碳配額（簡(jiǎn)稱配額）的資產(chǎn)屬性在全球范圍內(nèi)也是一個(gè)存在爭(zhēng)議的難題。全國(guó)碳市場(chǎng)相關(guān)規(guī)定稱其為一種無(wú)形資產(chǎn)，于是便有相關(guān)的碳資產(chǎn)公司提出如何對(duì)其進(jìn)行估值的問題。中央財(cái)經(jīng)大學(xué)氣候與能源金融研究中心碳金融實(shí)驗(yàn)室特撰寫本文對(duì)此進(jìn)行粗略的探討，供從業(yè)人員參考。

一種有缺陷的產(chǎn)權(quán)

從經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)上來講，配額是一種有缺陷（不完美）的產(chǎn)權(quán)。配額初始發(fā)放是以許可證的方式，由政府規(guī)定的，政府擁有銷毀權(quán)和最終解釋權(quán)。如果單純將其作為許可證考慮的話，只需將發(fā)生的相關(guān)費(fèi)用計(jì)入成本項(xiàng)即可，大部分企業(yè)在早期都會(huì)這樣做。但是由于存在一個(gè)交易市場(chǎng)，使其具有了一定的商品及金融屬性，部分企業(yè)可能會(huì)將其作為無(wú)形資產(chǎn)列入。從歐盟碳市場(chǎng)的實(shí)踐來看，超過一半的企業(yè)將配額處理發(fā)生的費(fèi)用作為成本入賬，其他企業(yè)則將其作為無(wú)形資產(chǎn)。

作為費(fèi)用或無(wú)形資產(chǎn)進(jìn)行會(huì)計(jì)確認(rèn)，取決于配額的經(jīng)濟(jì)重要性和企業(yè)參與碳市場(chǎng)的頻率，主要由財(cái)務(wù)人員根據(jù)會(huì)計(jì)基本原則來決策。因此，無(wú)論美國(guó)還是歐盟的碳市場(chǎng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)均沒有強(qiáng)制要求企業(yè)將配額按照資產(chǎn)進(jìn)行入賬。從我國(guó)試點(diǎn)碳市場(chǎng)的企業(yè)實(shí)踐來看，將其作為費(fèi)用項(xiàng)列入成本是一種最為普遍的做法，也符合我國(guó)碳市場(chǎng)的發(fā)展階段。

基本估值邏輯

部分碳資產(chǎn)公司開始考慮將配額作為一種資產(chǎn)來進(jìn)行管理，因此有必要探討配額的估值技術(shù)。但由于目前尚沒有專門針對(duì)類似資產(chǎn)的官方規(guī)定或市場(chǎng)認(rèn)可的方法，以相關(guān)政策文件為主要依據(jù)進(jìn)行綜合分析。

根據(jù)《國(guó)有資產(chǎn)評(píng)估管理辦法（國(guó)務(wù)院92號(hào)令）》、《企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)評(píng)估管理暫行辦法》（國(guó)務(wù)院國(guó)資委第12號(hào)令）等文件，可參考的資產(chǎn)評(píng)估方法包括四類：收益現(xiàn)值法，重置成本法，現(xiàn)行市價(jià)法和清算價(jià)格法。

收益現(xiàn)值法要求被評(píng)估資產(chǎn)要有穩(wěn)定的獲益能力和現(xiàn)金流，并不適用于碳配額；重置成本法考慮資產(chǎn)的折舊情況等變化，不適用于無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估。現(xiàn)行市價(jià)法和清算價(jià)格法均是參考資產(chǎn)當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格，可作為碳配額估值的基本方法，即：

估值方法1：碳配額價(jià)值=配額數(shù)量*配額市場(chǎng)價(jià)格

由于碳市場(chǎng)配額每年進(jìn)行交付，因此配額可作為一年期的無(wú)形資產(chǎn)。根據(jù)《國(guó)有資產(chǎn)評(píng)估管理辦法（國(guó)務(wù)院92號(hào)令）》第三十條，外購(gòu)的無(wú)形資產(chǎn)，根據(jù)購(gòu)入成本及該項(xiàng)資產(chǎn)具有的獲利能力進(jìn)行重新估值。這意味著將配額作為無(wú)形資產(chǎn)處理的話，也可以采用如下的方式估值：

