(yùn)營(yíng)效率和創(chuàng)新能力方面會(huì)領(lǐng)先于國(guó)企。國(guó)企的問(wèn)題不在于屬性，而在于管理。然而，在建立和完善現(xiàn)代企業(yè)制度上，國(guó)企改革面對(duì)的是一條荊棘之路。要改變公司治理制度上的“先天不足”，不僅僅需要政策上的智慧，還需要釜底抽薪的勇氣和決心。

自十八屆三中全會(huì)以來(lái)，上海、廣東、安徽等地紛紛開始試行國(guó)企改革方案，以破除各種形式的行政壟斷為目的，以規(guī)范經(jīng)營(yíng)決策、提高企業(yè)效率、增強(qiáng)企業(yè)活力進(jìn)一步深化國(guó)有企業(yè)改革。同時(shí)，堅(jiān)持機(jī)會(huì)平等，廢除對(duì)非公有制經(jīng)濟(jì)各種形式的不合理規(guī)定，消除各種隱性壁壘，鼓勵(lì)非公有制企業(yè)參與國(guó)有企業(yè)改革。在管理層股權(quán)激勵(lì)制度上，讓國(guó)企高管可以合法的受益于企業(yè)的盈利增長(zhǎng)，同時(shí)將管理層的利益與中小股東的利益捆綁在一起。

以上舉措一定程度上鼓勵(lì)了市場(chǎng)對(duì)于“國(guó)企改革”概念的關(guān)注，但是股價(jià)的表現(xiàn)反應(yīng)一般。究其深層次原因，筆者認(rèn)為市場(chǎng)對(duì)于改革方案能否標(biāo)本兼治仍持謹(jǐn)慎態(tài)度，對(duì)改革的長(zhǎng)期效果持觀望態(tài)度。

良好的公司治理并非簡(jiǎn)單依賴一套完整的程序、慣例、人事與合規(guī)制度來(lái)影響企業(yè)的日常管理。第一部闡述公司權(quán)利和義務(wù)的《公司法》在1993年正式生效，經(jīng)過(guò)20多年的發(fā)展，國(guó)企的公司治理架構(gòu)似乎仍舊“貌似神離”。雖然三會(huì)（股東會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)）皆具，但是三者之間的有效制衡尚待改善。筆者認(rèn)為良好的公司治理最困難的問(wèn)題在于解決如下問(wèn)題：追求利潤(rùn)和控制風(fēng)險(xiǎn)的平衡，短期利益和長(zhǎng)期利益的平衡。讓企業(yè)在相互矛盾的目標(biāo)中，尋找較為完美的平衡并推動(dòng)企業(yè)不斷地發(fā)展和壯大。而在這其中管理層潛在的道德風(fēng)險(xiǎn)不僅僅是靠制度、條例和法規(guī)所能解決的。從公司治理的角度來(lái)分析，2008年全球金融海嘯不是一個(gè)制度問(wèn)題，而是道德風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題，投行高管過(guò)于注重短期的經(jīng)濟(jì)利益，而有意無(wú)意的放松了風(fēng)險(xiǎn)管理。

可能的方向是什么？首先，國(guó)企改革要解決管理層的“動(dòng)機(jī)”問(wèn)題。由于國(guó)有股東一股獨(dú)大，無(wú)論是企業(yè)的高管任命還是戰(zhàn)略決策某種程度上很難避免地會(huì)受到政府行政力量干涉。雖然短期來(lái)看，資源調(diào)配效率高，執(zhí)行力強(qiáng)，可以達(dá)到“集中力量辦大事”的效果，但與此同時(shí)企業(yè)的長(zhǎng)期利益被忽視。一些高管也把自己看成是一位政府官員，而不是企業(yè)的職業(yè)經(jīng)理人。他們的職業(yè)規(guī)劃往往是希望能夠通過(guò)擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，貢獻(xiàn)GDP增長(zhǎng)，提高就業(yè)率來(lái)實(shí)現(xiàn)在政府系統(tǒng)內(nèi)的升遷機(jī)會(huì)，而非追求企業(yè)利潤(rùn)，創(chuàng)新和可持續(xù)發(fā)展。企業(yè)的并購(gòu)、整體上市利潤(rùn)釋放，融資時(shí)點(diǎn)等重要決策往往未能考慮企業(yè)實(shí)際發(fā)展需要，更不是中小股東的利益。而解決"動(dòng)機(jī)"這個(gè)問(wèn)題的一個(gè)“極端”解決方案就是在無(wú)關(guān)國(guó)家戰(zhàn)略安全領(lǐng)域?qū)?guó)有股東轉(zhuǎn)變成為被動(dòng)的財(cái)務(wù)投資者，引入中小股東代表進(jìn)入董事會(huì)，放權(quán)于中小股東，讓監(jiān)事會(huì)、股東會(huì)各司其職，讓企業(yè)以經(jīng)濟(jì)效益為中心來(lái)不斷發(fā)展和提升效率。

