石油公司有必要保持相對穩定的上下游結構，通過一體化應對可能發生的油價波動風險。

自6月份以來的國際油價持續下跌，使得國際石油公司的業務經營受到很大程度沖擊，特別是過去在高油價時期盈利能力較強的上游油氣勘探開發板塊在當前形勢下盈利能力普遍減弱，在高油價時期盈利能力較弱的下游業務則嶄露頭角，成為石油公司在油價低迷時期保持經營業績穩定甚至上揚的有力手段，盡管下游業務也受到經濟形勢低迷的負面影響。前不久埃克森美孚、BP等大型跨國石油公司發布的第三季度年報所披露的信息，基本上都反映出這樣的特點。

石油產業鏈涵蓋上游的油氣勘探開發與下游的煉油與化工等環節，大型石油公司一般都擁有上下游一體化的業務結構。從過去十多年的石油公司投資數據結構看，上游油氣勘探開發投資在跨國石油公司總投資中占據較高比重。埃克森美孚、BP、殼牌、雪佛龍及道達爾公司等五家石油公司基本都是沿用這一投資模式。之所以如此，有兩個方面的原因。從外部因素看，這一時期的油價持續上揚是促成石油公司上游投資增長的重要因素。在高油價背景下，石油公司許多高難度油氣勘探開發項目有了投資開發的可能。因此，石油公司普遍加大了對上游的投資，個別公司的上游投資比例甚至達到總投資的90%以上。從產業內部因素看，石油產業鏈的上下游業務對投資的依賴強度有差異。下游業務與上游業務的一個顯著的不同點是投入產出比較穩定，不像上游業務那樣有無法避免的風險，比如勘探的失敗率就是客觀存在的，公司的管理水平再高，技術水平再先進，也不能完全避免這一問題。就下游業務而言，企業所需要的投資支出主要在維持運行裝置的正常運行、升級改造，以及擴大產能，投資強度相對上游要小。上下游的這一差異可以很好地解釋即使是在低油價時期石油公司上游投資比重依然比較高的事實。在低油價時期，跨國公司對上游業務一般是維持的態度，即使是維持，也需要較高的投資。

若低油價一直持續下去，那么，基本可以肯定石油公司在總體壓縮投資總量、經營方面采取守勢的情況下會對下游業務給予更多的關注。從影響機制看，宏觀經濟形勢低迷首先影響的是下游業務，之后通過下游傳導至上游。當上游業務發展受阻時，石油公司要獲得收入和利潤，理論上在深挖下游業務的產品附加值方面下功夫是很重要的選擇。

其實，從歷史來看，油價波動是再平常不過的事情。若持油價波動常態化的觀點和立場，那么石油公司決策者就有必要在公司業務結構方面做做文章。換個角度思考，石油公司擁有一個相對合理的上下游業務結構是比較明智的選擇。從五大跨國公司近百年的發展歷程看，發展到今天其業務基本都涵蓋了上游勘探開發和下游煉化等業務，公司的業務布局雖然經常發生變化，部分時段也進行了上下游業務的微調，但總體上還是保持了上下游結構的穩定。其中，埃克森美孚長時期保持上下游結構的穩定，過去十年來以原油自給率考量的上下游業務結構始終維持在40%至50%之間，是五大石油公司中上下游結構最為穩定的一家，而它的業績在五大石油公司中也一直是最好的。其他幾家公司如道達爾、雪佛龍和殼牌的上下游業務比例也都大致維持在50%至60%。在五家石油公司中，BP的上下游比例是最大的，超過了100%，主因是BP在上世紀末本世紀初執行擴張的資源戰略，在全球范圍廣泛并購上游資產。但我們注意到BP在擴張上游的同時，對下游的發展并沒有放松，而是保持了必要的規模。

高油價時期，曾經是跨國石油公司六巨頭之一的康菲石油公司因為下游業務營運質量比較低，盈利能力弱，于2008年油價高峰時期做出了上下游拆分的戰略決策。鑒于康菲石油公司在美國工業中的地位及油氣界具有重大影響，康菲剝離下游的決策曾經引發業界的轟動效應。不少分析家甚至為之驚呼石油公司發展新模式的到來，將其發展模式視為行業發展標桿。康菲剝離下游之后，油價繼續保持了上揚，高油價給康菲帶來不少收益，康菲為此贏得了不少“贊譽”。但從今天的形勢看，康菲公司當年的決策是否完全正確尚值得商榷。康菲今年三季度年報顯示，其利潤已經較上年同期出現下降，其間自然有低迷經濟形勢的影響，但結構性缺陷似乎正在慢慢表現出來。若油價繼續下行，康菲的經營業績估計還得下降。實際上，在當年康菲做出剝離下游業務的同時，其他幾家大型石油公司如BP、殼牌公司就明確表示不會效仿康菲剝離下游，而是選擇了堅守，充分說明上下游一體化在石油公司決策者心目中的地位和價值。

石油公司上下游一體化業務結構的合理性與科學性是經過百年實踐所證明的。其主要功能之一是抗擊市場風險，具體表現是當油價下行時，石油公司的利潤支點向下游轉移；而在高油價時，石油公司的利潤支點又將轉移至上游，以不變應萬變。當前油價雖然下行，但油價波動的常態化決定了油價上揚的可能性完全存在。因此，石油公司若想保持經營業績的穩定，有必要保持相對穩定的上下游結構，通過一體化應對可能發生的油價波動風險。（作者羅佐縣，為經濟學博士，中國石化石油勘探開發研究院戰略研究室高級經濟師）