估值方法2：碳配額價(jià)值=購(gòu)入成本+獲利能力

在流動(dòng)性較強(qiáng)的市場(chǎng)上，方法1和2均可以作為估值模型，但是由于碳市場(chǎng)流動(dòng)性不足，采用方法1的基本條件不適用，建議采用方法2。

對(duì)獲利能力的評(píng)估

在上面的估值模型里，購(gòu)入成本很容易測(cè)算，而獲利能力則存在很大的歧義。我們需要換一種角度進(jìn)行理解。

企業(yè)和政府之間存在著一種類似于“債權(quán)人-債務(wù)人”關(guān)系的法律結(jié)構(gòu)，企業(yè)相當(dāng)于暫借了政府發(fā)放的配額，必須在規(guī)定的日期按照約定條款進(jìn)行交付。其中又隱含了“優(yōu)先-劣后”的償付結(jié)構(gòu)安排，即政府優(yōu)先，投資人劣后。

因此碳配額的價(jià)值評(píng)估本質(zhì)上是對(duì)這一“優(yōu)先-劣后”債權(quán)資產(chǎn)的評(píng)估。債權(quán)資產(chǎn)的關(guān)鍵評(píng)估要素包括違約率，違約損失等，其中違約損失則取決于資產(chǎn)變現(xiàn)能力，對(duì)于流動(dòng)性有限的資產(chǎn)，其評(píng)估值通常需要大打折扣。

碳配額則屬于流動(dòng)性較差，風(fēng)險(xiǎn)較高的不良資產(chǎn)，估值方法上可以進(jìn)一步參考《金融不良資產(chǎn)評(píng)估指導(dǎo)意見（試行）》（中評(píng)協(xié)[2005]37號(hào)）。根據(jù)該意見，對(duì)債務(wù)企業(yè)、債務(wù)責(zé)任關(guān)聯(lián)方償債能力的考察主要從以下方法中選擇：假設(shè)清算法、現(xiàn)金流償債法和其他適用方法。基于前述的原因，碳配額相對(duì)適用于假設(shè)清算法。假設(shè)清算法要求剔除優(yōu)先資產(chǎn)和負(fù)債項(xiàng)目，即需要將交付政府的配額數(shù)量事先剔除，才能對(duì)剩余的資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估。這意味著對(duì)碳配額獲利能力的估值需要剔除掉繳付政府的優(yōu)先部分，對(duì)劣后部分進(jìn)行評(píng)估。因此估值方法2需要調(diào)整為：

碳配額價(jià)值=購(gòu)入成本+（配額總數(shù)-預(yù)期繳付數(shù)量）*市場(chǎng)價(jià)格*折扣系數(shù)

例如一個(gè)擁有100萬(wàn)噸初始配額的企業(yè)，市場(chǎng)價(jià)格為25元/噸，第二年的預(yù)期排放量為90萬(wàn)噸，購(gòu)入成本為100萬(wàn)元，折扣系數(shù)為0.8，則其配額估值為100+（100-90）*25*0.8=300萬(wàn)元，平均價(jià)值僅為3元/噸。

如何提高配額估值

碳配額價(jià)值較低主要是因?yàn)椴捎么罅康拿赓M(fèi)分配，以及二級(jí)市場(chǎng)不活躍造成的。因此提高其估值一是提高拍賣比例，增加購(gòu)入成本，二是提高市場(chǎng)活躍性，改善折扣系數(shù)。一種相對(duì)較為簡(jiǎn)單但存在風(fēng)險(xiǎn)的高估值方法是采用交易案例比較法。

在不良資產(chǎn)評(píng)估意見中，允許選擇三個(gè)以上（含三個(gè)）債權(quán)形態(tài)、債務(wù)人性質(zhì)和行業(yè)、交易條件相近的債權(quán)資產(chǎn)處置案例作為參照。在缺乏交易案例的情況下，初始交易案例的處理方式會(huì)對(duì)后續(xù)的估值產(chǎn)生顯著的影響，能夠在短期內(nèi)提高估值水平。但市場(chǎng)終究是公平的，高估值最終將會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)持平。

作者：陳波，博士，中央財(cái)經(jīng)大學(xué)氣候與能源金融研究中心主任助理，碳金融實(shí)驗(yàn)室負(fù)責(zé)人