其次，應(yīng)該設(shè)法解決“道德風(fēng)險(xiǎn)”的問(wèn)題，而激勵(lì)機(jī)制的完善是必不可少。目前，大多數(shù)國(guó)企管理層無(wú)法享受企業(yè)的利潤(rùn)增長(zhǎng)，所以在一定層面上，管理者們會(huì)缺少提高企業(yè)凈利潤(rùn)的動(dòng)力。相反他們會(huì)通過(guò)各種理由增大開支，如增加雇傭勞動(dòng)力，擴(kuò)大投資等來(lái)獲得對(duì)企業(yè)更大的管理權(quán)，以便于支配公司經(jīng)營(yíng)所產(chǎn)生的利潤(rùn)。即使以最近宣布的國(guó)企改革案例來(lái)看，國(guó)企管理層在薪酬方面，相比民營(yíng)企業(yè)管理層來(lái)講，如果不考慮隱形收入的話，明顯偏低。這不僅容易導(dǎo)致管理層出現(xiàn)工作動(dòng)力不足，也有可能會(huì)使管理層從根本上失去追求企業(yè)利潤(rùn)的動(dòng)力，從而引致利用職權(quán)，以權(quán)謀私等損壞公司長(zhǎng)期利益的行為。筆者認(rèn)為國(guó)企管理層的“動(dòng)機(jī)”和“道德風(fēng)險(xiǎn)”是導(dǎo)致中國(guó)許多工業(yè)領(lǐng)域現(xiàn)在出現(xiàn)嚴(yán)重產(chǎn)能過(guò)剩的一個(gè)重要原因。

第三，就是要引入競(jìng)爭(zhēng)。我們的研究發(fā)現(xiàn)同為國(guó)企，地方國(guó)企過(guò)去5年的財(cái)務(wù)表現(xiàn)，運(yùn)營(yíng)效率的指標(biāo)和投資回報(bào)率都明顯高于中央國(guó)企。中央國(guó)企多為壟斷性企業(yè)，有其得天獨(dú)厚的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。一方面中央國(guó)企有服務(wù)于社會(huì)福祉的使命，無(wú)法充分享受壟斷利潤(rùn)。另一方面，地方國(guó)企在跨地區(qū)競(jìng)爭(zhēng)時(shí)失去了當(dāng)?shù)卣闹С郑坏貌豢慨a(chǎn)品在市場(chǎng)上與其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手一決高下。久而久之，地方國(guó)企在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中逐漸提高了運(yùn)營(yíng)效率和產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力。所以引入私有企業(yè)的竟?fàn)帲瑒?chuàng)造私有企業(yè)能夠與國(guó)有企業(yè)公平競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)環(huán)境，某種意義上來(lái)說(shuō)，直接關(guān)系到長(zhǎng)期國(guó)企改革的成敗。

筆者認(rèn)為這一輪的國(guó)企改革應(yīng)雙管齊下，公司治理制度改革使管理層的利益與公司長(zhǎng)期利益和短期的利益同時(shí)掛鉤，最大程度上降低系統(tǒng)中的道德風(fēng)險(xiǎn)，從而釋放被浪費(fèi)的潛力和動(dòng)力；同時(shí)引入市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，迫使國(guó)有企業(yè)提高經(jīng)營(yíng)效率，產(chǎn)生優(yōu)勝劣汰的機(jī)制，從而實(shí)現(xiàn)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。